United Bankers H1: Useat tuotelanseeraukset kasvun tukena

United Bankers julkaisi pitkälti odotusten mukaisen H1-tuloksen. Olemme tarkastaneet hieman alaspäin ennusteitamme erityisesti kiinteistörahastojen myynnin osalta sekä nostaneet Varainhoidon kuluennusteita. Näiden lisäksi yritysjärjestelymarkkinan aktiviteetti vaikuttaisi jäävän koko vuoden osalta vaatimattomaksi. Osakkeen arvostustaso ei kuitenkaan ole liian haastava lähivuosien tuotto-odotuksen muodostuessa kohtuullisesta tuloskasvusta ja terveestä osinkotuotosta. Toistammekin 16,0 euron tavoitehintamme ja lisää-suosituksen.

H1-tulos oli isossa kuvassa linjassa odotuksiin

Varainhoito-segmentin osalta vuosipuolisko meni hieman odotuksiamme vahvemmin. Hallinnointipalkkiot olivat linjassa ennusteisiimme kasvaen selvästi vertailukaudesta, mutta tuottosidonnaiset palkkiot yllättivät positiivisesti (6 MEUR vs. 4 MEUR ennuste). Varainhoidon kulupuolta kuitenkin rasittivat odotuksiamme vieläkin korkeammat uusien rahastojen perustamiseen liittyvät etupainotteiset kulut. Pääomamarkkinapalveluiden alkuvuosi oli puolestaan maltillisia odotuksiammekin hiljaisempi, kun segmentti kirjasi liikevaihtoa vain 0,2 MEUR. Melko kiinteästä kulurakenteesta johtuen matala liikevaihtokuorma ajoi segmentin tuloksen tappiolliseksi. Konsernin liikevoitto oli siten vain aavistuksen ennusteidemme yläpuolella 7,0 MEUR:ssa. Alariveillä ei nähty yllätyksiä, joten EPS oli 0,50 euroa ja lievästi odotuksiamme parempi.

Tulosennusteet laskivat selvästi

Olemme tarkastaneet myyntiennusteitamme alaspäin erityisesti kiinteistörahastojen osalta, kun markkinahaasteet vaikuttavat selvästi myös sijoittajakysyntään. Uskomme yhä keskeisten rahastojen (Pohjoismaiset Liikekiinteistöt & Suomi Kiinteistöt) selvään kasvuun vuosina 2023–2026, mutta kulmakerroin on ennusteissamme aiempaa varovaisempi 2023 myynnin jäädessä hyvin vaisuksi. Ennusteperiodilla liikevaihdon kasvu painottuukin varainkeruuvaiheessa oleviin metsätuotteisiin (Forest Green Industry Growth, Nordic Forest Fund IV) sekä uuteen UB Uusiutuva Energia -rahastoon. Olemme samalla laskeneet Pääomamarkkinapalveluiden ennusteita kuluvalle vuodelle alkuvuoden vaisun aktiviteetin johdosta ja nostaneet Varainhoidon kuluennusteitamme huomioimaan täysimääräisesti uusien rahastojen perustamiseen liittyvät etupainotteiset kulut, joihin H1-tulos tarjosi aiempaa paremman näkyvyyden. Kokonaisuutena 2023-tulosennusteemme on laskenut 8 % ja vastaavat lähivuosien ennusteet 7–10 %. Odotamme nyt tuloksen laskevan marginaalisesti kuluvana vuonna ja tämän jälkeen palaavan kasvuun pääosin hallinnointipalkkioiden vetämänä. Osinkovirta pysyy sektorille tyypillisesti vuolaana.

Arvostustaso on riittävän houkutteleva

Päivitetyillä ennusteillamme osakkeen arvostustaso säilyy yhä absoluuttisesti ja suhteellisesti edullisena. Neutraalilla tasolla olevien arvostuskertoimien johdosta UB:lle ennustamamme tuloskasvu ei hautaudu arvostustason laskun alle, vaan näkemyksemme mukaan sijoittajien lähivuosien tuotto-odotus muodostuu kohtuullisen tuloskasvun sekä terveen osinkotuoton (7–8 %) yhdistelmästä. Myös DCF-mallimme indikoima arvo (~17 euroa osakkeelta) puoltaa positiivista näkemystämme. Olemme aiemmin pitäneet UB:n lyhyen aikavälin potentiaaliin nojaamista haastavana, sillä yhtiön tuloksesta huomattava osa muodostuu vaikeammin ennustettavista tuottopalkkioista. Onnistuneiden tuotelanseerausten (FIGG) ja uusien rahastoaihioiden (NFF IV ja Uusiutuva Energia) myötä suhtaudumme kuitenkin aiempaa optimistisemmin yhtiön tuloskasvuennusteiden realisoitumiseen, kun entistä suurempi osa tuotoista pohjautuu rahastojen jatkuviin hallinnointipalkkoihin.