Orionin CMD keskittyi 2025-kasvutavoitteeseen

Osallistuimme keskiviikkona Orionin pääomamarkkinapäivään Helsingissä. Tilaisuudessa käytiin läpi eri liiketoimintojen tilannetta, tulevaisuudennäkymiä ja tuotekehitysputkea. Suurimman huomion tilaisuudessa saivat yhtiön 2025 kasvutavoite (liikevaihto 1,5 miljardia euroa) ja keinot, millä se aiotaan saavuttaa. Tilaisuus ei antanut meille aihetta muuttaa merkittävästi ennusteitamme tai näkemystämme yhtiöstä, joten toistamme 29,0 euron tavoitehintamme ja vähennä-suosituksemme. Päähuomiomme CMD:ltä olivat seuraavat:

• Orionin toimitusjohtajan avauspuheenvuoro koski yhtiön 2025-kasvutavoitetta (liikevaihto 1,5 miljardia) ja keinoja sen saavuttamiseksi. Yhtiön liikevaihto oli 977 MEUR vuonna 2018, joten kasvutavoite on yli 500 MEUR seuraavan 7 vuoden aikana. Tämä tarkoittaa 54 %:n kasvua nykytilanteesta tai noin 7 %:n kasvua per vuosi (CAGR-%). Orion on aiemmin profiloitunut hyvin kannattavaksi, mutta hitaasti kasvavaksi osinkoyhtiöksi, joten pyrkimys profiloitua nyt kasvuyhtiöksi on jotain aivan muuta kuin mitä yhtiöltä on totuttu viime vuosina näkemään.
• Globaalin lääkemarkkinan on ennustettu kasvavan 3-6 % vuodessa vuoteen 2023 mennessä (lähde: IQVIA). Orionin kasvutavoite on näin hieman yleisen markkinakasvun yläpuolella. Tavoite on haastava varsinkin, kun sitä peilaa Orionille tärkeän Euroopan markkinan kasvuennusteeseen (1-4 %) ja tämän takia meidän liikevaihdon kasvuennusteemme lähivuosille ovat noin 5 %:n tasolla. Yleisen markkinakasvun lisäksi Orionin kasvua ajavat mm. T&K-putkesta juuri ulos tuleva lupaavia kliinisen III-vaiheen tuloksia saanut eturauhassyöpälääke (darolutamidi), jonka kaupallistaminen tapahtuu todennäköisesti tämän vuoden lopussa. Yhtiöllä on myös lupaavia uusia Easyhaler-tuotteita, joiden myynti- ja markkinointipanostuksia on kasvatettu merkittävästi ympäri Eurooppaa. Orion on myös hankkinut takaisin Parkinson-taudin hoitoon tarkoitettujen lääkkeiden myyntioikeuksia tietyissä Euroopan maissa ja yhtiö on investoimassa seuraavan 60 MEUR uuteen ALS-taudin III-vaiheen kliiniseen tutkimukseen, josta voidaan hyvässä tapauksessa alkaa nähdä liikevaihtoa 2021-2022 aikana. Nykyisen portfolion ja uusiin alkuperälääkkeisiin tehtävien vahvojen kasvupanostusten lisäksi yhtiö etsii koko ajan uusia tuotteiden sisäänlisensointimahdollisuuksia, ostokohteita ja yhteistyömahdollisuuksia, joilla kasvutavoitetta jahdataan.
• Orion toisti CMD:llä edellisvuosilta tutut taloudelliset tavoitteet, joihin kuuluu 1) markkinoita nopeampi liikevaihdon kasvu, 2) liikevoittomarginaali vähintään 25 %, 3) omavaraisuusaste vähintään 50 % ja 4) osinko, joka on lähivuosina vähintään 1,30 euroa per osake ja kasvava pitkässä juoksussa. Yhtiö on viime vuosina pystynyt pitämään kaikista muista tavoitteistaan kiinni paitsi kasvusta. CMD:ltä jäi sellainen kuva, että Orion voi hetkellisesti käydä kasvupanostusten takia liikevoiton osalta tavoitteen alapuolella ja lähivuosien liikevoittoennusteemme ovat aivan tavoitetason alarajan tuntumassa 25-26 %:n tasolla. Orion aikoo rahoittaa kasvun kiihdyttämistä nykyisen liiketoiminnan vahvalla kassavirralla, diagnostiikkaliiketoiminnan myyntivoitolla (128 MEUR) ja potentiaalisesti myös laskemalla osingonjakosuhdetta, joka on viime vuosina ollut lähes 100 %:a tai jopa yli 100 %. Mahdollisesta osingonjakosuhteen laskusta puhuttiin CMD:llä sen verran monta kertaa, että laskimme lähivuosien 2019-2021 osinkoennusteemme 1,40 euroon (aik. 1,50 euroa). Ajattelimme aiemmin, että yhtiö voisi jakaa diagnostiikkaliiketoiminnan myyntivoiton voimin muutaman vuoden ajan osinkoa yli 100 % tuloksesta, mutta laskimme ennusteemme nyt 90-100 %:n väliin.
• Orionin tulos tulee lähivuosina olemaan paineessa kasvupanostusten ja kiristyvän kilpailutilanteen takia ja tämä näkyy yhtiön korkeana tulospohjaisena arvostuksena. Sijoittajien pitäisi nyt kärsivällisesti kestää Orionin heikkoa tuloskuntoa 1-2 vuotta, jonka jälkeen käynnissä olevien kasvupanostusten hedelmiä voitaisiin alkaa nähdä myös tulosrivillä. Ennusteidemme mukaiset Orion P/E-luvut vuosille 2019 ja 2020 ovat 21x ja 19x. Vastaavien vuosien EV/EBITDA-kertoimet ovat 14x ja 13x. Tulospohjainen arvostus on Orionin historialliseen tasoon nähden korkea ja myös noin 20-30 % kansainvälisistä lääkeyhtiöistä koostuvan verrokkiryhmän yläpuolella. Laskeneiden osinkoennusteidemme takia Orionin osinkotuotot asettuvat lähivuosille 4,9 %:n tasolle. Hyvä osinkotuotto tarjoaa osakkeelle tukea, mutta ei vielä riitä puolustamaan heikkoon tuloskehitykseen ja koholla olevien arvostuskertoimien laskuun liittyviä riskejä.