Valoe: Kasvun tavoittelu jatkuu haasteiden keskellä

Valoen loppuvuoden tulos oli odotuksia heikompi. Yhtiö toimii kiinnostavalla markkinalla, on kerryttänyt harvinaista teknologista osaamista ja työstää useita asiakasprojekteja, joilla voisi olla potentiaalia massatuotantoon. Tuotekehityspolut ovat kuitenkin pitkiä ja velkojen paisuttamaa yritysarvoa on vaikeaa perustella, kun kasvun toteutumiseen liittyy niin merkittävää epävarmuutta. Toistamme myy-suosituksen ja 0,02 euron tavoitehinnan.

Q4:n tulos odotuksia heikompi

Q4:n liikevaihto jäi odotetusti matalaksi ja tulos oli ennusteitamme heikompi. Liikevaihto oli 0,4 MEUR (Q4’21: 0,5, Inderesin ennuste: 0,5). Yhtiö kertoi jo 20.12.2022 annetun tulosvaroituksen yhteydessä, että liikevaihto jää johdon aiempia odotuksia heikommaksi asiakassopimusten viivästymisen vuoksi (Sion-henkilöauton tuotantosopimus). Käyttökate oli -1,2 MEUR (Q4’21: -0,2, Inderesin ennuste: -0,8 MEUR) ja liiketulos -1,7 MEUR. Tulos heikkeni vertailukaudesta, koska Valoe on kasvattanut organisaatiotaan viime vuosina, mutta liikevaihto ei ole toistaiseksi kasvanut samassa suhteessa. Odotuksiimme nähden suurin poikkeama löytyi bruttokatteesta, joka oli ennustettua negatiivisempi. Rahoituskulut olivat Q4:llä lähes -0,7 MEUR, joten Q4:n nettotulos oli -2,3 MEUR (Q4’21: -1,0).

Useita asiakasprojekteja kehitysputkessa, mutta kasvunäkymät ovat epävarmat

Valoe ei anna ohjeistusta vuodelle 2023, sillä yhtiön mukaan käynnissä olevilla sopimusneuvotteluilla voi olla merkittävä vaikutus alkaneen vuoden taloudelliseen kehitykseen (etenkin Sion-projekti). Käynnissä olevien neuvotteluiden ratkettua Valoe julkaisee markkinaohjeistuksen vuoden 2023 liikevaihdon sekä tuloksen kehityksestä. Yhtiön mukaan ainakin Sion-, Simoldes Plasticos- ja Clean Motion –projektit voisivat edetä vuoden 2023 Q1:n aikana. Lisäksi 26.1.2023 tiedotetun TIP-Groupin kanssa tehdyn sopimuksen mukaisesti Valoella on mahdollisuus 20 MEUR:n liikevaihtoon, mikäli yhtiön ratkaisu täyttää suorituskykyvaatimukset. Arvioimme Sion- ja TIP Group –sopimuksilla olevan paras mahdollisuus tuottaa merkittävää liikevaihtoa seuraavan 2 vuoden sisällä, mutta pitkällä aikavälillä liikevaihtoa voi syntyä muistakin projekteista, vaikka kyseiset projektit kaatuisivat. Laskimme pitkän aikavälin liikevaihdon ennusteita (-24 % vuodelta 2024) pääasiassa Sion-projektin viivästymisen ja asiakasyhtiön varainkeruun hidastumisen vuoksi. Ennusteemme olettavat edelleen voimakasta kasvua ja merkittäviä toimitusmääriä vuosille 2024-25, joiden toteutuminen on epävarmaa.

Negatiiviset kassavirrat painavat arvostusta

Laskeneesta osakekurssista huolimatta Valoen nykyinen yritysarvo on 39 MEUR vuodelle 2023 ja 48 MEUR vuosille 2025-26, koska velka ja negatiiviset kassavirrat paisuttavat yritysarvoa. Pidämme yritysarvoa korkeana yhtiön tuloksentekokykyyn nähden. Vuoden 2026 ennusteemme (LV: 27,4 MEUR, EBITDA: 6,0 MEUR) edustaa positiivista skenaariota, jossa Valoe saisi kasvatettua myyntivolyymejä huomattavasti. Kyseisessä erittäin epävarmassa skenaariossa pääoman kustannuksella oikaistu EV/EBITDA-arvostuskerroin olisi 9x, eli ei mielestämme tarjoa riittävää nousuvaraa riskitasoon nähden. Vaikka Valoe on yksi harvoista korkeatasoista ajoneuvoihin soveltuvaa aurinkoenergiateknologiaa kehittävistä yhtiöistä maailmassa, merkittävät etupainotteiset kulut yhdessä ennestään suuren velkataakan kanssa syövät suuren osan nykyisen osakkeenomistajan odotetuista tuotoista ja voivat jopa uhata edellytyksiä liiketoiminnan jatkamiselle. Mahdollisilla lähivuosien rahoitusratkaisuilla tulee todennäköisesti olemaan nykyisille osakkeenomistajille dilutoiva vaikutus.