Oriola: volyymikasvu ei vieläkään käänny tuloskasvuksi

Oriolan Q2-raportti ylitti odotuksemme ylärivin osalta, mutta vahva volyymikasvu ei vieläkään käänny tuloskasvuksi. Olemme pitäneet lähivuosien ennusteemme pitkälti ennallaan raportin jälkeen, minkä takia toistamme lisää-suosituksemme ja 2,1 euron tavoitehintamme.

Hyvä markkinakasvu Suomessa ja Ruotsissa ajavat laskutusta ja liikevaihtoa oikeaan suuntaan

Oriolan Q2-liikevaihto kasvoi 12 % ja oli 449 MEUR. Liikevaihdon kasvu johtui hyvästä markkinakasvusta sekä Suomessa että Ruotsissa ja muutoksista lääkeyhtiöasiakkaiden jakelusopimuksissa. Toiminnan volyymia paremmin kuvaava laskutus kasvoi 5 %. H1’19 aikana lääketukkumarkkina kasvoi Ruotsissa 10,6 % ja Suomessa 4,6 % paikallisin valuutoin ja apteekkimarkkina kasvoi Ruotsissa 4,4 % paikallisin valuutoin.

Hyvä volyymikasvu ei vieläkään käänny tuloskasvuksi

Yhtiöllä on vaikeuksia saada hyvää volyymikasvua käännettyä tuloskasvuksi, mikä johtuu kiristyneestä kilpailusta Ruotsin apteekkimarkkinalla ja yhtiön oman toiminnan tehottomuudesta. Oikaistu liikevoitto laski 6,4 MEUR:oon (Q2’18: 7,9 MEUR), mikä jäi meidän 7,2 MEUR:n ennusteen alapuolelle. Sama tarina on jatkunut jo monta kvartaalia perättäin ja positiivista tuloskäännettä joudutaan vielä odottamaan. Pharma-segmentin tuloskunto alkaa osoittaa jo positiivisia käänteen merkkejä Suomen tukkutoimintojen tehostumisen ansiosta, mutta samalla tehottomuus Ruotsissa ja uuden jakelukeskuksen käyttöönoton viivästyminen pitää Ruotsin kustannustason korkealla. Consumer-segmentin tulospettymykset jatkuivat edelleen, minkä taustalla on matalakatteisten reseptilääkkeiden kasvava osuus myynnistä ja kiristyvä hintakilpailu apteekkimarkkinoilla Ruotsissa (etenkin verkkokaupassa). Retail-segmentin tuloskuntoa rasittivat korkeat jakelutoiminnan kustannukset Ruotsissa.

Yhtiö toisti odotetusti kesäkuussa lasketun ohjeistuksen vuodelle 2019

Oriola toisti odotetusti kesäkuussa päivitetyn ohjeistuksensa Q2-raportin yhteydessä. Yhtiön mukaan vertailukelpoisin valuuttakurssein lasketun oikaistun liikevoiton arvioidaan laskevan vuoden 2018 tasosta (2018: 36,9 MEUR). Liikevoittoon vaikuttaa negatiivisesti verkkokaupan murros, jossa kuluttajien ostokäyttäytyminen siirtyy nopeasti perinteisestä apteekkiasioinnista verkkoasiointiin. Lisäksi voimakas hintakilpailu laskee marginaaleja. Myös Enköpingin uuden logistiikkakeskuksen hidas aloitus aiheuttaa pitkittyneitä lisäkustannuksia Ruotsin toiminnoissa. Teimme lähivuosien 2019-2021 ennusteisiimme Q2-raportin jälkeen vain hyvin pieniä muutoksia ja odotamme tänä vuonna käynnistetyn 20By20 Excellence -tehostamisohjelman tuovan merkittävän tulosparannuksen ensi vuonna Oriolan jo kolme vuotta kestäneeseen erittäin heikkoon tuloskuntoon.

Osakkeen arvostus nojaa vuoden 2020 tulosparanukseen

Ennusteillamme 2019 ja 2020 P/E-luvut ovat 17x ja 12x. Osake ei saa tukea vuoden 2019 tulospohjaisesta arvostuksesta, mutta vuoden 2020 arvostus on jo houkutteleva ja askelmerkit tulosparannukseen ovat mielestämme melko selkeät. Emme näe Oriolan tulospohjaisessa arvostuksessa nousuvaraa ennen kuin yhtiö alkaa taas lunastaa markkinoiden luottamusta ja näyttämään positiivista kehitystä tuloskunnon osalta. Tätä odotellessa yhtiö tarjoaa lähivuosina 5-6 %:n osinkotuottoa, joka tarjoaa selkänojaa osakekurssille.