Vaisala Q4: Laadusta maksetaan kovaa hintaa

Vaisala ylitti joulukuun ohjeistustarkennuksesta huolimatta ennusteemme Q4:llä ja vuoden 2019 suorittaminen oli vahvaa. Yhtiö jatkaa arvonluontia skaalautuvuuden, kannattavan liiketoimintamallin sekä vahvojen kilpailuetujen ja markkinatrendien myötä vakaan kasvun tukemana. Osakkeen arvostus on kuitenkin venynyt jo selvästi yli hyväksymiemme tasojen. Näköpiirissä ei kuitenkaan ole selkeätä ajuria purkamaan yliarvostusta ja toistamme Vaisalan vähennä-suosituksen. Tarkistamme samalla osakkeen tavoitehinnan 35,0 euroon (aik. 31,0 euroa).

Vaisalan Q4 ja vuosi 2019 oli vahva

Vaisalan joulukuun ohjeistusmuutoksen yhteydessä mainitsemat Suomen ja Ranskan lakkoriskit eivät realisoituneet ja tulos ylitti selvästi ennusteemme Q4:llä. Vaisalan Q4-liikevaihto kasvoi 9 % 118 MEUR:oon K-patents -yritysoston vetämänä. Liikevaihto ilman valuuttakurssien vaikutusta ja yritysostoja kasvoi 2 % (Q3’19 12 %). Skaalautuvuus tuli neljänneksellä jälleen hyvin läpi ja oikaistu liikevoitto kasvoi 13 % 20,1 MEUR:oon ja ylitti selvästi ennusteemme. Vuonna 2019 liikevaihto kasvoi vahvat 16 % yrityskauppojen vetämänä ja suorittaminen oli laaja-alaisesti vahvaa. Kasvu skaalautui vahvasti ja oikaistu liikevoitto kasvoi 26 % vuonna 2019. Hallitus ehdotti 61 sentin osakekohtaisen osingon maksamista, joka vastaa 66 % tilikauden tuloksesta ja vajaan 2 %:n osinkotuottoa.

Tuloskasvu hidastuu tulevina vuosina

Vaisala ohjeisti vuoden 2020 liikevaihdon olevan 400-425 MEUR ja liiketuloksen 38-48 MEUR. Konsensusodotukset ennen Q4-raporttia olivat ohjeistuksen ylälaidassa. Odotettua hieman matalampi ohjeistus kumosi ennustettua vahvemman Q4-tuloksen. Lisäksi saadut tilaukset ja Q4:n orgaaninen -2 %:n kasvu indikoivat kasvuvauhdin hidastuneen. Tarkennetuilla ennusteilla odotamme liikevaihdon kasvavan 4 % 420 MEUR:oon ja liikevoiton olevan 47 MEUR (liikevoitto-% 11,2 % verrattuna 2019: 10,2 %). Ennusteemme ovat ohjeistushaarukan ylälaidassa. Näkyvyys tuleviin vuosiin on vielä suhteellisen heikko, johtuen lyhyestä tilauskannasta. Arvioimme Teollisten mittausten liiketoiminnan nopeamman kasvun ja paremman kannattavuuden edelleen vetävän yhtiön tuloskasvua. Strategiakauden jatkolle (2021-2023) ennustamme yhtiön jäävän hieman alle yhtiön yli 5 %:n keskimääräisestä tavoitteesta ja pääsevän jo lähelle tavoiteltua liikevoiton yli 12 %:n tasoa vuonna 2022. Tuloskasvuksi muodostuu näin keskimäärin 6 % vuosina 2020-2023. Odotamme yhtiön osingon edelleen kasvavan ja vastaavan vajaan 2 %:n osinkotuottoa.

Osakkeen arvostus venynyt entisestään, mutta yliarvostuksen purkavaa ajuria ei ole näköpiirissä

Vaisalan sijoitusprofiilissa yhdistyvät vakaa orgaaninen kasvu ja hyvä kannattavuus pitkällä aikavälillä, skaalautuvuus, kasvava osinkovirta sekä liiketoimintamallin hyvä jatkuvuus (tuotteiden kriittisyyden myötä). Matala korkotaso on saanut arviolta sijoittajia hyväksymään matalamman tuottovaatimuksen defensiivisille laatuyhtiölle, mikä on tukenut arviolta myös Vaisalan kurssinousua. Olemme hyväksyneet ja hyväksymme edelleen Vaisalalle historiallista (P/E 20x) korkeammat 24x P/E-kertoimet. Vuoden 2020 P/E on 30x ja selvästi yli hyväksymämme arvostustasojen. Hyväksymme Vaisalalle edelleen reilun 30 %:n preemion käyttämäämme teknologiayhtiöistä koostuvaan verrokkiryhmään. Suhteellisessa arvostuksessa EV-pohjaiset kertoimet huomioivat paremmin yhtiön vahvan taseen ja 2020 EV/EBIT-kerroin on 23x tai noin 40 % yli verrokkien. Näin ollen osake on näkemyksemme mukaan haastavasti arvostettu absoluuttisesti ja suhteessa verrokkeihin. Näköpiirissä ei kuitenkaan ole selkeätä ajuria purkamaan kovaa yliarvostusta ja toistamme vähennä-suosituksen.