Taaleri päivitys - luottamus tulosparannusta kohtaan kasvaa

Toistamme Taalerin 9,0 euron tavoitehintamme ja lisää-suosituksemme tavattuamme yhtiön johtoa. Näkemyksemme mukaan yhtiön myynti on vetänyt alkuvuonna hyvin ja myös kriittinen kulukuri tuntuu pitävän. Yhtiöllä pitäisikin olla hyvät mahdollisuudet parantaa operatiivista kannattavuuttaan selvästi kuluvana vuonna ja suhteessa tähän arvostustaso on edullinen. Haluamme kuitenkin nähdä konkreettisia merkkejä tulosparannuksen realisoitumisesta ennen voimakkaamman näkemyksen ottamista.

• Taalerin markkinatilanne on alkuvuoden aikana kehittynyt positiivisesti. Tilanne pääomamarkkinalla on jatkunut suotuisana ja omaisuusarvot ovat pysyneet nousussa. Vahvan markkinan ja uusien tuotelanseerausten myynti on käsityksemme mukaan jatkanut H2:lla nähtyä vahvaa kehitystä myös alkuvuoden aikana. Suomen talouden elpyminen on todennäköisesti tukenut Garantian myyntiä ja käsityksemme mukaan myös korvauskulut ovat pysyneet matalalla tasolla. Kokonaisuutena yhtiön positiiviset markkinanäkymät ovat linjassa muiden finanssisektorin yhtiöiden Q1:llä kertomien näkymien kanssa.
• Taalerin keskeisenä haasteena viimeisen kahden vuoden aikana on ollut kulujen hallinta. Yhtiön kulut ovat olleet liian korkealla tasolla suhteessa tulokseen ja tämän myötä kannattavuus on ollut epätyydyttävällä tasolla. Yhtiön kulujen kasvu pysähtyi H2:lla ja käsityksemme mukaan kulukuri on pitänyt suhteellisen hyvin vuoden alkupuoliskolla. Kulujen hallinnassa keskiössä ovat IT-kulut sekä uudet rekrytoinnit ja käsityksemme mukaan kumpikaan kuluerä ei ole oleellisesti kasvanut alkuvuoden aikana. Skaalautuvasta liiketoimintamallista ja liikevaihdon vahvasta kasvusta johtuen pitäisi kannattavuuden korjaantua suhteellisen nopeasti kulukurin pitäessä.
• Olemme tehneet ennusteisiimme pieniä tarkistuksia. Ennusteemme ovat lähivuosille nousseet muutamilla prosenteilla johtuen hyvin sujuneesta myynnistä sekä kohonneista varallisuusarvoista. Vaikka ennustemuutokset ovat suhteellisen pieniä, on luottamuksemme yhtiön tulosparannuksen realisoitumista kohtaan kohonnut selvästi. Odotamme yhtiöltä kuluvalta vuodelta 20,4 MEUR:n liikevoittoa (aik. 19,5 MEUR). Varainhoidon tulos paranee merkittävästi (liikevoitto 2017e 16,2 vs. 2016 6,1 MEUR) johtuen kulukurin ja kasvun synnyttämästä tulosvivusta sekä ennustamastamme Asuntorahasto 6:n myynnistä syntyvästä myyntivoitosta (~5 MEUR). Garantiassa vahva vakuutusmaksutulon kasvu (2017e: 20 %) yhdessä vahvan vakuutusteknisen suorittamisen kanssa (2017 yhdistetty kulusuhde 68 %) siirtävät tuloksen painopistettä yhä enemmän ennustettavaan vakuutustekniseen tulokseen epävarmoista sijoitustuotoista. Ensi vuoden osalta odotamme 23,2 MEUR:n liikevoittoa (aik. 22,7 MEUR). Kertaluontoisten tuottopalkkioiden osuus tuloksesta laskee selvästi ja pidämmekin 2018 tulostasoa operatiivisessa mielessä jo varsin hyvänä.
• Näemme Taalerissa edelleen pidemmällä aikavälillä selkeää potentiaalia. Tätä potentiaalia kuvastaa parhaiten osien summa -laskelmamme, jonka olemme pitäneet ennallaan 10,8 eurossa per osake. Tämä arvo on kuitenkin lyhyellä aikavälillä Varainhoidon vankina ja sen realisoituminen vaatii Varainhoidolta selkeää tulosparannusta. Myös tulospohjaisesti arvostus on varsin houkutteleva vuosien 2017 ja 2018 PE-kertoimien ollessa 14x ja 12x ja näemmekin kertoimissa nousuvaraa, kunhan tulosparannus realisoituu. Yritysjärjestelyt ovat edelleen konkreettinen ajuri osakkeelle ja taseen merkittävä likviditeetti viittaa mielestämme yhtiön valmistautuvan yritysjärjestelyihin.