Taaleri: Oikeaan suuntaan

Tarkistamme Taalerin tavoitehintamme 8,5 euroon (aik. 8,0 euroa) ja toistamme lisää-suosituksemme. Taalerin H2 on sujunut muiden finanssitalojen tapaan erittäin hyvin ja lähivuosien tuloskasvunäkymä on myös parantunut. Näkemyksemme mukaan edullinen arvostustaso, yhdessä osien summassa piilevän potentiaalin kanssa puoltaisi myös voimakkaampaa näkemystä. Viime vuosien vaisu tuloskehitys sekä epävarmuus osien summan realisoitumisen suhteen puoltavat kuitenkin edelleen tiettyä varovaisuutta.

Loppuvuosi sujunut erittäin hyvin

Taalerin H2 on sujunut muiden finanssitalojen tapaan erittäin hyvin pääomamarkkinan vahvan vedon ansiosta. Hallinnoitavat varat ovat paisuneet historian korkeimmalle tasolle ja Garantiassa Suomen talouden odotuksia parempi kehitys hälventää riskiä tuleviin korvauskuluihin liittyen. Lisäksi yksittäisten rahastojen vahvojen suoritusten ansiosta tuottosidonnaiset palkkiot tulevat olemaan vahvalla tasolla H2:lla. Olemmekin tarkistaneet 2020 tulosennusteitamme ylöspäin noin 20 %:lla. Kokonaisuutena yhtiö tekeekin H2:lla erittäin vahvan tuloksen (H2’20e: 16,5 MEUR vs. H1’20: 2,8 MEUR) ja vuodesta 2020 muodostuu tuloksellisesti lopulta ihan kohtalainen. On myös huomion arvoista, että Fellow Financen H1 alaskirjaus rumentaa numeroita selvästi ja tästä oikaistuna tulos kasvaisi merkittävästi vertailukaudesta, mitä voidaan pitää koronavuotena hyvänä suorituksena.

Vahvat lähtökohdat ensi vuodelle

Erittäin vahvan H2’20:n ansiosta Taalerin lähtökohdat vuodelle 2021 ovat hyvät. Olemme tarkistaneet tulosennusteitamme ylöspäin tulevien vuosien osalta 4-6 %:lla. Ennusteet ovat nousseet sekä Varainhoidossa (AUM kasvu ja tuottosidonnaiset palkkiot) että Garantiassa (OP-yhteistyö sekä odotuksia pienemmät korvauskulut). Vastaavasti ennusteemme ovat laskeneet Energiassa, jossa uusmyynti on ollut hieman ennusteitamme hitaampaa. Odotamme yhtiöltä edelleen tervettä tuloskasvua lähivuosilta ja Texasin tuulihankkeen kertaerästä oikaistuna 2020-2023e keskimääräinen tuloskasvu on ennusteissamme +20 %. Tulosparannus on laaja-alaista ja sen keskeiset ajurit ovat Varainhoidon kasvu sekä parantuva kulutehokkuus, Garantian kasvu ja Energian ylösajo. Sijoittajien on syytä huomioida, että Tasesijoitusten osalta ennusteemme ovat hyvin varovaiset ja emme ennusta Texasin tuulihankkeen irtaantumista lukuun ottamatta muita merkittäviä kertatuottoja johtuen sijoitusten heikosta läpinäkyvyydestä. Suurin epävarmuus ennusteissamme liittyy yleiseen markkinatilanteen kestävyyteen, yhtiön kulutehokkuuden parantumisen realisoitumiseen ja oman taseen sijoitustuottoihin.

Arvostus on edullinen kaikista kulmista tarkasteltuna

Poikkeuksellisen vuoden 2020 tuloksella Taalerin arvostus ei ole erityisen houkutteleva (P/E 15x). Mielestämme 2020 ei kuitenkaan anna oikeaa kuvaa yhtiön tuloksentekokyvystä ja tätä paremmin heijasteleva 2021 tulos laskee P/E-kertoimen absoluuttisesti edulliselle 11x tasolle. Osake on myös hinnoiteltu alle sen verrokkiryhmän kaikilla tulospohjaisilla mittareilla, joka tukee näkemystämme edullisesta arvostuksesta. Tulosparannuksen realisoituessa näemmekin osakkeen tarjoavan erittäin hyvän tuotto-odotuksen. Osinkotuotto näyttää paperilla houkuttelevalta (2021e 4,8 %), mutta siihen liittyy selkeää epävarmuutta yhtiön vakavaraisuuden poikkeusluvasta johtuen. Näin ollen lyhyellä aikavälillä osinko ei anna oleellista tukea osakkeen tuotto-odotukselle ja emme yllättyisi, mikäli Taaleri jättäisi maksamatta 2019 osingon jälkimmäisen osan. Taalerin osien arvo on edelleen kiistatta nykyistä osakekurssia selvästi korkeampi ja luonnollisesti sijoittajat saavat kaupan päälle myös option tämän arvon purkautumisesta.