Sampo: musta torstai pisti osinkoennusteet uusiksi

Tarkistamme Sammon tavoitehintamme 37,0 euroon (aik. 41,0 euroa) ja toistamme lisää-suosituksemme. Torstai oli Sammolle musta päivä, kun Nordean odotuksia suurempi osingonleikkaus pakotti myös Sammon leikkaamaan omaa osinkoaan ja päättämään 10-vuotisen osingon kasvuputken. Sampoa hinnoitellaan linjassa sen osien summan kanssa, joka on mielestämme perusteltua heikentyneiden osinkonäkymien johdosta. Osakkeen tuotto nojaa käytännössä täysin osinkoon sekä lievään osingon kasvuun. Päivitetty osinko on kuitenkin edelleen varsin turvallinen ja ennustettava ja näin ollen pidämme tätä varsin vaatimatonta tuotto-odotusta riittävänä.

Torstai ei ollut Sammon päivä

Nordea kertoi torstaina kohtuullisesta Q3-tuloksesta, uusista taloudellisista tavoitteista sekä askelmerkeistä tuloskäänteen aikaan saamiseksi. Vaikka Nordea onnistuikin valamaan markkinoihin uskoa uusilla uskottavilla tavoitteillaan sekä uuden johdon vakuuttavalla tiekartalla (kurssi päätyi lopulta pienelle plussalle), oli Nordean osinkopäätös myrkkyä Sammolle. Nordean osingon leikkaus oli vielä markkinaodotuksia rajumpi (0,40e vs. 0,49e) ja tämä on isosti ristiriidassa Sammon omien aiempien kommenttien kanssa. Sammon hallitus reagoi välittömästi Sammon heikentyneisiin näkymiin ja kertoi, että ensi kevään osinko tulee olemaan 2,1-2,3 euroa per osake. Markkinan konsensus oli ennen ilmoitusta ~2,80 euroa ja yli 8 %:n osinkotuotto kertoi selvää kieltä siitä, että markkina ei uskonut osingon kestävyyteen. Mielestämme ratkaisu on looginen, sillä osingon kasvattaminen taseen puskureita syömällä ei luonnollisesti ole kestävä tie. Käytännössä katsoen Sampo tekee osinkoonsa selvän tasokorjauksen, jonka jälkeen yhtiö voi taas jatkossa alkaa kasvattamaan osinkoaan, Nordean tuloskehityksen sen salliessa. Myös Topdanmark raportoi odotuksia heikomman Q3-tuloksen, mutta se jäi lopulta sivurooliin. Kokonaisuutena torstai 24.10.2019 oli päivä jonka Sammon johto todennäköisesti haluaisi unohtaa mahdollisimman nopeasti.

Osinkoennusteita leikattu selvästi

Olemme tarkistaneet Sammon ennusteitamme alaspäin Nordean ja Topdanmarkin osalta. If:n sekä Mandatumin ennusteemme ovat pysyneet ennallaan. Sammon tulos tulee tänä vuonna laskemaan selvästi Nordea-osinkoon liittyvien kertaerien sekä Nordean surkean tuloksen johdosta. Lähivuosien osalta tulosennusteiden muutokset jäivät kuitenkin maltillisiksi ja odotamme voiton ennen veroja säilyvän 1900-2000 MEUR:n tuntumassa. Osingon osalta olemme korjanneet ennusteitamme alas merkittävästi. Ennustamme nyt osingon olevan ensi keväänä 2,2 euroa ja kasvavan tästä 0,10 eurolla (noin 4 %) vuodessa. Ennusteemme tarkoittavat lähes 100 %:n kassavirran jakosuhdetta, eli yhtiö jakaa koko tuloksensa ulos osinkoina. Taso on jälleen kestävällä pohjalla ja ne eivät edellytä taseen käyttöä osingon rahoittamiseksi.

Tuotto-odotus nojaa osinkoon sekä lievään osingon kasvuun

Sammon osien summa on päivitetyn laskelmamme perusteella 36,7 euroa (aik. 35,7euroa). Taustalla ovat Nordean sekä Topdanmarkin kurssiliikkeet ja muilta osin arvot ovat pysyneet ennallaan. Näkemyksemme mukaan markkinalla ei ole perusteita hinnoitella Sampoa yli tai alle sen osien summan ja näin ollen nykyinen kurssi on lähellä Sammon käypää arvoa. Osien summan nousu vaatii taakseen Nordean elpymistä tai onnistuneita yritysjärjestelyitä. Lähivuosien tuotto-odotus nojaakin täysin osinkoon (2019e: 6,2 %) sekä lievään osingon kasvuun (4 % p.a.). Tuotto-odotus on edelleen riittävä perustelemaan positiivisen suosituksen, vaikka tuotto-odotus jääkin selvästi aiempaa alemmas.