PunaMusta Media: Näytöt tuloskäänteestä yhä paperinohuet

Laskemme PunaMusta Median tavoitehinnan 5,6 euroon (aik. 5,9 euroa) ja suosituksen myy-tasolle (aik. vähennä). Yhtiö antoi pari viikkoa ennen tilinpäätöksen julkistusta tulosvaroituksen, joka teki tyhjäksi toiveet odotetun tuloskäänteen realisoitumisesta. Vaikka yhtiö teki loppuvuoden aikana lisätoimia kannattavuuden parantamiseksi, toimialan kilpailuympäristö on parantunut ja yhtiön vakavaraisuus on hyvä, näemme osakkeen arvostustasossa selvää laskuvaraa ennen kuin tuotto-riskisuhde nousee riittävän houkuttelevaksi.

Odotukset operatiivisesta kannattavuuskäänteestä Q4:llä jäivät toteutumatta

PunaMusta Media antoi perjantaina 7.2. tulosvaroituksen koskien vuoden 2019 liiketulosta. Yhtiön mukaan konsernin liiketulos jää vuoden 2018 tasosta (2018: 0,7 MEUR) ja liikevaihto kasvaa (2018: 87,6 MEUR), kun aikaisemmin yhtiö ohjeisti kasvua sekä liikevoittoon että liikevaihtoon. Yhtiön mukaan liiketuloksen heikentymisen taustalla vaikutti pääasiassa painotoimialan odotuksia heikompi liikevaihdon kehitys ja toteutetut toiminnan uudelleenjärjestelyt ja niihin liittyvät kertaluonteiset kulut. Lisäksi Q4:llä tulostasoa heikensi myös postin lakon vaikutukset, heikentyneet tuotannon käyttöasteet sekä yrityshankintoihin liittyvät poistot. PunaMusta Media teki Q1-Q3’19 aikana liikevoittoa suunnilleen saman verran kuin vuonna 2018, mikä tarkoittaa sitä, että yhtiön liiketulos on painunut vastoin odotuksia Q4:llä negatiiviseksi (enn. Q4’19 EBIT-% +5,2). Kassavirran suhteen ennakoimme kehityksen olleen kuitenkin tuloskehitystä parempaa, sillä osa tulosheikennyksestä liittyy ei-kassavirtavaikutteisiin ja kertaluonteisiin alaskirjauksiin ja kuluihin.

Parempaa tuloskehitystä on luvassa, mutta tuloskäänteen kulmakerroin ja kestävä tulostaso epävarmoja

Laskimme tulosvaroituksen myötä lähivuosien liiketulosennusteita noin 5-10 %. Odotamme yritysostojen ja tehostustoimien vedolla yhä kasvua ja voimakasta tuloskäännettä lähivuosille, kun viime vuosina tehtyjen, vuositasolla noin 3-5 MEUR:n kustannussäästöjen vaikutukset tulevat vahvemmin esiin ja mm. hyvin kannattavan Hämeen Kirjapainon tulosvaikutus kasvaa. Ennustamme vuosien 2020-2021 liikevoiton kasvavan 5,1-5,6 MEUR:oon (EBIT-% 4,6-5,2) ja osakekohtaisen tuloksen kasvavan vuoden 2019e 0,15 euron tasolta 0,38 euroon vuonna 2021. Kannattavuuskäänteen kulmakertoimen ja kestävän kannattavuustason ennustettavuutta heikentää kuitenkin edelleen media- ja painotoimialalla voimakkaana jatkuva rakennemurros, joka on painanut yhtiön orgaanista kasvua, heikentänyt käyttöasteita, luonut epäterveen markkinaympäristön sekä heikentänyt painotalojen hinnoitteluvoimaa. Lisäksi arvopaperisalkun arvonmuutokset heiluttavat voimakkaasti tulostasoa.

Sijoittajat kantavat nykyarvostuksella huomattavaa riskiä tuloskäänteen epäonnistumisesta

PunaMusta Median osake on voimakkaista tuloskasvuodotuksista huolimatta hinnoiteltu haastavasti (P/E 2020-2021e 17x, EV/EBIT 15-18x). Olettaen PunaMusta Median erittäin epälikvidin osakkeen arvostustason asettuvan parin vuoden tähtäimellä Alma Median ja Sanoman tasolle, näemme esimerkiksi P/E-kertoimessa huomattavan (30-40 %) laskuvaran, mikä laimentaa voimakkaasti vahvan tuloskasvun vaikutusta osakkeen kokonaistuottoon. Vahvistuvasta kassavirrasta ja vakavaraisesta taseesta johtuen osake tarjoaa ennusteellamme melko vahvaa 4-6 %n osinkotuottoa, mikä pienentää hiukan laskupainetta, olettaen että yhtiön tulostrendiin liittyvä epävarmuus väistyy.