WithSecure: Konsultoinnin divestointi korjaisi matalaa arvostusta

Nostamme WithSecuren suosituksen lisää-tasolle (aik. vähennä) ja tarkistamme tavoitehintaa 1,1 euroon (aik. 1,0 EUR). Heikko talousympäristö ja kiristynyt kilpailutilanne jarruttavat WithSecuren kasvunäkymiä ja yhtiö joutuu todennäköisesti laskemaan kuluvan vuoden näkymiään pilvituotteiden jatkuvan vuosilaskutuksen osalta. Hidastuva kasvu ja tappiollinen tulos ovat painaneet yhtiön arvostuksen tänä vuonna matalaksi (EV/S 1,0x). Aiemmin emme nähneet lyhyellä tähtäimellä olennaisia ajureita arvostuksen korjaantumiseksi, mutta nyt läpiviedyt merkittävät muutosneuvottelut ja konsultoinnin todennäköinen divestointi ovat muuttaneet tilannetta. Jos konsultoinnista saadaan edes kohtalainen hinta, näyttäisi ohjelmistoliiketoiminnan arvostus nykyisellä osakekurssilla hyvin matalalta.

WithSecure sai isot muutosneuvottelut päätökseen

Neuvottelujen alussa arvioitiin, että ne voivat aiheuttaa 140 tehtävän vähennyksen maailmanlaajuisesti ja lopullinen lukema oli 92 tehtävää. Käsityksemme mukaan henkilöstön vaihtuvuus on muutenkin noussut isojen muutosneuvottelujen myötä, jotka olivat jo toiset melko lyhyen ajan sisällä. Siten henkilöstövähennyksillä ja muilla säästötoimilla WithSecure arvioi edelleen saavuttavansa noin 20 MEUR:n kulusäästöt vuodessa. Säästöjen odotetaan toteutuvan vaiheittain Q1’24:stä alkaen, ja niistä aiheutuu Q4’23:lle 4,8 MEUR:n kertaluonteinen kustannus. Nostimme lähivuosien tulosennusteita vuosittain noin 5 MEUR:lla kustannussäästöjä heijastellen. Oletimme jo aiemmin lähivuosille vahvaa kannattavuusparannusta ja laskimme myös pykälän kasvuennusteitamme, jonka myötä säästöt eivät valuneet täysimääräisesti ennusteisiimme.

Konsultointiliiketoiminnan divestointi näyttää mielestämme todennäköiseltä

Eilisessä tiedotteessa WithSecure myös avasi hieman strategisen arvioinnin kohteena olevan konsultointiliiketoiminnan lukuja. Arvioinnin kohteena olevan liiketoiminnan liikevaihto kaudella tammi-syyskuu 2023 oli 22,7 MEUR eli noin 88 % kaikesta konsultointiliikevaihdosta (mm. Incident response tämän ulkopuolella). Liiketoiminnan bruttokate samalla jaksolla oli heikolla 40 %:n tasolla ja WithSecure arvioi sen nousevan vaiheittain hieman yli 50 %:iin seuraavan 3v aikana. Liiketoiminnan kasvun oletetaan noudattelevan markkinan kasvuvauhtia (10-15 %) seuraavan 3v aikana, mitä pidämme nykyisessä markkinaympäristössä optimistisena oletuksena. Arviomme mukaan nämä tulevia vuosia koskevat arviot on annettu käynnissä olevien yrityskauppaneuvottelujen vuoksi. Konsultoinnin divestointi näyttääkin mielestämme hyvin todennäköiseltä ja tervetulleelta yhtiön keskittyessä päivitetyssä strategiassaan SaaS-mallilla toimivaksi keskisuurten yhtiöiden tietoturvatoimittajaksi.

Konsultoinnin divestointi ja kannattavuuskäänne ensi vuonna arvostusta korjaavia ajureita

Ennusteillamme WithSecuren EV/Liikevaihto-kerroin on lähivuosille noin 1,0x. Arvostus on hyvin matala, mikäli yhtiö onnistuu kohentamaan tällä hetkellä erittäin heikolla tasolla olevaa kasvun ja kannattavuuden yhdistelmäänsä. Merkittävät kulusäästöt tukevat ainakin kannattavuusparannusta ja päivitetyillä ennusteillamme käyttökate voisi kääntyä jo ensi vuonna lievästi plussalle. Lyhyen aikavälin keskeisimpänä ajurina näemme kuitenkin konsultoinnin divestoinnin. Hinnoittelemme tällä hetkellä konsultointia osien summassa matalalla 0,6x-0,8x liikevaihtokertoimella ja yrityskauppatilanteessa näemme edellytykset lähemmäs 1x kerrointa. Siten mahdollinen divestointi kohtuullisella hinnalla tukisi nykyistä osien summan indikoimaa arvoa (1,3 EUR/osake, haarukka 1,1-1,5 EUR), jossa myös ohjelmistoliiketoiminnalle on oletettu maltilliset kertoimet (EV/S 1,4x-2,0x).