Solwers H2: Vakaata kehitystä vaisussa markkinassa

Solwersin H2’23-luvut olivat odotuksiamme paremmat orgaanisen kasvun ja tuloksen osalta. Emme ole kuitenkaan tehneet lähivuosien ennusteisiimme olennaisia muutoksia raportin jälkeen. Tätä taustaa vasten toistamme aiemman 5,0 euron tavoitehintamme ja lisää-suosituksemme. Näkemyksemme mukaan osakkeen tuotto-odotuksen ajurina toimii ylikapitalisoituneen taseen varojen allokointi epäorgaaniseen kasvuun yhtiön strategian mukaisesti. Solwersin toimitusjohtajan tuore haastattelu on katsottavissa tästä linkistä.

Orgaaninen kasvu ylsi positiiviselle puolelle, ei-toistuva tuotto vahvisti kannattavuutta

Solwersin H2’23:n liikevaihto kasvoi 8 % vertailukaudesta 32,8 MEUR:oon, mikä ylitti selkeästi 30,7 MEUR:n tasolla olleen ennusteemme. Liikevaihdon kasvun ajurina toimivat yritysostot, mutta myös orgaaninen kasvu. Ennusteemme odotti 4 %:n orgaanista liikevaihdon laskua ja siten H2:n toteuma olikin positiivinen yllätys ja mielestämme hyvä suoritus markkinatilanne huomioiden. H2:n EBITA-% asettui 10,7 %:iin eli se laski vertailukaudesta odottamaamme vähemmän. Huomioitavaa on, että käsityksemme mukaan liiketoiminnan muita tuottoja kohotti ehdollisten kauppahintojen purku, mikä ei ole toistuva tuloerä. Alemmilla riveillä nettorahoituskulut kohosivat korkojen noususta huolimatta odotuksiamme maltillisemmin ja myös veroaste H2:lla asettui odotuksiamme matalammalle. Siten tulosylitys oli osakekohtaisen tuloksen tasolla operatiivisia rivejä suurempi. Osinkoa hallitus ehdottaa maksettavaksi odotuksiamme maltillisemmin, mikä arviomme mukaan heijastelee muiden pääoman allokointivaihtoehtojen korkeampaa asemaa prioriteettilistalla.

Emme tehneet olennaisia ennustemuutoksia

Solwers ei antanut ohjeistusta kuluvalle vuodelle. Näkymissä yhtiö nosti esiin, että sillä on hyvä tilauskanta julkisen sektorin ja infra-alan hankkeissa sekä pitkiä toimeksiantoja sairaala- ja koulusuunnitteluhankkeissa. Yhtiö myös arvioi liiketoimintaympäristön paranevan vuoden loppua kohden, vaikka markkinakommenttien mukaan Suomessa työkuormaan on odotettavissa laskua joillakin alueilla seuraavan 6kk:n aikana. Ruotsin markkinanäkymä vaikuttaa Suomea myönteisemmältä ja tasoittaa kysyntäkuvaa maakohtaisten liikevaihtojen jakautuessa jokseenkin tasaisesti. Odotamme kuluvan vuoden orgaanisen kasvun olevan aiempaan tapaan lievästi negatiivista vaisua markkinaa peilaten. Kaiken kaikkiaan olemme tehneet kuluvan vuoden ja lähivuosien liikevaihto- ja tulosennusteisiimme vain pieniä tarkistuksia ja kokonaisuutena lähivuosien tulosennusteet säilyivät käytännössä ennallaan. Yhtiön rahoitusasema oli vuoden 2023 lopussa hyvä ja arvioimmekin yhtiön jatkavan pääoman allokointia strategiansa mukaisesti epäorgaaniseen kasvuun myös seuraavan 12 kuukauden tähtäimellä.

Pääoman allokointi tuotto-odotuksen ajurina

Vuosien 2024-2025 P/E-kertoimet ovat 15x ja 13x ja vastaavat EV/EBITA-kertoimet ovat 13x ja 11x. Absoluuttisesti tulospohjaiset arvostuskertoimet ovat mielestämme kohtuulliset, etenkin kun arvostusta tarkastellaan taseessa operatiivisen toiminnan näkökulmasta tarpeettoman suuret ja siten epäorgaaniseen kasvuun allokoitavissa olevat kassavarat huomioivilla yritysarvopohjaisilla kertoimilla. Tätä arvostuksen kokonaiskuvaa puoltaa myös suhteellinen arvostus, sillä osake arvostetaan keskeisillä arvostuskertoimilla alennuksella suhteessa verrokkiryhmäänsä, jonka arvostus on mielestämme järkevä. Näin ollen tuotto/riski-suhde taipuu mielestämme houkuttelevaksi.