Panostaja: Ikäviä yllätyksiä

Laskemme Panostajan suosituksen vähennä-tasolle (aik. lisää) ja tavoitehinnan 0,50 euroon (aik. 0,57 €). Yhtiön Q4-raportti jäi selvästi odotuksistamme, kun Granon sekä CoreHW:n kannattavuuskehitys oli heikkoa. Tämä kasvatti huolia erityisesti Granon tuloskunnon kestävyydestä ja painoi silmissämme omistuksen arvoa. Vaikka pidämme osingon leikkausta järkevänä pidemmällä aikavälillä, osakkeelta katosi samalla tärkeä tukitaso. Nyt yhtiöllä on kova paine löytää uusia sijoituskohteita ja arvoajureita, jotka voisivat nostaa yhtiön matalaa arvostusta.

Selkeät tulospettymykset Granolta ja CoreHW:lta

Panostajan Q4-tulos oli kokonaisuutena meille selkeä pettymys. Q4-liiketulos oli -0,9 MEUR, kun odotimme 0,6 MEUR positiivista liiketulosta. Granon liikevaihto ylitti vaikeassa markkinatilanteessa hieman odotuksemme, mutta kannattavuuden osalta kehitys oli selvästi heikompaa. Granon Q4-liikevoitto oli 0,2 MEUR ja muutosneuvotteluihin liittyvästä kertaerästä oikaistuna 0,6 MEUR, mikä jäi edelleen merkittävästi 1,0 MEUR:n ennusteestamme. Vielä suurempi pettymys oli CoreHW, jonka liikevaihto (Q4’23: 1,5 MEUR vs. Q4’22: 2,6 MEUR) jäi erittäin alhaiseksi. Kulurakenteen ollessa pitkälti kiinteä CoreHW:n Q4-liiketulos oli -0,6 MEUR, kun ennusteemme oli +0,1 MEUR. Oscar ja Hygga kehittyivät suunnilleen odotetusti, mutta tämä oli kokonaisuuden kannalta laiha lohtu. Tilikausi 2023 ja erityisesti sen jälkimmäinen puolisko oli Panostajalla vaikea, ja osinkokin leikattiin nyt nollaan (ennuste 0,03 €/osake). Osingon leikkaus oli arviomme mukaan merkittävä pettymys markkinoille, vaikka pitkällä aikavälillä Panostajan onkin mielestämme kriittistä kasvattaa kokoluokkaansa, jotta toimintaa voidaan skaalata.

Huolet Granon kannattavuuskehityksestä kasvoivat, CoreHW:ssa myös merkittäviä muutoksia

Lähivuosien tulosennusteemme laskivat kannattavuusodotuksien mukana noin 0,5-0,7 MEUR liiketulostasolla, mikä on Panostajalle jo oleellinen muutos. Epäilyksen alla on, pystyykö Grano suojelemaan kannattavuuttaan vaikeassa markkinatilanteessa tehdyistä säästötoimista huolimatta. Lisäksi CoreHW:n osalta palveluliiketoiminta yskähteli nyt myös projektiongelmien takia, kun aiemmin ongelmia on ollut lähinnä projektien käynnistymisen suhteen. Lisäksi yhtiön nettovelat kasvoivat ja omistusosuus pieneni, mitkä heijastuivat negatiivisesti omistuksen arvoon. CoreHW:n tuoteliiketoiminnasta emme saaneet uutta oleellista tietoa, mutta täältä odotetaan edelleen merkittävää kasvua tilikaudella 2024. Tämä on edelleen potentiaalinen arvoajuri Panostajalle, mutta yhä enemmän paineita kohdistuu siihen, että emoyhtiön pääomat saadaan tuottamaan uusiin sijoituskohteisiin. Sijoituskohteiden kysyntänäkymät olivat ennallaan eli kaikki pysyivät lyhyellä aikavälillä ”tyydyttävä” -tasolla.

Näkemys synkkeni tulosodotuksien mukana

Arvotamme sijoitusyhtiö Panostajaa pääosin osien summa -analyysillä, jonka indikoima arvo on nyt 0,61 €/osake (aik. 0,69 €). Laskua tapahtui Grano- ja CoreHW-omistuksien arvossa. Käytämme Panostajalle 17 %:n sijoitusyhtiöalennusta, mikä on yhtiön vaisulla track-recordilla ja korkealla yleisellä epävarmuudella mielestämme perusteltua. Eliminoimalla lisäksi emoyhtiön kulut pääsemme tavoitehintaamme 0,50 €. Osakkeen P/B-luku on maltillinen 0,8x (2023e), mutta tasearvon laskiessa tämän antama tuki on rajallinen ja osinkotuoton aiempi tuki on nyt poissa. Nykytasolla Panostajaan tai sijoituskohteiden kehitykseen ei ole ladattu suuria odotuksia, mutta toisaalta arvoajureita on rajallisesti ja epävarmuus on korkealla Suomen talousnäkymän ollessa heikko. Pidämme Panostajan riski/tuotto-suhdetta vaisuna, mutta uudet onnistuneet sijoitukset voisivat muuttaa tilannetta.