PunaMusta Median perjantaina julkaisemat Q3-luvut olivat operatiivisten erien osalta yllätyksettömät. Tätä kokonaiskuvaa heijastellen emme ole tehneet olennaisia ennustemuutoksia. Siten toistamme myös 4,0 euron tavoitehintamme sekä myy-suosituksemme. Näkemyksemme mukaan osakkeen arvostus on turhan vaativa suhteessa lähivuosien tulosparannusodotuksiin ja mielestämme korkea velkaantuneisuus yhdessä käynnissä olevan painotoiminnan murroksen kanssa pitää riskitason korkeana. Hiljattain julkaisemamme laaja raportti PunaMusta Mediasta on luettavissa tästä linkistä.

Yllätyksettömät operatiiviset luvut Q3:lta

PunaMusta Median Q3-liikevaihto kasvoi 38 % 32,6 MEUR:oon, mikä vastasi hieman odottamaamme noin 33 %:n kasvuvauhtia ripeämpää tahtia. Hieman odotuksiamme vahvemman kasvuvauhdin taustalla oli Näkyvyys- ja painoliiketoiminta, missä sekä orgaaninen liikevaihto että epäorgaaninen kasvu olivat odotuksiamme suuremmat. Vastaavasti Medialiiketoiminnan kehitys vastasi hyvin pitkälti odotuksiamme. Q3:n liikevoitto oli 0,7 MEUR pakkasella, mikä oli hyvin linjassa odotuksiemme kanssa. Segmenteittäin katsottuna nollan tasolle painuneen Medialiiketoiminnan tulostaso oli odotuksiamme matalampi, mutta vastaavasti Näkyvyys- ja painoliiketoiminnan liiketappio oli myös hieman odotuksiamme pienempi. Alemmilla riveillä nettorahoituskustannukset olivat selvästi pakkasella, mitkä heijastelevat arvopaperisalkun tuntuvaa käyvän arvon muutosta. Siten Q3:n osakekohtainen tulos painui selvästi odotuksiamme alemmas ja tuntuvasti tappiolle -0,29 euroon. Arvopaperisalkun käyvän arvon muutokset eivät kuitenkaan ole kassavirtavaikutteisia, sillä omistuksilla ei käydä aktiivisesti kauppaa.

Emme tehneet ennusteisiimme olennaisia muutoksia

PunaMusta Media toisti kuluvalle vuodelle annetun ohjeistuksen, jonka mukaan konsernin liikevaihdon odotetaan kasvavan (2021: 106 MEUR) ja liiketuloksen arvioidaan paranevan (2021: -1,8 MEUR) vuoden 2021 tasoista. Odotuksiemme mukaista Q3:n kehitystä mukaillen emme tehneet lyhyen tähtäimen ennusteisiimme merkittäviä muutoksia. Odotammekin PunaMusta Median liikevaihdon kasvavan kuluvan vuonna 26 % 134 MEUR:oon. Vastaavasti kuluvan vuoden liiketappion odotamme asettuvan 1,2 MEUR:oon (aik. -0,8 MEUR), kun tarkistimme Medialiiketoiminnan Q4:n ennusteita lievästi alaspäin. Lähivuosien orgaanisen liikevaihdon odotamme olevan painotoiminnan supistumista heijastellen lievästi negatiivista, mutta samaan aikaan liikevaihdon jakauman muutoksen odotamme vahvistavan operatiivista tulosta asteittain. Keskeiset ennusteisiin liittyvät epävarmuustekijät liittyvät kykyyn kompensoida kustannusinflaation vaikutuksia vuonna 2023 ja myös painotoiminnan supistumisen murroksen hallintaan.

Kohollaan oleva velkaantuneisuus ja arvostus on haastava yhtälö

Tarkastelemme PunaMusta Median arvostusta etenkin suhteutettuna sen lähivuosien ennustettuun vapaaseen rahavirtaan, sillä yritysostojen seurauksena poistotaso on selvästi investointeja suurempi. Tästä johtuen arvioimme tuloksen jäävän lähivuosien vapaata rahavirtaa selvästi matalammaksi. Osake on näkemyksemme mukaan hinnoiteltu haastavasti suhteessa ennustettuun vapaaseen rahavirtaan (2023e EV/FCF-kerroin 18x). Tätä arvostuskuvaa tukee myös kassavirtamalli, joka on alle nykykurssin (4e/osake). Kestävän tuloksen ja kassavirran käänteen aikaansaamiseksi yhtiön tulee onnistua tulovirtojen muokkaamisessa sekä painoliiketoiminnan taantumisen hallitsemisessa, mikä on arviomme mukaan työläs urakka.