Terveystalo Q1 - yhtiö etenee operatiivisesti edelleen vahvasti

Toistamme 10,0 euron tavoitehintamme, mutta nostamme suosituksemme tasolle lisää (aik. vähennä). Yhtiö teki Q1:llä vahvan tuloksen piristyneen orgaanisen kasvun siivittämänä, mikä ylitti lievästi myös odotuksemme. Ennusteemme nousivat lievästi ja yhtiön arvostus on myös laskenut seurannan aloitus -raporttimme julkaisun jälkeen. Mielestämme nyt onkin hyvä paikka aloittaa ostot Terveystalon osakkeessa. Johdon videohaastattelu Q1-tulosjulkistustilaisuudesta katsottavissa tästä linkistä.

Kasvu oli vahvaa ja tulosrivit lähellä odotuksia

Terveystalon liikevaihto kasvoi Q1:llä 268 MEUR:oon (+35,6 %), kun olimme odottaneet 263 MEUR:n liikevaihtoa (konsensus 261 MEUR). Kasvusta pääosa oli peräisin Attendo-yritysostosta, mutta myös ilman sitä kasvua tuli laaja-alaisesti 5,5 %, josta arviomme mukaan 4 % oli orgaanista. Luotettavaa markkinadataa ei ole saatavilla, mutta arviomme mukaan Terveystalo kasvoi myös hieman markkinaa nopeammin. Yritysasiakkaiden myynti kasvoi jopa 6 %, vaikka työterveyden loppuasiakkaiden määrä kasvoi vain hieman ja yhtiö onnistui generoimaan lisämyyntiä ennaltaehkäisevien palveluiden lisääntyneen tarjonnan kautta. Yksityisasiakkaissa yhtiö onnistui myös muutaman heikomman kvartaalin jälkeen palaamaan kasvuun (+3,7 %) ja myös niissä hyvinvointipalveluiden ja digivastaanottojen kasvu paikkasi 4 %:lla laskeneita lääkärinvastaanottoaikoja. Yhtiön oikaistu EBITA-% laski odotetusti 12,1 %:iin (Q1’18: 13,0 %) Attendo Terveyspalveluiden alhaisemmista marginaaleista johtuen. Yritysostosta oikaistuna marginaali parani laskelmiemme mukaan kuitenkin noin 0,5 %. Veroasteen normalisoitumisen sekä PPA-poistojen kasvun myötä osakekohtainen tulos (0,14 euroa) laski selvästi vertailukauteen nähden (0,24 euroa) ja oli lähellä odotuksia (Inderes 0,13 euroa ja konsensus 0,14 euroa).

Nostimme hieman liikevaihdon kasvuennustettamme

Odotamme yhtiön jatkavan vahvaa täydentävien yritysostojen tukemaa kasvuaan. Myös operatiivinen kannattavuusparannus etenee tehostamistoimien ja kulujen skaalautumisen myötä kohti taloudellisia tavoitteita. Nostimme liikevaihtoennusteitamme 1 %:lla ja odotamme 2019e liikevaihdon kasvavan nyt 1016 MEUR:oon. 2019 EBITA-marginaalin on ennusteessamme 11,2 % ja oikaistu EPS 0,43 euroa (aik 0,41 euroa). Ennusteissamme 2020 liikevaihto kasvaa edelleen 5 % 1067 MEUR:oon, EBITA-% nousee 11,8 %:iin läpitulevien Attendo-synergioiden(5 MEUR) tukemana ja EPS nousee 0,51 euroon (aik. 0,48 euroa).

Siirrymme suosituksessamme positiiviselle puolelle

Ennusteillamme Terveystalon 2019 ja 2020 P/E-luvut ovat 22x ja 18x ja vastaavat EV/EBITDA-kertoimet 10x ja 9x. Yhtiötä hinnoitellaan verrokkiryhmään nähden enää 10 %:n preemiolla. Mielestämme yhtiö ansaitsee tätä korkeamman preemion sen vahvasta markkina-asemasta ja selkeistä kilpailueduista johtuen. Terveystalolla on paljon yrityskauppoihin liittyviä kassavirtaan vaikuttamattomia PPA-poistoja. Niistä oikaistuna P/E luvut laskevat maltilliselle tasolle (16x ja 13x). Kokonaisuutena yhtiön kertoimet ovat laskeneet neutraalille tasolle, sillä osakekurssi on laskenut ja samaan aikaan ennusteemme ovat hieman nousseet. Nykyinen arvostus luo mielestämme hyvän paikan aloittaa ostot Terveystalon osakkeessa. Sijoittajan tuotto-odotus koostuu odottamastamme noin 14 %:n tuloskasvusta ja 2 %:n osinkotuotosta. Keskeisin riski Terveystalon tuloskasvun kulmakertoimen toteutumisessa liittyy myönteisen toimintaympäristön jatkumiseen (talous, poliittinen). Kokonaisuutena tuotto/riski-suhde on arviomme mukaan nykykurssilla kuitenkin selvästi positiivinen.