Piippo-päivitys - pitkän tähtäimen investoinnit painavat tuloskuntoa

Toistamme Piipon tavoitehinnan 5,0 euroa ja nostamme suosituksemme vähennä-tasolle (aik. myy). Odotamme Piipon jatkavan markkinoita nopeampaa kasvua myös lähivuosina, kun yhtiö saa uuden kapasiteetin markkinoille. Investointien ja kustannusinflaation myötä tuloskunto on kuitenkin paineessa lyhyellä tähtäimellä ja siten seuraamme sivusta kokonaisuutena melko neutraalisti hinnoitellun Piipon kasvustrategian toteutusta. Laatimamme laaja yhtiöraportti Piiposta on luettavissa tästä linkistä.

• Piippo on sitomiseen, hinaamiseen, nostamiseen ja kiinnittämiseen soveltuvien tuotteiden eli paalausverkkojen, köysien, lankojen, narujen valmistamiseen, markkinointiin ja myyntiin keskittynyt teollisuusyhtiö. Piipon liiketoiminta jakautuu kolmeen segmenttiin pitkälti asiakkaiden mukaisesti. Maataloussektoria palveleva Agri on segmenteistä selvästi suurin kattaen noin 80 % yhtiön liikevaihdosta. Kuluttajatuotteiden osuus oli vuonna 2017 noin 12 %, kun taas teollisuusasiakkaita palvelevan segmentin osuus oli loput noin 8 %. Yhtiön liiketoimintaportfolio painottuu huomattavasti Agriin. Piippo toimii globaalisti ja vie tuotteita tällä hetkellä yli 40 maahan ja viennin osuus oli 74% yhtiön liikevaihdosta vuonna 2017.
  
• Piipon kasvu on ollut 2000-luvulla vahvaa ja yleistä markkinoiden kasvua ripeämpää. Näin ollen yhtiö on voittanut markkinaosuutta, mikä todistaa yhtiön kilpailukyvyn olevan hyvä. Kasvu on tullut pääosin vientimarkkinoilta, mutta myös Suomen liikevaihto on pysynyt pitkällä aikavälillä lievässä kasvussa. Odotamme yhtiön jatkavan vahvaa kasvua myös tulevina vuosina, missä suuressa roolissa on vienti. Aikaisemmin kasvun uhkana on ollut kapasiteettirajoite, jota yhtiö taklaa mittavalla investoinnilla, joka valmistuu vuoden 2018 lopussa. Investoinnin myötä yhtiö saa tarvittavaa kapasiteettia jatkaa markkinoita nopeampaa kasvua tavoitteidensa mukaisesti. Odotamme yhtiön liikevaihdon kasvavan kuluvana vuonna 17,9 MEUR:oon (kasvua 3,2 %) ja vuonna 2019 18,8 MEUR:oon (kasvua 4,8 %). Hyvästä kasvusta huolimatta arvioimme käyttökatemarginaalien olevan paineessa investoinnin aiheuttamien ylimääräisten kulujen takia, sekä myös muun kulurakenteen nousun myötä. Näin ollen kannattavuus jää alle yhtiön potentiaalin ja käyttökatemarginaalin ennusteemme ovat 5,9 % ja 6,6 % vuosille 2018 ja 2019.
  
• Piipon vuosien 2018e ja 2019e P/E-kertoimet ovat noin 17x ja 15x ja vastaavat EV/EBITDA kertoimet ovat 11x ja 9x. Tulospohjaisesti arvostus on siten korkea ja selvästi yli Piipon historiallisten kertoimien, mikä heijastelee heikkoa tuloskuntoa. Tasepohjaisesti Piippo on taas arvostettu 0,9x P/B-kertoimella (2018e), missä ei mielestämme ole merkittävää laskuvaraa. Näin ollen niin tulos- kuin tasepohjaisten kertoimien pohjalta arvioituna Piipon arvostus on kokonaisuutena melko neutraali, mitä myös kassavirtamallimme tukee. Mielestämme oleellinen laskuvara vaatisi tuloksen painumista tappiolle, mutta toisaalta nousuvaraa emme osakkeessa näe ilman selvää tulosennusteiden ylitystä.