Outotec Q2 - konsernin sisäiset kannattavuuserot esille

Outotecin Q2-raportti oli pettymys vielä senkin jälkeen, kun yhtiö käytännössä varoitti koko vuodesta 2017 ohjeistuspäivityksessään 25.7. Yhtiön kannattavuusongelmat keskittyvät Metals, Energy & Water -yksikköön (MEW), jonka raskas tappiollisuus jatkuu ja jonka vaihtoehtoina ovat joko isojen tilausten kautta tuleva voimakas kasvu tai raskas kustannuskarsintaohjelma. Nähdystä 12-18 kuukauden viiveestä huolimatta suhtaudumme edelleen kohtuullisen luottavaisesti vuosien 2018-2019 tulosparannukseen. Edessä olevat kannattavuushaasteet ja riskit eivät kuitenkaan mielestämme kunnolla heijastu osakekurssiin, jota pidämme edelleen korkeana. Säilytämme toistaiseksi osakkeen myy-suosituksen ja 4,80 euron tavoitehintamme.

Outotecin Q2-raportti oli pääosin negatiivista luettavaa. Tilauskertymä kasvoi vain 2 % 286 MEUR:oon ja sitä rasitti MEW:n tilauskertymän 12 %:n lasku. Sekä tilauskertymä että liikevaihto (272 MEUR; +2 %) olivat kuitenkin suunnilleen linjassa omien ja markkinaodotusten kanssa. Sitä vastoin kertaluonteisista eristä ja PPA-poistoista puhdistettu liikevoitto (2,3 MEUR; marginaali 0,8 %) jäi jo selvästi odotuksista (Inderes 6,0 MEUR; konsensus 6,9 MEUR). Huono kannattavuus johtui heikosta tuotemixistä, joidenkin projektien kuluylityksistä sekä MEW:n liikevaihdon laskua seuranneesta alentuneesta katteesta kiinteille kustannuksille. Nettokorot (-2,3 MEUR) sekä tuloslaskelmassa näkymättömät mutta EPS-vaikutteiset hybridilainan korot (verojen jälkeen -2,2 MEUR) painoivat EPS:n tasolle -0,02 EUR (Inderes- ja konsensusodotus 0,00 euroa). Q2-raporttia leimasi vielä divisioonien kannattavuuseron kasvu (MEW -10,5 %; Minerals Processing 8,8 %) sekä negatiivisen kassavirran jatkuminen (-0,5 MEUR).

Outotec tietenkin säilytti tuoreen ohjeistuksensa vuodelle 2017 (liikevaihto 1100-1200 MEUR, oikaistu liikevoittomarginaali 3-4 %). Markkinakommenteissa oli vain vähäisiä positiivisia lisäyksiä Q1-raportin kommentteihin. Minerals Processingin markkinakysynnän (ferrokromi- ja rautateknologiat) uskotaan jatkuvan tasaisena. Palveluista erityisesti varaosa- ja huoltoseisokkipalvelujen tilanne näyttää hyvältä. MEW:n osalta värimetalli- ja rikkihappoteknologian kysyntätilanne on kohtuullinen. Kaikkiaan MEW:n isojen projektien potentiaalin realisoituminen vie kuitenkin aikaa ja juuri projekteja yksikkö tarvitsisi nyt. Pidämme siksi mahdollisena vielä yhtä isompaa kulukarsintaohjelmaa MEW:ssa. Vuotta 2017 lukuun ottamatta ovat ennustemuutoksemme vähäisiä ja liittyvät täsmennyksiin tuloskäänteen ajoittumisessa ja voimakkuudessa.

Outotecin osake on vielä torstaisen laskunkin (-11 %) jälkeen kallis. Vuoden 2018 ennusteellamme P/E (27x) ylittää vertailuryhmän mediaanin 47 %:lla ja saman vuoden oikaistu EV/EBITDA (10x) on vertailuryhmän tasalla. Omilla ja Q2-raporttia edeltäneillä konsensusennusteilla vielä vuoden 2019 P/E-kerroin on korkea noin 19x. Säilytämme osakkeen myy-suosituksen entisellä 4,80 euron tavoitehinnalla, joka vastaa vuoden 2019 ennusteillamme 17,5x:n P/E-kerrointa.