Sampo Q3: Osake on oikein hinnoiteltu

Sammon Q3-raportti oli numeroiden valossa reippaasti markkinaodotuksia parempi, mutta konepellin alla operatiiviset numerot olivat pitkälti linjassa odotuksiin tulosylityksen tullessa pääosin sijoituksista. Ennusteemme ovat pysyneet käytännössä ennallaan ja odotamme Sammolta vakaata tuloskasvua. Osake on mielestämme oikein hinnoiteltu useasta eri kulmasta tarkasteltuna emmekä näe riski/tuotto-suhdetta enää riittävänä. Toistamme 39,0 euron osien summaan nojaavan tavoitehintamme ja laskemme suosituksemme tasolle vähennä (aik. lisää).

Tulos näytti vähän liiankin hyvältä

Sammon Q3-raportti oli numeroiden valossa erittäin vahva (PTP 391 MEUR) ja se ylitti sekä meidän (267 MEUR) että markkinan (264 MEUR) odotukset selvästi. Tulosylitys tuli kuitenkin pitkälti ns. pehmeistä eristä (sijoitustuotot ja muut rahoitustoiminnan nettotuloksen erät) ja operatiivisesti tulos oli lopulta hyvin linjassa odotuksien kanssa. Ifin maksutulon kasvu oli hurja 10 % valuuttakurssimuutoksista oikaistuna ja kasvua ajoivat edelleen pääosin hinnankorotukset sekä todennäköisesti lievä markkinaosuuden kasvu. Ifin tulos oli erittäin hyvä 332 MEUR, mutta ylitys markkinaodotuksiin (264 MEUR) selittyy pitkälti sijoitustuotoilla. Vakuutusteknisesti tulos oli hieman odotuksia parempi, kun odotettua suuremmat säävahingot kompensoituivat edellisvuosien varausten suurilla puruilla. Hastingsin vakuutustekninen tulos oli edelleen vaisu, mutta tuloksen pitäisi parantua selvästi tulevina kvartaaleina hinnankorotusten alkaessa purra marginaaliin. Sampo osti myös pienen määrän (400 tkpl) Topdanmarkin osakkeita. Tämä vahvistaa näkemystämme siitä, että nykytasolla yhtiö on valmis kasvattamaan omistustaan.

Ennusteissa ei muutoksia, odotamme ilmoitusta uusista pääoman palautuksista lähikuukausina

Arvioimme nykyisen Sammon normaalin tulostason olevan 2,2–2,5e/osake. Ottaen huomioon liiketoimintojen hurja tuloskunto ei tähän tasoon ole syytä olettaa suurempia tasokorjauksia, vaan osakekohtainen tulos kasvaa vakaasti vahinkovakuutuksen vahvan suorittamisen sekä omien osakkeiden ostojen tukemana. Keskeinen ennusteriski liittyy tuloksen jakauman heikentymiseen, sillä kasvavat sijoitustuotot nostavat riskiä kilpailupaineen kiristymisestä, mikä vaikuttaisi negatiivisesti vakuutuspalvelutulokseen. Sammolla on edelleen taseessaan ylimääräistä pääomaa 2–3 euroa/osake, joka on valtaosin kiinni PE-sijoituksissa. Jakautumisen jälkeen Sammolla voisi mielestämme olla mahdollisuus keventää vakavaraisuuspuskureita vielä lisää ja lopullinen ylimääräisen pääoman määrä voi vielä nousta nykyisestä, mikäli Ruotsin finanssivalvoja hyväksyy Sammon hakemuksen vakavaraisuuslaskennan muutoksesta. Odotamme Sammon ilmoittavan viimeistään alkuvuodesta uusista pääomanpalautuksista (omien ostot sekä lisäosingot). Ennustamme edelleen kahdelta seuraavalta vuodelta lisäosinkoja 0,5e/vuosi sekä yhtä noin 1e/osake omien osakkeiden osto-ohjelmaa. Pidämme hyvin mahdollisena, että omien ostot jatkuvat vielä nykyisiä ennusteitamme pidempään, mikäli Topdanmarkin osalta ei tehdä suurempia liikkeitä.

Osake on oikein hinnoiteltu

Olemme arvioineet Sammon käypää arvoa osien summan, suhteellisen ja absoluuttisen arvostuksen sekä osinkovirtamallin kautta. Mandatumin irtaantumisen myötä on verrokkipohjainen arvostus aiempaa mielekkäämpi tapa arvottaa Sampoa ja tämän lisäksi suosimme edelleen osien summaa, sillä se huomioi parhaiten taseessa olevan ylimääräisen pääoman sekä Hastingsin selvästi muuta konsernia matalamman arvostuksen. Osien summan mukainen arvo on noin 39 euroa. Muut arvostusmenetelmät tukevat nykyistä tavoitehintaa ja pidämme osaketta nykytasolla oikein hinnoiteltuna.