Panostaja: Granon arvo konkretisoituu

Olemme nostaneet Panostajan tavoitehinnan 0,78 euroon (aik. 0,72 €), mutta toistamme vähennä-suosituksen. Syynä muutokseen on Granon SokoPro-liiketoiminnan myynti, joka on mielestämme strategisesti järkevä, konkretisoi Granon arvoa ja pienentää selvästi riskiprofiilia merkittävästi laskevien velkojen takia. Granon arvo kasvoi osien summa -laskelmassamme, vaikkei kauppahinta (45,5 MEUR) ollut mielestämme erityisen korkea huomioiden liiketoiminnan profiili ja tuloksentekokyky. Paine Granon jatkuvien liiketoimintojen kannattavuusparannukselle kasvoi, mutta pidämme positiivisena, että Panostajassa on alkanut tapahtua.

SokoPro-liiketoiminnan myynti konkretisoi Granon arvoa

Panostajan ylivoimaisesti suurin sijoituskohde Grano myy rakennusalan digitaaliseen projektinhallintapalveluun keskittyvän SokoPro -liiketoiminnan (tiedote). Kauppahinta on 45,5 MEUR, mikä on todella merkittävä Granolle ja Panostajalle. Samalla SokoPro on ollut viime vuosina Granon paras tuloksentekijä, ja esimerkiksi tilikaudella 2021 liiketoiminta teki 3,0 MEUR:n liikevoiton (noin 54 % Granon liikevoitosta). Kaupan arvostustaso (EV/EBIT noin 15x) ei mielestämme ole korkea pilvipohjaiselle SaaS-palvelulle, mutta SokoPron (tulos)kasvunäkymä on käsityksemme mukaan heikko. Kaupan ansiosta Granon aiemmin suuri nettovelka (2021: 55,6 MEUR) käytännössä katoaa, mikä laskee Granon (sekä Panostajan) riskiprofiilia huomattavasti, ja vapauttaa merkittävästi Granoon sitoutunutta huomattavaa pääomaa. Pidämme tätä Panostajan kannalta erittäin tärkeänä askeleena eteenpäin.

Granon jatkuvien liiketoimintojen täytyy nyt parantaa

Granon kovimman tulosmoottorin poistuminen painaa tietysti tulevaisuuden tulosennusteita ja asettaa lisäpainetta jatkuvan liiketoiminnan kannattavuusparannuksille. Tilikaudella 2021 jatkuvat liiketoiminnat tekivät vain 2,6 MEUR liikevoittoa peräti 102 MEUR:n liikevaihdolla. Jos jakaisimme Granon arvon toteutuneen liiketuloksen mukaan, meidän olisi pitänyt laskea arviotamme Granon arvosta osien summa -laskelmassa SokoPro-kaupan jälkeen. Tulosparannuspotentiaali on kuitenkin huomattava juuri jatkuvissa liiketoiminnoissa, minkä lisäksi ne tekevät suhteessa enemmän käyttökatetta sekä kassavirtaa. Arvioimme nyt Granon yritysarvon (EV) olevan noin 75 MEUR (aik. 115,6 MEUR), missä on huomioitu SokoProsta saatava 45,5 MEUR:n kassavirta. Ilman SokoPro-liiketoimintaa arviomme Granon arvosta siis nousi noin 70 MEUR:sta noin 75 MEUR:oon. Tämä tarkoittaa hyvin maltillista EV/EBITDA-kerrointa (2022e noin 4,5x), mutta toisaalta korkeaa EV/EBIT-kerrointa (2022e noin 17x). Laskelmia sekoittavat Granon merkittävät IFRS16-poistot, jotka tekevät lukujen erosta todellisuutta suuremman.

Nostimme Granon arvoa osien summa -laskelmassa

Arvotamme sijoitusyhtiö Panostajaa pääosin osien summa -analyysillä, jonka indikoima arvo on 0,93 €/osake (aik. 0,87 €). Teimme muutoksia vain Granon arvossa, jota SokoPron myynti konkretisoi mielestämme merkittävästi. Grano vastaakin nyt osien summassa peräti 81 % sijoituskohteiden arvosta. Käytämme nyt yhtiölle noin 16 %:n (aik. noin 17 %) sijoitusyhtiöalennusta. Selkeä alennus on mielestämme edelleen perusteltu vuosikymmenen vaisulla tuottohistorialla, mutta pienensimme alennusta hieman, koska arvon purkautuminen näyttää aiempaa realistisemmalta. Positiivisen kehityksen jatkuessa alennus voi kutistua jatkossakin. P/B-luku on noin 1,0x (2022e) ja osinkotuotto tuoreella osinkoehdotuksella on 3,8 %, mitkä ovat mielestämme kohtuullisia. Negatiivisella puolella SokoPron myyminen poisti vahvan tuloksentekijän Panostaja-konsernista, mikä yhtiön täytyy pystyä paikkaamaan.