Sampo: Osinkosuihku tiedossa

Toistamme Sammon 41,0 euron tavoitehintamme ja osta-suosituksen. Keskiviikon CMD tarjosi selkeät askelmerkit yhtiön osissa piilevän arvon purkamiseksi. Meidän on entistä vaikeampia keksiä perusteita alennukselle suhteessa osien summaan ja näemme osakkeen tuotto/riski-suhteen lähivuosille erittäin houkuttelevana. Sammon CMD:n esitys on katsottavissa oheisesta linkistä.

Yhtiö keskittyy vakuutusliiketoimintaan

Sampo lanseerasi CMD:llä uuden strategiansa kaudelle 2021-2023. Strategian ytimessä on vahinkovakuutusliiketoimintojen jatkuva kehittäminen sekä pääomarakenteen optimointi uuden strategian mukaiseksi. Yritysjärjestelyiden suhteen yhtiö oli harvinaisen selkeä siitä, että 1) Hastings on yhtiön ainoa yritysjärjestely Pohjoismaiden ulkopuolella ja 2) yhtiö ei ole kiinnostunut muista, kun täydentävistä yritysjärjestelyistä vakuutusliiketoiminnoissa.

Tase selkeytyy huomattavasti

Pääomarakenteen osalta tavoitteet olivat linjassa odotuksiin ja tavoitteena on säilyttää vahva vakavaraisuus, mutta ei erillistä ”sotakassaa”. Yhtiön tarkoitus on jakaa jatkossa ns. ”vakuutusosinkoa”, joka perustuu vakuutusyhtiöistä tuleviin kassavirtoihin (2020 noin 1,6e/osake). Tämä on erittäin ennustettava ja turvallinen osinko, joka on tarkoitus pitää kasvussa yhdessä vakuutusyhtiöiden tulosten kanssa. Tähän päälle Sammon tarkoitus on palauttaa kaikki ylimääräiset pääomat omistajilleen mitä vakavaraisuus sallii. Yhtiö kertoi tavoitteekseen vähentää Nordea-omistusta merkittävästi 18 kk:n aikana. Arviomme mukaan tämä pitää tulkita siten, että yhtiö pyrkii irtaantumaan Nordeasta kokonaan 18 kk:n aikana, mutta väljillä sanamuodoilla vältetään tilanne, että Sampo ajaa itsensä nurkkaan. Kokonaisuutena yhtiöllä on vapautumassa pääomia noin 6 mrd:lla eurolla (Nordea + PE-sijoitukset). Tästä pääomasta yhtiö kykenee jakamaan nykyisen vakavaraisuutensa puitteissa ulos yli 3 mrd. euroa. Arviomme mukaan sijoittajat voivatkin odottaa 5-6e/osake kertaluontoisia osinkoja seuraavan parin vuoden aikana.

Sammon tulos laskee, mutta muuttuu aiempaa laadukkaammaksi

Ennusteemme ovat pysyneet CMD:n jälkeen ennallaan ja emme toistaiseksi huomioi Nordean ja PE-sijoitusten irtaantumisia tai niistä vapautuvia pääomia ennusteissamme. On kuitenkin selvää, että Sammon tulostaso tulee tekemään selvän tasokorjauksen alaspäin, kun näistä sijoituksista luovutaan. Laskelmiemme mukaan Sammon uusi tuloskapasiteetti tulee olemaan noin 1,5 mrd. euroa (aik. +2mrd) ja vähemmistöt huomioiva EPS hieman alle 2e/osake. Osinkokapasiteetti tulee olemaan varsin lähellä tätä tasoa, sillä pääomarakenteen rationalisoinnin jälkeen Sampo voi jakaa valtaosan tuloksestaan ulos omistajille.

Tuotto-odotus on houkutteleva

Sammon osaketta hinnoitellaan edelleen selvällä alennuksella suhteessa osien summaan (~41e/osake). Mielestämme on selvää, että alennus suhteessa osien summaan tulee poistumaan, kun Sampo on lopulta puhdas vakuutusyhtiö. Näemmekin osakkeen tuotto-odotuksen erittäin houkuttelevana lähivuosille asteittain nousevan osakekurssin ja merkittävien pääoman palautusten myötä (yhteensä ~14 % p.a.). Huomionarvoista on myös se, että Sammon riskitaso tulee laskemaan entisestään strategian edetessä ja tämän pitäisi omalta osaltaan tukea yhtiön arvostusta.