Outokumpu Q2 - arvostus maltillinen, mutta vahvat ajurit puuttuvat

Outokumpu julkaisi eilen Q2-tuloksensa, mikä ei sisältänyt yllätyksiä. Aiemmin annetun Q2-tulosta koskeneen tulosvaroituksen myötä operatiivinen kehitys oli pitkälti tiedossa ja oli siten odotuksien mukainen. Näin ollen markkinoiden huomio keskittyikin pitkälti yhtiön ohjeistukseen Q3:lle ja kommentteihin markkinanäkymistä. Ohjeistuksen mukaan yhtiön oikaistu käyttökate jää Q3:lla merkittävästi Q2:n tasosta, mikä oli kuitenkin odotettua. Toistamme 7,5 euron tavoitehintamme ja lisää-suosituksemme arvostuksen ollessa maltillinen.

• Outokumpu teki toisella kvartaalilla 1659 MEUR:n liikevaihdolla 199 MEUR:n oikaistun käyttökatteen, mikä osui markkinaodotuksiin yhtiön annettua tulosvaroituksen aiemmin. Operatiivinen tuloskunto parani selkeästi vertailukaudesta (Q2’16: oik. EBITDA 66 MEUR), kun myös Americas ja Long Products pysyivät alkuvuoden tapaan voitollisina. Europe toimi tuttuun tapaan konsernin suurimpana tulosmoottorina, minkä taustalla oli etenkin lähes 30 % nousseet markkinahinnat, mutta myös laskenut kustannustaso. Europella olisi ollut mahdollisuus vielä merkittävästi parempaan tuloskuntoon, mutta rikkoutunut ferrokromiuuni ja sitä myöten selkeästi pienentyneet ferrokromitoimitukset laskivat Europen tulosta selkeästi sen potentiaalista vallinneissa markkinaolosuhteissa. Americasissa tulosta tukivat nousseiden markkinahintojen ja laskeneiden kustannusten lisäksi kasvaneet toimitusmäärät, jotka kasvoivat reilu 5 % vuodentakaisesta, sekä parantunut myyntimix. Huolimatta vajaa 3 % laskeneista toimitusmääristä myös Long Productsin voitollisen kvartaalin takana oli selkeästi nousseet markkinahinnat ja kustannuskilpailukyvyn paraneminen. Kertaluontoisen 9 MEUR:n myyntivoiton lisäksi raportti ei sisältänyt alemmilla riveillä merkittäviä yllätyksiä ja siten Outokumpu teki Q2:lla 0,26 euron osakekohtaisen tuloksen.
• Outokummun ohjeistus kolmannelle kvartaalille jäi odotetusti melko avoimeksi ja yhtiö tyytyikin antamaan vain sanallisen ohjeistuksen. Ohjeistuksen mukaan markkinoiden kausivaihtelun ja ferrokromin hinnan sekä toimitusmäärien laskun myötä yhtiö arvioi oikaistun käyttökatteen jäävän merkittävästi alle toisen neljänneksen tason (199 MEUR). Q3:lle ferrokromin sopimushinta laski merkittävästi 1,10 $/lb tasolle (Q2’17: 1,54$/lb), minkä lisäksi ferrokromiuunin rikkoutumisen aiheuttamat toimitushaasteet olivat jo tiedossa, joten ohjeistuksella ei ollut merkittävää vaikutusta ennusteisiimme, jotka odottivat jo operatiivisen tuloksen laskevan selvästi Q3:lla suhteessa Q2:een. Kokonaisuutena kuluvan vuoden ennusteemme muuttuivat noin 2-4 % ja odotamme Outokummulta nyt 6513 MEUR:n liikevaihdolla 739 MEUR:n oikaistua käyttökatetta.
• Kuluvan vuoden ennusteillamme Outokummun P/E-luku on noin 9x ja vastaava EV/EBITDA-kerroin on 5x. Mielestämme arvostus on maltillinen ja myös osakkeen 1,0x P/B-kerroin rajaa selkeää laskuvaraa. Suhteellisesti tulospohjaisilla kertoimilla Outokumpu arvostetaan noin 20 %:n alennuksella suhteessa sen kansainväliseen verrokkiryhmään, joka on mielestämme turhan korkea arvostusero. Huomautamme kuitenkin, että vahvoja positiivisia ajureita osakkeella ei ole ilman, että markkinafundamenteissa tapahtuu muutoksia positiiviseen suuntaan.