Nokian Renkaat: Vaaravyöhykkeellä

Laskemme tavoitehintamme 18 euroon (aik. 30 euroa) merkittävästi kohonnutta lyhyen ja osin keskipitkänkin aikavälin riskiprofiilia, nostamaamme tuottovaatimusta sekä tekemiämme oleellisia ennusteleikkauksia heijastellen. Toistamme lisää-suosituksemme, sillä surkeimman skenaarion jäädessä vain skenaarioksi, on osakkeen hinnassa mielestämme sisällä jo runsaasti pahaa. Korostamme kuitenkin, että vallitseva tilanne on täysin poikkeuksellinen, epävarmuustekijät massiivisen korkeita ja kykymme arvioida erilaisten riskien todennäköisyyksiä heikko.

Venäjä-riskit piikanneet

Nokian Renkaille Venäjä on tavattoman tärkeä alue, sillä käsityksemme mukaan noin 70-75 % Henkilöautonrenkaiden tämänhetkisestä kokonaiskapasiteetista on kiinni paikallisessa tuotantolaitoksessa. Liikevaihtomielessä taas Venäjä vastaa noin 20 % koko konsernin myynnistä. Venäjän Ukrainaan kohdistaman laajamittaisen invaasion myötä yhtiön toimintaympäristö on muuttunut rajusti ja selvästi aikaisempaa vaikeammaksi. Mielestämme merkittävimmät tekijät Nokian Renkaiden liiketoiminnan kannalta ovat: 1) Venäjän vastaiset pakotteet, 2) Venäjän mahdolliset vastapakotteet ja muut -reaktiot, 3) ruplan kurssin romahdus sekä 4) kaikista edeltävistä tekijöistä aiheutuvat mahdolliset kerrannaisvaikutukset. Päällä olevan konfliktin mittaluokka on nykyisellään niin suuri, ettei normaaleissa oloissa käsittämättöminäkään pidettyjä toimia voida sulkea pois. Euroopan Unionin (EU) asettamien voimakkaiden pakotteiden jälkeen Venäjä on uhkaillut ulkomaalaisten yhtiöiden omaisuuserien kansallistamisilla. Kokoluokiltaan merkittävät sanktiot iskevät todennäköisesti kovaa Venäjän kansantalouteen, rahoitussektoriin ja ruplan arvoon.

Surkeimman skenaarion seuraukset olisivat huomattavia

Venäjä ei toistaiseksi ole toteuttanut vastapakotteita, mutta toteutuessaan niiden seuraukset voisivat olla Nokian Renkaille huomattavia. Mielestämme pöydällä olevista riskeistä ikävin on yksiselitteisesti Venäjän tuotantolaitoksen kansallistaminen, joskin korostamme, että tämän realisoitumisen todennäköisyyden arvioiminen on käytännössä mahdotonta. Tässä surkeimmassa skenaariossa Nokian Renkaat menettäisi arvioidemme mukaan noin 17-18 miljoonan renkaan vuosittaisen tuotantokyvyn, noin 750-850 MEUR:n liikevaihtomassan ja yli 200 MEUR:n verran operatiivista tulosta. Omaa pääomaa puolestaan rasittaisi yli 400 MEUR:n suuruinen alaskirjaus. Tällaisessa tilanteessa Nokian Renkaille jäisi jäljelle Nokian ja Daytonin Henkilöautonrenkaiden tuotantokapasiteetti, Raskaiden Renkaiden koko liiketoiminta sekä iso osa Vianoria. Operatiivisesti ja strategisesti edellä mainittu rakenne tarkoittaisi väistämättä heikkenevää suhteellista kilpailuasemaa ja arviomme mukaan kykyä noin 1 100 MEUR:n liikevaihdon ja yli 170 MEUR:n liikevoiton tekemiselle. Rajusti huonontunutta toimintaympäristöä ja eilen peruttua ohjeistusta mukaillen olemme tehneet ennusteisiimme oleellisia leikkauksia.

Osakkeen sisässä runsaasti pahaa

Nokian Renkaiden velaton yritysarvo on alkuvuoden voimakkaan kurssilaskun jäljiltä laskenut 2 535 MEUR:oon, mikä surkeimman skenaarion mukaisella kestävällä tulostasolla tarkoittaisi noin 14x EV/EBIT-kerrointa. Tämä olisi absoluuttisesti vain hieman yhtiön historiallisia tasoja korkeampi taso, joskin Venäjän liiketoiminnan menettämisen myötä konsernin pääoman tuottokyky olisi mennyttä aikaa huonompi. Mielestämme tämä silti yhdessä 1,5x P/B-kertoimen (ilman Venäjän liiketoimintaa noin 1,9x) kanssa osoittaa, että osakkeen sisässä on jo runsaasti pahaa.