Nordea julkaisi torstaina vahvan Q3-tuloksen ja olemme tehneet lähivuosien ennusteisiimme raportin jäljiltä positiivisia tarkistuksia. Näemme Pohjoismaiden laadukkaimpiin pankkeihin lukeutuvan Nordean arvostuksen edelleen houkuttelevana (2024e P/E 7,4x ja P/B 1,1x) ja pidämme nykyistä kurssitasoa yhä hyvänä ostopaikkana. Toistamme 12,5 euron tavoitehintamme ja osta-suosituksemme.

Matalat luottotappiovaraukset toivat tulosylityksen

Nordean liiketoiminnan tuotot kasvoivat Q3:lla 19 %:lla 2 952 MEUR:oon ja toteuma oli linjassa ennusteemme kanssa. Korkokate kasvoi korkojen nousun tuella 36 %:lla 1 909 MEUR:oon ja ylitti odotuksemme 2 %:lla. Palkkiotuotot jäivät sen sijaan noin 3 %:lla ennusteestamme odotettua pienemmistä varainhoidon palkkioista johtuen. Käyvän arvon muutokset laskivat odotetusti viime neljännesten vahvoilta tasoilta, mutta jäivät kuitenkin hieman odotuksiamme pienemmiksi (Q3’23: 225 MEUR vs. Q3’23e: 252 MEUR). Positiivisen yllätyksen Q3:lla tarjosi luottotappiovaraukset, jotka säilyivät käytännössä edellisneljänneksen tasolla -33 MEUR:ssa. Luottotappiovaraukset olivat 4 peruspistettä luottokannasta ja taso alitti selvästi 9 peruspisteen ennusteemme. Ennustetta matalampien luottotappiovarausten myötä Nordean liikevoitto nousi 1 725 MEUR:oon ja ylitti ennusteemme noin 3 %:lla. Nordea ei tehnyt Q3-raportissa odotetusti muutoksia koko vuoden ohjeistukseensa (ROE > 15 %) ja päivitetyt taloudelliset tavoitteet yhtiö julkaisee aiemmin kommunikoidun mukaisesti Q4:llä. Positiivisena seikkana raportissa oli se, että yhtiö nosti arviotaan keskuspankkikorkojen nousun vaikutuksesta korkokatteeseen. Noston taustalla on se, että korkotason odotetaan säilyvän korkeammalla aiemmin arvioitua pidempään. Yhtiö arvioi nyt keskuspankkikorkojen itsessään vahvistavan pankin korkokatetta kuluvana vuonna 1,5-1,7 mrd. eurolla (aik. 1,2-1,6 mrd. euroa) ja vielä ensi vuonna 200-300 MEUR:lla (aik. 100-200 MEUR).

Olemme tehneet lähivuosien ennusteisiimme positiivisia nostoja

Olemme nostaneet 2023-2025 tulosennusteitamme odotettua vahvemman Q3-raportin jälkeen 1-4 % ja nostot painottuvat vuodelle 2024. Nousseiden tulosodotustemme taustalla on 0-2 %:lla nousseet liiketoiminnan tuottoja koskevat ennusteet selvästi ylöspäin tarkastelemiemme korkokate-ennusteidemme johdosta. Vastaavasti laskimme ennusteitamme lähivuosien palkkiotuotoista noin 3 %. Tulosennusteitamme ovat tukeneet myös lähivuosien osalta laskeneet luottotappiovarauksia koskevat ennusteemme. Nykyennusteilla odotamme yhtiön liiketoiminnan tuottojen säilyvän vielä 2024 korkokatteen ja kasvuun kääntyvien nettopalkkiotuottojen tukemana maltillisessa kasvussa, mutta odotamme liikevoiton laskevan noin 4 % nousevista luottotappiovarauksista johtuen. Vuonna 2025 ennustamme liiketuloksen supistuvan edelleen noin 2 %:lla laskevasta korkotasosta johtuen. Vaikka ennustammekin Nordean absoluuttisen tuloskertymän laskevan vuosina 2024-2025, kehittyy Nordean EPS varsin vakaasti omien osakkeiden takaisinostojen johdosta (2023-2025e: 1,40-1,42e).

Tuotto-odotus on attraktiivinen

Nordea arvostetaan 2023-2024 tulosennusteillamme P/E-kertoimella 7,3x-7,4x ja tasot vastaavat noin 30-31 %:n alennusta suhteessa Nordean historiallisiin tasoihin (P/E 10,7x) ja noin 2-10 %:n alennusta matalalle arvostettuun pankkisektoriin nähden. Lähivuosien verrattain vakaan tulos- ja kannattavuusnäkymän valossa näemme Nordean arvostuskertoimissa selvää nousuvaraa, mikä yhdessä lähivuosina 12-13 %:n tasolle nousevan kokonaisvoitonjakotuoton kanssa pitää mielestämme osakkeen tuotto-odotuksen erittäin hyvällä tasolla.