Orion Q3: tulosnäkymistä joutuu maksamaan liikaa

Orionin Q3 oli odotuksiamme parempi. Liikevaihto ja liikevoitto olivat poikkeuksellisen korkeat Bayerilta saadun 45 MEUR:n etappimaksun takia. Nostimme kuluvan vuoden ennusteitamme, mutta lähivuosien ennusteemme pysyivät ennallaan. Tulosnäkymät ovat lähivuosille vaisut ja osakkeen arvostus tähän nähden korkea, minkä takia toistamme myy-suosituksemme. Nostamme positiivisten ennustemuutosten takia tavoitehintamme 31,0 euroon (aik. 29,0).

Liikevaihto ja tulos kasvoivat odotuksiamme paremmin

Orionin Q3-liikevaihto kasvoi 28 % ja oli 284 MEUR (konsensus 275 MEUR). Luku ylitti meidän 271 MEUR:n ennusteemme 5 %:lla. Kasvu oli poikkeuksellisen voimakasta, koska Orion sai darolutamidin onnistuneesta kaupallistamisesta USA:ssa Bayerilta 45 MEUR:n etappimaksun, joka kirjattiin Q3-liikevaihtoon. Ilman tätä etappimaksuakin liikevaihto kasvoi kuitenkin hyvin (+8%). Etappimaksun lisäksi liikevaihdon kasvua Q3:lla ajoivat Parkinsonin lääkkeiden vahvat toimitukset (+72 %), mikä johtui osittain ajoituksellisista tekijöistä, biosimilaarit (+120 %) ja Orionin myydyimmäksi lääkevalmisteeksi tänä vuonna noussut Easyhaler-tuoteperhe (+10 %). Yhtiö on alkuvuonna onnistunut kasvattamaan liikevaihtoaan kaikissa liiketoiminnoissa, mikä on vaikeassa markkinassa ollut hyvä suoritus. Q3-liikevoitto kasvoi 103 % ja oli 90,7 MEUR (konsensus 89,7 MEUR). Luku ylitti meidän 87,5 MEUR:n ennusteemme 4 %:lla. Suurin syy voimakkaalle liikevoiton kasvulle oli Bayerilta saatu 45 MEUR:n etappimaksu, joka valui käytännössä suoraan 100 %:n katteella tulokseen.

Yhtiö toisti vuoden 2019 ohjeistuksen ja nostimme ennusteitamme hieman

Orion toisti ohjeistuksen, jonka mukaan liikevaihdon arvioidaan kasvavan hieman vuodesta 2018 (977 MEUR) ja liikevoiton arvioidaan olevan samalla tasolla kuin vuonna 2018 (253 MEUR). Orion on sisällyttänyt liikevaihto- ja liikevoittoarvioon darolutamidin kaupallistamiseen liittyvän 45 MEUR:n etappimaksun ja olennaisia panostuksia toimenpiteisiin, joilla tavoitellaan kasvua. Nostimme liikevaihtoennusteemme 1042 MEUR:oon (aik. 1026 MEUR) ja liikevoittoennusteemme 257 MEUR:oon (aik. 252 MEUR). Vuosien 2020-2021 ennusteemme liikevaihdon kasvulle ovat 4-5 % ja liikevoittomarginaaliennusteemme ovat 25-26 %, kun yhtiön pitkän aikavälin tavoite on yli 25 %. Olemme ensi vuoden ennusteissamme sekä liikevaihdon että liikevoiton osalta selvästi konsensusennusteen yläpuolella. Liikevaihdon konsensusennuste vuodelle 2020 on 1045 MEUR (Inderes 1080 MEUR) ja liikevoiton konsensusennuste vuodelle 2020 on 249 MEUR (Inderes 275 MEUR). Orionin merkittävät panostukset T&K:hön ja markkinointiin, geneerisen kilpailun lisääntyminen ja vuoden 2019 kaltaisen 45 MEUR:n etappimaksun puuttuminen tekevät ensi vuoden liikevaihdon ja tuloksen kasvattamisesta haastavaa. Odotamme kuitenkin mm. Easyhaler-tuoteperheen ajavan kasvua ja tämän lisäksi olemme sisällyttäneet ennusteisiimme myös todennäköisesti toteutuvat etappimaksut darolutamidin kaupallistamisesta EU:ssa (20 MEUR) ja Japanissa (8 MEUR).

Osakkeen haastava arvostus ei houkuttele

Orionin tulos on lähivuosina paineessa kasvupanostusten ja kiristyvän kilpailutilanteen takia. Sijoittajien pitäisi nyt kestää heikkoa tuloskuntoa arviomme mukaan vähintään 1-2 vuotta, jonka jälkeen käynnissä olevien kasvupanostusten hedelmiä voitaisiin alkaa nähdä myös tulosrivillä. Ennusteidemme mukaiset P/E-luvut ovat 24x ja 23x ja vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat noin 15x. Arvostus on Orionin historiallisen tason yläpuolella ja arvostuskertoimesta riippuen noin 30-60 % kansainvälisen verrokkiryhmän yläpuolella. Lähivuosien osinkotuotot ovat 4,1 %:n tasolla, mikä ei mielestämme tarjoa tukea tulospohjaisen arvostuksen laskupainetta vastaan.