Oriola päivitys - osake on laskenut jo riittävästi

Nostamme Oriolan suosituksen lisää-tasolle (aik. vähennä) ja tarkistamme tavoitehintamme 4,10 euroon (aik. 4,20). Osake on laskenut vuoden alusta 10 % ja arvostus alkaa mielestämme olla jo riittävän matalalla tasolla lyhyen ajan haasteista huolimatta.

• Oriolan Q1-raportti oli markkinaodotuksia heikompi. Liikevaihto laski 5 % vertailukaudesta 382 MEUR:oon ja liikevoitto laski 20 % vertailukaudesta 11,1 MEUR:oon. Konsensusennuste liikevaihdolle oli 416 MEUR ja liikevoitolle 14,4 MEUR. Liikevaihdon lasku johtui Palvelut-segmentistä, missä Abbvien jakelusopimus päättyi Ruotsissa. Ruotsin lääkemarkkina kasvoi tukkuhinnoin tarkasteltuna Q1:llä 4,7 % ja Oriolan markkinaosuus tukkukaupassa laski yhtiön arvion mukaan 34 %:iin (Q1’16: 40 %). Liikevoitto laski etenkin Kuluttaja-segmentissä (yli 90 % liikevaihdosta Ruotsin apteekkiliiketoiminnasta), missä kiristynyt kilpailu, etenkin verkkokaupassa, markkinointikampanjoiden ajoitus sekä vuonna 2016 perustetut apteekit heikensivät kannattavuutta. Ruotsin lääkkeiden, reseptivapaiden tuotteiden ja kauppatavaroiden vähittäismarkkina kasvoi Q1:llä 3,3 % ja Oriolan markkinaosuus laski 17,8 %:iin (Q1’16: 18,4 %).

• Johto totesi tiedotustilaisuudessa, että Ruotsin markkinoilla kiristynyt kilpailu ja hintatietoisuus ovat siirtäneet apteekeissa myytävien tuotteiden kauppaa yhä enemmän verkkoon. Oriola ei ole pystynyt täysin sopeutumaan muuttuvaan markkinaympäristöön ja yhtiö on menettänyt jotain tyypillisesti hyvän katteiden myyntiä verkkokauppoihin. Tietyistä apteekeille aiemmin hyväkatteisista tuotteista on tullut Ruotsissa sisäänheittotuotteita, joita myydään nyt erittäin halvalla. Hinnoittelussa on alkanut näkyä yhä selvemmin eriytyminen online-hinnoitteluun vs. perinteisen myymälän hinnoitteluun. Yhtiön mukaan selvästi isompaa osaa apteekeissa myytävistä tuotteista joudutaan nykyään ”online-hinnoittelemaan”, mikä painaa myyntikatetta. Uskomme muutoksen olevan enemmänkin pysyvälaatuista kuin yhden kvartaalin pehmeyttä, minkä takia emme odota Kuluttaja-segmentin liikevoittomarginaalin aivan heti palaavan viime vuonna nähdylle hyvälle tasolle (2016: 4,2 %, 2017e: 3,8 %, 2018e: 3,9 %).

• Vaikka Q1-tulos jäi selvästi vertailukaudesta, ohjeistukseen ei tullut muutosta. Oriolan vuonna 2015 aloitettu kehitysohjelma jatkuu arviolta vuoden 2018 loppuun asti. Kehityshankkeiden kustannukset sekä Ruotsin vähittäiskaupan, erityisesti verkkokaupan, kiristynyt kilpailu rasittaa vuoden 2017 kannattavuutta. Yhtiö arvioi vuoden 2017 oikaistun liikevoiton, vertailukelpoisin valuuttakurssein laskettuna, pysyvän vuoden 2016 tasolla (2016: 61 MEUR). Laskimme ennakoitua heikomman raportin takia 2017-liikevoittoennusteen 59 MEUR:oon (aik. 61 MEUR). Laskimme myös 2018-2019 liikevoittoennusteita 2-3 % ja ennusteemme ovat nyt 63 MEUR ja 67 MEUR. Ruotsin lääkemarkkinoiden odotetaan kasvavan 2016-2021 aikana 3,9 % vuosittain ja Suomessa 1,5 % vuosittain. Markkina pysyy pienessä kasvussa, mutta tuloksen parantaminen on pitkälti kiinni yhtiön omien sisäisten tehostamistoimenpiteiden onnistumisesta.

• Päivitettyjen ennusteidemme mukaiset 2017 ja 2018 P/E-luvut ovat 16x ja 15x. Vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 8,5x ja 7,7x. Odotamme yhtiön jakavan tulevina vuosina 0,16 ja 0,18 euron osakekohtaisen osingon (2016: 0,14 euroa), joten lähivuosien osinkotuotot ovat 4,1 % ja 4,7 %. Osakkeen arvostus ei ole erityisen matala, mutta pidämme defensiivistä liiketoimintaa ja vahvaa markkina-asemaa houkuttelevana vaihtoehtona vallitsevassa markkinatilanteessa. Pidämme yhtiötä myös kohtalaisen matalariskisenä sijoituksena, sillä tuloksentekokyky on hyvin vakaata ja arvostuskertoimet ovat yhtiölle nyt neutraalilla tasolla. Lähivuosien vaisujen tuloskasvunäkymien takia näemme osakkeessa kuitenkin melko rajoitetun nousupotentiaalin.