SRV-päivitys - yhtiö laskee liikkeelle kalliin hybridilainan

SRV Yhtiöt kertoi eilen odotetusti laskevansa liikkeelle 58,4 MEUR:n hybridilainan ja ostavansa sillä vanhoja lainojaan takaisin. Hybridilainan korko asettui nykyisessä ympäristössä hyvin korkealle 12 %:iin, kun odotuksissamme oli noin 10 %:n korko. Aikaisempaa 8,75 %:n korolla varustettua hybridiä korkeamman koron takia lainalla on negatiivinen tulosvaikutus EPS-ennusteisiimme. Osakkeen arvostukseen tai näkemykseemme ennusteidemme laskulle ei ole merkittävää vaikutusta ja pidämme tavoitehintamme ennallaan 1,7 eurossa sekä suosituksemme vähennä-puolella.

Kallista lainaa

Kalliin hybridin ja korkean koron perusteena on mielestämme heikentynyt SRV:n taloudellinen tilanne ja tarve rahoituksen uudelleenjärjestelylle. SRV:llä on oikeus lunastaa laina ensimmäisen kerran neljän vuoden päästä laskettuna ensi torstaina 23.5.2019 tapahtuvasta liikkeellelaskusta. Yhtiö käyttää varat vanhan 45 MEUR:n hybridilainan ja vuonna 2021 erääntyvän 100 MEUR:n joukkovelkakirjalainan osittaiseen takaisinmaksuun. Vuonna 2016 liikkeellelaskettua 8,75 %:n korolla varustettua hybridiä maksetaan takaisin noin 20,5 MEUR:lla takaisinostotarjousten mukaisesti. Loput 37,9 MEUR käytetään em. 6,875 %:n korolla varustetun joukkovelkakirjalainan ennenaikaiseen takaisinmaksuun.

Ennusteet muuttuivat vain osakekohtaisen tuloksen osalta

Yhtiön tuloslaskelman yläpuolella olevat korkokulut pienentyvät ennusteidemme mukaisesti rahoitusjärjestelyn myötä, mutta kasvavat alapuolella heikentäen osakekohtaista tulosta aikaisempaa enemmän. Hybridilainan korot eivät näy yhtiön tuloslaskelman rahoituskuluissa, vaan korot painavat suoraan osakekohtaista tulosta luonteensa takia. Vuosittain näiden vaikutus on tästä eteenpäin arviomme mukaan noin yli 7 MEUR negatiivinen raportoidun nettotuloksen jälkeen, mikä tarkoittaa noin 0,12 euroa negatiivista vaikutusta osakekohtaiseen tulokseen vuosittain niin kauan kuin hybridilaina on voimassa. Ennusteissamme osakekohtainen tulos laskee yli 25 %:lla kuluvalle vuodelle ja siitä eteenpäin noin 20 %:lla. Tällä on luonnollisesti negatiivinen vaikutus osakkeen tuottopotentiaalin tukien olemassa olevaa näkemystämme yhtiöstä.

Hybridin hyvät puolet vähäisiä

Kalliin hybridilainan hyvät puolet ovat vähissä ja parantuvat vertailukelpoiset vakavaraisuusluvut ovat niistä ainoita. Nettovelkaantumisaste laskee maaliskuun lopun noin 133 %:sta noin 32 %:lla. Omavaraisuusaste kohoaa noin 5 %:lla maaliskuun lopun noin 30 %:sta. Näin ollen hybridilainan jälkeen yhtiön taseen riskit ovat selvästi aiempaa pienemmät. Lainan perustelu osakkeenomistajan kannalta jää vähäiseksi, mutta se tulee parantamaan yhtiön asemaa esimerkiksi hankkeiden käynnistämiseen muiden rahoittajien näkökulmasta. Pidämme hybridiä negatiivisena SRV:n osakkeenomistajien kannalta, kun samalla SRV:n arvostustaso on mielestämme hyvin haastava kuluvalle vuodelle (2019e: EV/EBIT 25, P/E 15x). Vuodelle 2020 arvostustaso laskee alemmalle tasolle, mutta yhtiön velkaantuneisuuden huomioonottavat EV-kertoimet ovat kuitenkin neutraalilla tasolla (2020e: oik. EV/EBIT: 10x), eivätkä oikeuta tulostason pitävyyteen liittyviin riskeihin nähden nousuvaraan.