Terveystalo Q3: Kannattavuusohjelma etenee vakuuttavasti

Terveystalon kasvu jäi Q3:lla hieman ennusteistamme, mutta yhtiön tulos otti odotetun tasokorjauksen ja kannattavuuskäänne etenee muutenkin vakuuttavasti. Kysyntänäkymät ovat kaksijakoiset. Osaltaan niitä heikentää makrotalouden heikentyminen ja toisaalta tukee Kela-tukien merkittävä korotus ensi vuonna. Olemme ottaneet tulevien vuosien kasvu- ja tulosennusteisiimme hieman lisää varovaisuutta, mutta tästä huolimatta osakkeen arvostus on mielestämme erittäin houkutteleva (2024e IFRS16-oik. EV/EBITA 9x). Laskemme Terveystason tavoitehintaamme 8,50 euroon (aik. 9,0 euroa) ennusteleikkauksia heijastellen ja toistamme osta-suosituksen.

Kasvu jäi hieman odotuksistamme, tuloksessa odotettu tasokorjaus

Terveystalon Q3-liikevaihto kasvoi 1,5 % 281 MEUR:oon alittaen lievästi 287 MEUR:n ennusteemme. Yhtiön ydinliiketoiminta eli Suomen terveydenhuollon palvelut kasvoivat pitkälti odotustemme mukaisesti 7 %, kun kasvua tukivat etenkin hinnankorotukset sekä parantunut myynnin jakauma. Ruotsin (-11 %) ja Portfolioliiketoimintojen (-12 %) kehitys jäi sen sijaan odotuksistamme. Tulostasossa nähtiin odotettu tasokorjaus oikaistun EBITA:n kohennuttua 21,1 MEUR:oon (Q3’22: 12,5 MEUR), mikä tarkoitti 7,5 %:n EBITA-marginaalia (Q3’22: 4,5 %). Yleisesti yhtiön tehokkuusohjelma on edennyt vakuuttavasti eteenpäin ja ohjelman run rate -vaikutus oli Q3:n lopussa yli 40 MEUR.

Kysyntänäkymät ovat kaksijakoiset

Terveystalo toisti odotetusti liikevaihdon kasvua ja 9,1-10,1 %:n oikaistua EBITA-marginaalia ennakoivan ohjeistuksensa. Terveystalo kommentoi kysyntänäkymiensä olevan kaksijakoiset. Ensi vuonna niitä tukee Kela-tukien merkittävä korotus, jonka pitäisi näkyä positiivisesti yleis- ja erikoislääkärin vastaanottojen, psykiatrian sekä suunterveyden peruspalveluiden kysynnässä. Samalla kuitenkin heikentyvä taloustilanne rasittaa tiettyjen pääasiassa kuluttajien omasta lompakosta maksettavien palveluiden, kuten suunterveyden ja hierontapalveluiden, kysyntää.

Kasvuennusteisiin hieman lisää varovaisuutta

Terveystalo on mielestämme vahvassa asemassa vastatakseen megatrendien tukemaan terveyspalveluiden kysynnän kasvuun. Suhteessa markkinan historialliseen ja ennustettuun kasvuvauhtiin nähden aiemmat kasvuennusteemme olivat kuitenkin mielestämme turhan vaativia, ja teimmekin raportin myötä näihin maltillisia negatiivisia tarkennuksia. Tänä vuonna odotamme Terveystalon liikevaihdon kasvavan 2 % 1286 MEUR:oon ja oikaistun EBITA-marginaalin päätyvän 9,5 %:iin, mitkä ovat linjassa ohjeistuksen kanssa. Ensi vuonna odotamme liikevaihdon kasvun kiihtyvän 4 %:iin, jota tukee etenkin korotetut Kela-tuet, hinnankorotukset sekä diagnostiikan elpyminen. Oikaistun EBITA-%:n odotamme paranevan 10,1 %:iin pitkälti kasvun tuomien skaalautumisvaikutusten, yhtiön tehokkuusohjelman sekä heikompikatteisten liiketoimintojen osuuden (ulkoistukset) laskun myötä.

Riski/tuotto-suhde erittäin houkuttelevalla tasolla

Terveystalon vuosien 2023-2024 IFRS16-oikaistu EV/EBITA-kertoimet ovat 10x-9x. Vastaavat PPA-poistoista oikaistut P/E-kertoimet ovat 13,5x-12x. Vaikka emme pidä perusteltuna hinnoitella osaketta sen historiallisilla kertoimilla (2019-2022 mediaani IFRS16-oik. EV/EBITA 15x) näemme nykyisissä kertoimissa lievää nousuvaraa. Pääasiassa tuotto-odotus nojaa kuitenkin lähivuosille ennustamastamme tuloskasvusta (23e-26e oik. EPS 12 % CAGR) sekä osinkotuotosta (4-5 %). Nykyiset ennusteemme ei odota yhtiön saavuttavan kannattavuustavoitettaan (vuonna 2025 oik. EBITA >12 %), mutta hyvällä suorittamisella yhtiön tuloskasvu voi olla myös ennusteitamme vauhdikkaampaa. Näemmekin osakkeen riski/tuotto-suhteen nykyarvostuksella erittäin houkuttelevana.