Outokumpu Q3: Pohjakosketus on takanapäin Euroopassa

Outokummun Q3-tulos sakkasi odotuksiamme voimakkaammin, kun ruostumattoman teräksen hinnat painuivat ennusteitamme enemmän ja tätä heijastellen mm. Europe-segmentti painui käyttökatetasolla selkeästi tappiolle. Markkinatilanteen osalta pahin on oletettavasti takanapäin Euroopassa, mutta Yhdysvaltojen talouden sitkeys on seuraava kysymysmerkki. Siten tuloksesta ei välttämättä saada vielä ensi vuonna ajuria osakkeelle, mutta tätä riskiä mielestämme kompensoi matala arvostus suhteessa yli syklin katsovaan tulostasoon. Siten toistamme Outokummun lisää-suosituksemme 4,3 euron tavoitehinnalla (aik. 4,5 euroa). Outokummun johdon Q3-haastattelu on katsottavissa tästä linkistä.

Q3-tulos paineessa molemmissa pääsegmenteissä, Europe selkeästi tappiolla

Outokumpu teki Q3’23:lla vain 51 MEUR oikaistua käyttökatetta, mikä alitti meidän ja konsensuksen ennusteet kirkkaasti. Q3:n ruostumattoman teräksen toimitukset laskivat etenkin Euroopan kausiluonteisuutta mukaillen lähes odotuksien mukaisesti 11 % (vs. Q2’23). Selkeästi voimakkaampi negatiivinen ajuri oli molemmissa segmenteissä odotuksiamme voimakkaammin laskeneet keskihinnat. Kausiluonteisesti matalat volyymit yhdessä matalan hintatason kanssa painoi Europen käyttökatteen selvästi pakkaselle ja selkeästi aavistuksen plussan puolella olleen ennusteemme alapuolelle. Hieman odotuksiamme vaimeammat toimitusmäärät yhdessä selkeän keskihinnan laskun kanssa nakersi myös Americasin tulostasoa, joka oli kuitenkin kohtuullinen ja kannatteli konsernitason tulosta. Ferrochrome-segmentin tulos oli yllätyksetön hyvää ferrokromin hintatasoa peilaten. Käyttöpääomaa yhtiö onnistui vapauttamaan Q3:lla vain niukasti, eikä Q4:llä ole odotettavissa merkittävää parannusta. Siten kuluvan vuoden rahavirta jää myös käyttöpääoman kehityksen osalta odotuksiamme heikommaksi selvästä tuotanto- ja toimitusmäärien sekä ruostumattoman teräksen hinnan laskusta huolimatta.

Loppuvuoden ennusteet laskivat, ensi vuodelle marginaalisia tarkistuksia

Outokumpu ohjeisti sen Q4’23:n toimituksien kasvavan 0-10 % ja oik. käyttökatteen olevan samalla tasolla tai nousevan Q3:n tasosta. Toimitusmäärien osalta ohjeistuksen alalaita osui odotuksiimme, mutta Q3:n toteuman myötä tulosohjeistus oli vaisuhko odotuksiimme nähden. Olemme tarkastellen lyhyen tähtäimen ennusteitamme alaspäin Q4:lle. Q4:n oikaistun käyttökatteen ennusteemme laski 57 MEUR:oon (aik. 72 MEUR). Teimme myös hyvin pieniä ennusteiden tarkistuksia vuodelle 2024, jonka käyttökatteen ennuste laski 1 % 467 MEUR:oon. Lyhyellä tähtäimellä markkinan tulisi olla ymmärryksemme mukaan pohjannut Euroopassa, mutta kysynnän ja sitä kautta hintojen elpyminen on arviomme mukaan verkkaista. Samaan aikaan riskit Yhdysvaltojen talouden vahvuudesta ja sitä kautta paikallisesta markkinatilanteesta ovat koholla. Tämä kohottaa epävarmuutta ensi vuoden osalta, mutta yli syklin tulostason suhteen (500-600 MEUR) olemme edelleen luottavaisia, kunhan markkina Euroopassa elpyy poikkeuksellisen ja kestämättömän heikolta tasolta.

Arvostus on maltillinen yli syklin tulostasoon peilattuna, vaikka massiivinen investointi toteutuisi

Yli syklin katsovaan tulostasoon suhteutettuna osake on mielestämme maltillisesti hinnoiteltu (P/E-kerroin ~6-9x ja EV/EBIT ~5-6x). Tämä arvostuskuva ei mielestämme käänny päälaelleen vaikka yhtiö etenisi massiivisen Yhdysvaltojen investoinnin kanssa keskinkertaisella tuotto-odotukselle. Siten pidämme riski/tuotto-suhdetta kohollaan olevista syklisistä riskeistä huolimatta hyvänä. Osake tarjoaa keskimäärin reilun 7 %:n osinkotuottoa lähivuosien ennusteillamme, mikä muodostaa olennaisen ajurin tuotto-odotukselle.