Orion Q2: kannattavuus paineessa ja arvostus korkealla

Orionin Q2-tulos jäi vertailukauden ja odotustemme alapuolelle. Kasvupanostukset ja kiristyvä kilpailutilanne pitävät tällä hetkellä tuloskunnon paineessa ja arvostus on tähän nähden haastavalla tasolla. Olemme pitäneet lähivuosien tulosennusteemme Q2-raportin jälkeen lähes ennallaan, minkä takia toistamme 29,0 euron tavoitehintamme. Viime viikkojen kurssinousun takia laskemme suosituksemme myy-tasolle (aik. vähennä).

Liikevaihto kasvoi 2 % ja ylitti ennusteemme hienoisesti

Orionin Q2-liikevaihto kasvoi 2 % ja oli 252 MEUR. Meidän ennusteemme liikevaihdolle oli 246 MEUR. Kasvua ajoivat Erityistuotteet (+3 %), Eläinlääkkeet (+34 %), Fermion (+11 %) ja Sopimusvalmistus (+17 %). Kannattavista patenttisuojatuista lääkkeistä koostuva Alkuperälääkkeet oli ainoa tulosyksikkö, jonka liikevaihto laski (-7 %). Alkuperälääkkeiden liikevaihtoa rasitti erityisesti Parkinson-lääkkeiden edellisvuodesta laskenut myynti (-27 %). Orionin myydyimmäksi lääkevalmisteeksi tänä vuonna noussut Easyhaler-tuoteperhe jatkoi vahvaa kasvuaan (+19 %) viime vuosina markkinoille tulleiden yhdistelmävalmisteiden ansiosta. Erityistuotteiden osalta Q2 oli ensimmäinen kvartaali kahteen vuoteen, kun liikevaihto kasvoi, minkä taustalla oli se, etteivät viitehintaisten reseptilääkkeiden keskihinnat enää Suomessa laskeneet verrattuna Q1’19 tasoon.

Liikevoitto laski peräti 25 % vertailukaudesta ja alitti ennusteemme

Q2-liikevoitto laski 25 % ja oli 52,1 MEUR (Q2’18: 69,7 MEUR). Liikevoittomarginaali laski 20,7 %:iin (Q2’18: 28,3 %). Heikon tuloksen taustalla olivat myytyjen tuotteiden heikompi kate- ja tuotevalikoima, edellisvuotta pienemmät etappimaksut ja rojaltit sekä kasvaneet kiinteät kulut. Orionilla on tällä hetkellä käynnissä merkittäviä T&K-panostuksia, minkä lisäksi panostukset myyntiin ja markkinointiin (mm. Easyhalerin lanseeraaminen uusiin maihin) nostavat kustannustasoa. Viime vuosien investoinnit (mm. Fermionin Hangon tehdas ja Parkinson-lääkkeiden jakeluoikeuksien takaisin osto) kasvattavat poistoja ja samaan aikaan kiristyvä hintakilpailu sekä vanhojen alkuperälääkkeiden asteittain laajeneva geneerinen hintakilpailu vaikuttavat negatiivisesti kannattavuuteen.

Yhtiö toisti näkymäarvion vuodelle 2019

Orion toisti ohjeistuksen, jonka mukaan liikevaihdon arvioidaan kasvavan hieman vuodesta 2018 (977 MEUR) ja liikevoiton arvioidaan olevan samalla tasolla kuin vuonna 2018 (253 MEUR). Orion on sisällyttänyt liikevaihto- ja liikevoittoarvioon mahdollisen darolutamidin kaupallistamiseen liittyvän 45 MEUR:n etappimaksun ja olennaisia panostuksia toimenpiteisiin, joilla tavoitellaan kasvua. Emme tehneet raportin perusteella ennusteisiimme merkittäviä muutoksia. Ennusteemme kuluvan vuoden liikevaihdolle on 1022 MEUR ja liikevoitolle 251 MEUR, mikä sisältää 45 MEUR:n etappimaksun Q4:lle. Lähivuosien ennusteemme liikevaihdon kasvulle ovat 5 %:n tasolla ja liikevoittomarginaaliennusteemme 25-26 %:n välillä (yhtiön pitkän aikavälin tavoite: liikevoitto yli 25 %).

Osakkeen haastava arvostus ei houkuttele

Orionin tulos on lähivuosina paineessa kasvupanostusten ja kiristyvän kilpailutilanteen takia. Sijoittajien pitäisi nyt kestää heikkoa tuloskuntoa arviomme mukaan vähintään 1-2 vuotta, jonka jälkeen käynnissä olevien kasvupanostusten hedelmiä voitaisiin alkaa nähdä myös tulosrivillä. Ennusteidemme mukaiset P/E-luvut vuosille 2019-2020 ovat 23x ja 21x ja vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 15x ja 14x. Arvostus on Orionin historialliseen tasoon nähden korkea ja 30-50 % verrokkiryhmän yläpuolella. Lähivuosien osinkotuotot ovat ennusteillamme noin 4 % tasolla.