Suominen Q1 - matka on vielä pitkä eikä välttämättä mutkaton

Suomisen eilen julkistama Q1-tulos oli lievästi odotuksiamme parempi ja osoitti yhtiön päässeen kurssille kannattavuuskäänteessään. Paluu kohtuullisille kannattavuustasoille on kuitenkin pitkä projekti ja matkaan voi tulla yhä myös mutkia. Tarkistamme Suomisen tavoitehintamme 2,50 euroon (aik. 2,40 euroa) ja toistamme vähennä-suosituksemme. Osakkeen arvostustaso on ottanut kuluvan vuoden alun kurssirallissa (YTD +27 %) mielestämme jo tarpeeksi etunojaa eikä osakkeen 12 kk:n tuotto-odotus nouse siten tarpeeksi houkuttelevaksi käänneyhtiön riskeihin nähden. Toimitusjohtajan videohaastattelu on katsottavissa täältä.

Suomisen liikevaihto kasvoi Q1:llä 3 % 110 MEUR:oon ja osui täsmälleen ennusteeseemme. Kasvu oli valuuttavetoista, kun taas hinnan korotusten ja myyntimixin parantumisen luomat hyödyt hautautuivat liikevaihdon tasolla hinnan korotuksista ja heikkokatteisen myynnin tietoisesta alasajosta johtuneiden volyymitappioiden alle. Maantieteellisesti raportti oli jälleen polarisoitunut, sillä Pohjois-Amerikka ylsi valuuttaoikaistunakin tyydyttävään noin 3 %:n kasvuun, mutta Euroopassa myynti putosi jälleen huolestuttavasti 6 %. Oikaistun liikevoittonsa Suominen onnistui nostamaan Q1:llä 3,0 MEUR:oon, mikä ylitti ennusteemme lievästi. Bruttokatetasolla parannus jäi kuitenkin viime vuoden lopun hinnan korotuksista ja raaka-aineiden kustannusinflaation hellittämisestä huolimatta vaisuksi (bruttokate-%: Q1’19 8,1 % vs. Q1’18 7,4 % vs. Q1’19e 9,0 %) ja ennusteylitys syntyikin odotuksia alemmista SGA-kuluista (ml. hieman kohollaan olleet liiketoiminnan muut tuotot). Alariveillä rahoituskulut olivat marginaalisesti ennusteitamme alemmat, mutta veroaste ylitti lievästi odotuksemme (taustalla todennäköisesti Euroopan maiden tappiot Euroopassa). Siten EPS osui lopulta 0,02 euron ennusteeseemme.

Suominen toisti kuluvan vuoden ohjeistuksensa, jonka mukaan yhtiö odottaa liikevaihtonsa olevan viime vuoden tasolla ja oikaistun liikevoittonsa paranevan IFRS 16:n positiivisista vaikutuksista huolimatta. Viime vuonna Suominen teki 431 MEUR:n liikevaihdolla 4,6 MEUR:n oikaistun liikevoiton. Ohjeistuksen toisto oli odotettua ja matalien vertailulukujen ylittämisessä yhtiöllä ei arviomme mukaan ole vaikeuksia. Markkinatilanteen isossa kuvassa ei vaikuta tapahtuneen muutoksia vaan kysyntä on edelleen hyvää, kun taas vauvanhoitotuotteissa ja WC:stä huuhdeltavissa kuitukankaissa oleva ylikapasiteettitilanne on ennallaan. Emme tehneet raportin jälkeen ennustemuutoksia vaan odotamme yhä Suomiselta selvää tuloskäännettä hinnoittelun, tuotemixin kehityksen, Bethunen uuden linjan vahvistuvan kontribuution ja ensi vuonna kääntyvän volyymitrendin ansiosta. Marginaalien korjaaminen on kuitenkin pitkä ja vaativa urakka eikä raportti varsinaisesti nostattanut odotuksia käänteen kulmakertoimien suhteen. Etenkin Euroopassa kannattavuuden nosto voi vaatia tehdasverkon saneerausta, joka voisi lyhyellä tähtäimellä hidastaa käännettä ja aiheuttaa kertakuluja.

Suomisen huomattavan ja osin yhä epävarman tulosparannuksen sisältävillä kuluvan vuoden ennusteiltamme yhtiön P/E-luku on 21x ja EV/EBITDA-kerroin noin 6x. Ostoihin Suomisessa ei mielestämme kuitenkaan kannatta vielä kiirehtiä, sillä kuluvan vuoden kertoimet ovat jo etukenossa ja käänteen kulmakertoimeen liittyvät riskit ovat yhä konkreettisia. Pitkällä tähtäimellä yhtiössä voi olla potentiaalia, mutta toistaiseksi lyhyen tähtäimen riskikorjattu tuotto-odotus on liian alhainen, jotta tähän olisi perusteltua nojata. Suomisen volyymipohjainen EV/S 0,5x ja tasepohjainen P/B 1,1x antavat arviomme mukaan osakkeelle tukea, sillä emme näe Suomisessa kriisiytymisen uhkaa.