Pihlajalinna päivitys - nostamme suositusta kurssilaskun jälkeen

Pihlajalinnan osake on laskenut vuoden alusta 10 % ja kurssi on nyt selvästi tavoitehintamme alapuolella. Pidämme yhtiön lähivuosien kasvunäkymiä suotuisina ja laajan palveluvalikoiman sekä vahvan maantieteellisen verkoston takia uskomme yhtiön kuuluvan tulevan sote-murroksen voittajiin. Nostamme suosituksen kurssilaskun johdosta osta-tasolle (aik. lisää) ja toistamme 20,0 euron tavoitehintamme.

• Pihlajalinna on kasvanut perustamisestaan lähtien 50 %:n vuosivauhtia. Vahvan kasvun ajureita ovat olleet nopeasti ikääntyvän väestön tarve sote-palveluille, yhtiön tekemät lukuisat yritysostot ja talousongelmissa painivien kuntien tekemät ulkoistussopimukset. Sosiaali- ja terveyspalveluiden markkinakasvu ja yrityskaupat toimivat jatkossakin ajureina kasvulle, mutta merkittävämpi kasvuajuri tulee suuren osan palveluntuotannosta siirtymisestä lähivuosina julkiselta puolelta yksityisille palveluntuottajille. Pihlajalinna kuuluu siihen pieneen yritysjoukkoon Suomessa, joka pystyy laajan palveluvalikoiman, kokemuksen ja maantieteellisen peiton ansiosta ottamaan haltuun isoja sote-palveluiden ulkoistuksia kunnilta, mikä parantaa merkittävästi sen kasvunäkymiä.

• Maantieteellinen peitto ja monipuolinen palveluvalikoima ovat alalla tärkeitä kilpailuetuja. Ne parantavat mahdollisuuksia voittaa pitkiä sote-ulkoistussopimuksia, arvokkaita vakuutusyhteistyökumppaneita ja uusia työterveyshuollon asiakkaita. Pihlajalinna on tästä syystä kiihdyttämässä maantieteellistä laajentumistaan ja tavoite on laajentua sote-uudistuksen alkuun eli vuoteen 2019 mennessä yli kymmenelle uudelle paikkakunnalle. Tämä tehdään joko uusia toimipisteitä avaamalla tai yritysostoin. Arvioimme uusien toimipisteiden avaamisen jälkeen kestävän vähintään 6-12kk ennen kuin ne kääntyvät voitollisiksi, joten avaukset tulevat painamaan vuosien 2017-2018 kannattavuutta. Pidämmekin nyt yhtiön voimakasta laajentumista hyvänä asiana, vaikka täyden tulospotentiaalin realisoituminen vaatii sijoittajilta kärsivällisyyttä. Tase on hyvässä kunnossa ja rahavirta vahvaa, joten tarvittaessa velkavipua voidaan lisätä huomattavasti suunnitelmien toteuttamiseen. Omavaraisuus on korkea 46,5 % (2015: 50,5 %) ja nettovelka/käyttökate matala 0,8x (2015: 1,9x), mikä on selvästi yhtiön taloudellisten tavoitteiden (alle 3,0x) alapuolella.

• Pihlajalinna ohjeistaa liikevaihdon ja oikaistun liikevoiton kasvavan vuodesta 2016. Tilikauden 2016 liikevaihto oli 399,1 MEUR ja oikaistu liikevoitto oli 16,6 MEUR. Ohjeistus on lavea ja odotamme sen tarkentuvan vuoden kuluessa, kun laajentumissuunnitelmat etenevät. Odotamme vuosien 2017-2018 liikevaihdon kasvun olevan noin 10 %:n luokkaa ja liikevoiton nousevan 4,6 %:n ja 5,1 %:n tasolle (2016: 3,8 %). Osakkeen arvostus näyttää nykyiseen tuloskuntoon nähden korkealta, mutta pitkän aikavälin kasvunäkymät ja sote-uudistuksen mukana tulevan valinnanvapauden kautta potentiaalisesti avautuvat uudet markkinat ovat niin houkuttelevat, että olemme valmiita katsomaan kehitystä ja arvostustasoa paria lähivuotta pidemmälle. Ennusteidemme mukaiset vuosien 2017 ja 2018 P/E-luvut ovat 27x ja 22x ja vastaavat EV/EBITDA-kertoimet ovat 11x ja 9x. Lähivuosien fokus tulee olemaan valtakunnallisen markkina-aseman vahvistamisessa ja uusien toimipisteiden avaamisessa, mikä pitää kannattavuuden selvästi yhtiön pitkän aikavälin tavoitteen (EBIT yli 7 %) alapuolella. Odotamme suurimman osan liiketoiminnan rahavirrasta kuluvan laajennussuunnitelman toteuttamiseen, minkä takia osingonjakosuhde pysyy matalalla alle 40 %:n tasolla. Ennusteidemme mukaiset osinkotuotot vuosille 2017 ja 2018 ovat 1,3 % ja 1,8 %.