Wulff Q3: Riskejä hinnoiteltu liikaa

Toistamme Wulffin tavoitehinnan 4,70 eurossa ja osta-suosituksemme yhtiön vahvan Q3-raportin jälkeen. Wulffin Q3-tulos oli odotuksiamme parempi, mikä lisäsi luottoa ennusteisiimme ja Wulffin kuluvan vuoden ohjeistukseen. Staples-yrityskaupan synergiat näyttävät vahvoilta ja parantavat odotetusti hyvin tulosta lähivuosina. Hintojen korotukset myös paikkasivat inflaation vaikutuksia, vaikka epävarmuutta hintapaineet ja talouden kuva nyt osakkeessa lisäävät. Arvostus on mielestämme hyvinkin houkutteleva ja tarjoaa selkeää nousuvaraa osakkeen hälventyneisiin riskeihin nähden.

Odotuksia parempi Q3-tulos

Wulff-Yhtiöt julkisti maanantaina Q3-tuloksensa, joka oli selvästi ennusteitamme parempi. Yhtiön liikevaihto laski 1 %:lla vertailukaudesta täysin odotuksiemme mukaisesti, mutta tulostaso nousi vertailukaudesta 20 %:lla, kun odotuksissamme oli hintainflaation kurittamana tuloksen selkeä lasku (-10 %). Liikevoitto-% nousi 4,9 %:iin, kun vertailukautena yhtiö ylsi 4,3 %:n kannattavuuteen. Synergiat Staples-yrityskaupasta tuottavat tuloksia ja Wulffin panostukset kannattavuuteen tuottivat kvartaalilla selkeitä tuloksia, vaikka hintainflaatio jyllää markkinoilla.

Ennusteissa muutokset jäivät kohtuullisen maltillisiksi

Laskimme hieman ennusteitamme ensi vuodelle heikentyvän taloustilanteen riskien vuoksi, mutta kuluvalle vuodelle ennusteemme nousivat tulosylityksen vuoksi hieman. Näkymissä talouden epävarmuus ja hintainflaatio luovat oman varjonsa kehitykselle, mutta Q3-raportti poisti isoimpia riskejä osakkeen ympäriltä. Ennalleen jätetyssä ohjeistuksessa Wulff odottaa liikevaihdon (2021: 90 MEUR) kasvavan selvästi ja vertailukelpoisen liikevoiton (2021: 3,9 MEUR) kasvavan vuonna 2022. Odotamme liikevaihdon nousevan 12 % 101 MEUR:oon ja oikaistun liikevoiton nousevan 4,1 MEUR:oon (EBIT-%: 4,0 %). Tämä vaatii Q4:ltä vielä kohtuullista suoritusta, mutta luottamus ohjeistukseen on Q3-tuloksen myötä kasvanut. Ensi vuonna odotamme työpaikkatuotteiden ja -palveluiden jatkavan normalisoitumista koronan jälkeiseen aikaan tukien kasvua Wulffille yhdessä hinnankorotusten kanssa. Taloustilanteen heikentyminen jarruttaa kuitenkin volyymikehitystä ja ennustamme kasvun (2023: +1,2 %) olevan niukassa. Tulosennusteissamme kasvua ajaa Staples-yrityskaupan vuonna 2023 täysimääräisesti toteutuvat synergiat (+3 MEUR vuosittain) ja hälventyvät inflaatiopaineet. Isoimmat riskit liittyvät talouskuvan selkeään heikentymiseen ja kustannuspaineiden jatkumiseen.

Arvostuksessa riskit näkyvät selvästi ylimitoitettuna

Q3-raportti huojensi mielestämme isoimpia riskejä Wulffin osakkeen ympäriltä, kun taas markkinoilla riskejä on hinnoiteltu osakkeeseen viime aikoina olan takaa. Arvostus on mielestämme jo vuodelle 2022 erittäin maltillinen (22e oik.: EV/EBITDA: 5x, P/E: 7x) ja laskee vielä vuodelle 2023 (EV/EBITDA: 4x, P/E: 7x). Hyväksyttävän arvostushaarukkamme keskitasolla (P/E: 10-14x, EV/EBITDA: 6-8x) arvostuksessa olisi yli 50 %:n nousuvara. Yhtiön kehitys, viime vuosien kasvu ja kasvutavoitteet huomioiden taso ei ole mielestämme liian venytetty nykyisessä kasvavienkaan tuottovaatimuksien oloissa. Tulostason jäädessä odotuksista voi arvostuksessa kuitenkin olla laskuvaraa haarukan alalaitaan. Osinkotuotto nousee ennusteillamme noin 4 %:n tasolla, mikä tukee myös tuotto-odotusta. Myös DCF-laskelman arvo (5,4 euroa) on selvästi nykyistä kurssia korkeammalla.