Suomalaisten ja ruotsalaisten rakennusyhtiöiden arvostustasojen eroja

Liiketoiminnan suorituskyvyn tarkastelun jatkoksi olemme tarkastelleet suomalaisten ja ruotsalaisten rakennusyhtiöiden arvostustasoja tulospohjaisten EV/EBIT ja P/E-luvun avulla. EV/EBIT-luku on hyvä mittari rakennusyhtiöille, sillä se huomio myös yhtiön taseasemaa ja velkaantuneisuutta. EV/EBIT on myös laajempi ja vertailukelpoisempi tunnusluku, sillä luvussa käytettävä liikevoitto eli EBIT on ylempänä tuloslaskelmassa kuin nettotulos, jota käytetään P/E-luvussa. P/E-luvussa on käyty läpi enemmän tuloslaskelman eriä ja mahdollisia yhtiökohtaisia oikaisuja, jolloin vertailukelpoisuus voi heikentyä. Keskitymme analyysissamme ensisijaisesti siis tarkastelemaan EV/EBIT-lukua.

Analyysissamme on käytetty arvostuskertoimien osalta ennusteita vuodelle 2023, sillä markkina pitkälti katsoo jo eteenpäin vuoden 2022 tuloksista. Lisäksi monella yhtiöllä ennusteissa voi olla kertaeriä, mitkä tekevät tuloksesta vertailukelvottoman.

Ruotsalaisten rakennusyhtiöiden arvostus on suomalaisia alhaisempi

Suomalaisten ja ruotsalaisten rakennusyhtiöiden keskiarvo EV/EBIT ennuste vuodelle 2023 on 9,0 ja P/E-luku puolestaan 8,8.

Kun rakennusyhtiöitä tarkastellaan erikseen maittain, huomataan joitain eroja. Suomalaisille yhtiöille vuoden 2023 ennustettu EV/EBIT on 9,9 ja P/E 8,8. Vastaavat luvut ruotsalaisille yhtiöille ovat 8,2 ja 8,8. Täten suomalaisten rakennusyhtiöiden keskimääräinen EV/EBIT-luvulla mitattu arvostus on korkeammalla tasolla kuin ruotsalaisten verrokkien. P/E-lukujen keskiarvo on sama. Arviomme mukaan ruotsalaisten yhtiöiden alhaisempi arvostus on hieman yllättävää ottaen huomioon näiden paremman menestyksen ja suomalaisten yhtiöiden kohtaamat lukuisat haasteet. Tähän yksittäisenä syynä voi olla, että suomalaisten yhtiöiden tulostaso on matala vielä vuonna 2023, jolloin arvostus vaikuttaa korkeammalta kuin mitä se normaalituloksella olisi. Ruotsissa taasen kyse voi olla ennätystuloksista, johon arvostusta verrataan. Tämä laskee arvostusta sijoittajien arvioidessa nykyisen tuloksen kestämättömäksi.

EV/EBIT-luvulla tarkasteltuna voidaan sanoa yleisesti, että rakennusyhtiöt ovat Suomessa ja Ruotsissa keskimäärin alhaisesti arvostettuja tällä hetkellä. Karkeasti voidaan sanoa, että nykytilanteessa 10-12 X EV/EBIT olisi hyväksyttävä taso ja 9 X EV/EBIT on jo halpa. Mikäli taloudellinen tilanne olisi parempi, yleisesti voitaisiin puhua kertoimien nousevan jopa 14x-tasolle.

Yksittäiset firmat keskiarvoon nähden

Tarkastelemistamme suomalaisista yhtiöistä Lehdon arvostus on selkeästi kovin EV/EBIT-luvulla (18,4). Vuonna 2021 Lehdon tulos on ollut negatiivinen ja EV/EBIT-luku negatiivinen. Vuonna 2023 on ennustettu, että tulos kääntyy positiiviseksi, ja osakkeeseen on hinnoiteltu odotuksia. Tulostaso ennusteissa on kuitenkin vielä hyvin alhainen Lehdon varsinaiseen normaalitulokseen nähden. Tästä syystä kertoimet ovat korkealla tasolla nykyiseen tuloskuntoon nähden. Tämän lisäksi hinnanmuodostus voi kärsiä pienissä pörssiyhtiöissä, joissa omistus on keskittynyt tietylle joukolle.

Suomalaisista yhtiöistä Kreaten ennustettu EV/EBIT (6,9) on alhaisin. Niin kuin aikaisemmassa rakennusyhtiöitä käsittelevässä analyysissa huomasimme, on Kreate yksi Suomen parhaiten pärjänneistä rakennusyhtiöistä esimerkiksi sijoitetun pääoman tuottoa ja kasvua tarkastellessa. Kreate keskittyy infrarakentamiseen, johon kuuluvat väylärakentaminen (mm. ratarakentaminen ja teiden rakentaminen) sekä taitorakentaminen (mm. sillanrakentaminen ja erikoispohjarakentaminen).

Ruotsalaisista rakennusyhtiöistä esiin nousee pienempien rakennusyhtiöiden, kuten Bonavan erittäin alhainen arvostus verrattuna muihin yhtiöihin. Vuodelle 2023 ennustettu EV/EBIT-luku on 6,2 ja P/E-luku 7,0. Tarkastelemistamme ruotsalaisista yhtiöistä Bonavan markkina-arvo on myös huomattavasti pienempi (397 MEUR) kuin muiden ruotsalaisten. Asuntorakentaminen on hyvin suhdannealtista ja markkina onkin hinnoitellut tulevaisuuden näkymät huonoiksi. Voi myös olla, että suhdanteille alttiita yrityksiä halutaan yleisesti nyt vältellä sijoittajien toimesta varsinkin reunamarkkinoilla, johon pohjoismaatkin ainakin osin kuuluvat.

Isompia yhtiöitä, kuten Skanskaa Ruotsissa ja YIT:tä Suomessa arvostetaan keskiarvoon nähden korkeammalle P/E-luvulla mitattuna jo heidän kokonsa puolesta. Tätä selittänee myös se, että heidän liiketoimintansa on usein hajautuneempaa niin maantieteellisesti kuin rakentamisen sisälläkin. Yhtiöillä usein on suhdanteille vähemmän alttiita liiketoimintoja, kuten infra- ja korjausrakentaminen), jotka tasapainottavat muiden liiketoimintojen heikompia aikoja. Vakaampia liiketoimintoja arvostetaan korkeammalle.

Yhteenveto

Ruotsalaiset rakennusyhtiöt ovat keskimäärin pörssissä suomalaisia verrokkejaan alhaisemmin arvostettuja EV/EBIT-luvulla tarkasteltuna, vaikka ruotsalaiset yhtiöt ovatkin keskimäärin menestyneet paremmin. Yksittäisten yhtiöiden arvostuksissa voi olla suuriakin eroja ja on hyvä tiedostaa, että nykyinen tulostaso määrittää paljolti arvostuksen kalleutta. Toisin sanoen korkea arvostus ei välttämättä ole kallis ja matala arvostustaso ei välttämättä ole halpa.