Kamux Q3 - kannattava kasvu jatkuu

Kamuxin Q3-raportti jäi sekä liikevaihdon että liikevoiton osalta hieman ennusteidemme alapuolelle. Ennakoitua suuremmat valuuttakursseista johtuvat rahoitustuotot nostivat osakekohtaisen tuloksen selvästi ennusteidemme yläpuolelle, mutta silti suorituksesta jäi hieman haalea olo. Laskemme raportin jälkeen tehtyjen ennustemuutosten johdosta tavoitehintamme 7,4 euroon (aik. 7,7 euroa). Nostamme houkuttelevan arvostuksen ja laskeneen osakekurssin johdosta suosituksemme osta-tasolle (aik. lisää).

Liikevaihto kasvoi Q3:lla 15 % vertailukaudesta ja oli 140 MEUR. Luku jäi hieman meidän ennusteemme (145 MEUR) alapuolelle. Liikevaihdon kasvu tuli uusien autoliikkeiden avauksista ja laajentumisista sekä liikkeiden vertailukelpoisen myynnin kasvusta (+4,2 %). Yhtiö kertoi Suomessa WLTP-päästömittaustapaan pohjautuvan autoveromuutoksen vaikuttaneen negatiivisesti uusien autojen myyntiin ja sillä oli myös heijastevaikutuksia käytettyjen autojen kauppaan. Kamuxin myytyjen autojen määrä kasvoi Q3:lla 13 % ja oli 12 564 (11 083). Myös bruttokate kasvoi 17 % ja oli 18,0 MEUR. Yhtiö sai epävarmasta markkinatilanteesta huolimatta myytyä enemmän autoja, paremmalla keskihinnalla ja vielä paremmalla katteella kuin vertailukaudella, mitä voidaan pitää hyvänä suorituksena.

Vahvasta liikevaihdon ja bruttokatteen kasvusta huolimatta Q3-liikevoitto kasvoi vain 8 % vertailukaudesta ja oli 6,6 MEUR (Q3’17: 6,1 MEUR). Luku alitti hieman meidän 7,2 MEUR:n ennusteemme. Liikevoittomarginaali laski 4,7 %:iin (Q3’17: 5,1 %), mikä johtuu parista eri tekijästä. Yhtiö on hionut Suomen toiminnan vuosien saatossa kannattavuudeltaan hyvälle tasolle ja se oli sitä myös Q3:lla (EBIT 6,7 %). Uusissa toimintamaissa ei kuitenkaan olla päästy vielä samalle tasolle (Ruotsi EBIT 1,9 % ja Saksa EBIT -4,2%), minkä takia näiden kasvaessa Suomea nopeammin, konsernin liikevoittomarginaali kärsii. Toinen syy heikentyneeseen liikevoittomarginaaliin on tänä vuonna tehdyt rekrytoinnit konsernin avainhenkilöihin, jotta kasvun kiihdyttäminen sujuisi tästä eteenpäin jouhevammin.

Kamux ei anna lyhyen aikavälin ohjeistusta, mutta yhtiö toisti keskipitkän aikavälin tavoitteensa kasvattaa liikevaihto vuonna 2019 vähintään 700 MEUR:oon ja tehdä 4-5 %:n välillä olevaa liikevoittomarginaalia. Kamux avaa tänä vuonna noin 7 uutta autoliikettä ja näillä näkymin yhtiö aikoo ensi vuonna kiihdyttää liikkeiden avaamistahtia noin 10 kappaleeseen. Laskimme vuoden 2018 liikevaihtoennusteemme Q3-raportin jälkeen 531 MEUR:oon (aik. 538 MEUR), mikä tarkoittaa 17 %:n kasvua edellisvuodesta. Hieman ennakoitua heikomman kannattavuuden takia laskimme oikaistun liikevoittoennusteemme 21,7 MEUR:oon (aik. 23,1 MEUR), mikä tarkoittaa 4,1 %:n liikevoittomarginaalia. Vuoden 2019 liikevaihtotavoitteen (700 MEUR) saavuttaminen vaatisi yhtiöltä yli 30 %:n kasvua ensi vuonna, mikä pidämme erittäin haastavana. Laskimme 2019-liikevaihtoennusteemme 671 MEUR:oon (aik. 677 MEU) ja tarkistimme oikaistun liikevoittoennusteemme 27,3 MEUR:oon (aik. 28,9 MEUR), mikä tarkoittaa 4,1 %:n liikevoittomarginaalia.

Päivitettyjen ennusteidemme mukaiset tulospohjaiset arvostuskertoimet eivät ole tälle vuodelle vielä erityisen matalat (P/E 15x ja EV/EBITDA 11x). Yhtiöllä on kuitenkin selkeät askelmerkit uusien myymälöiden avaamisille, joiden vetämänä liikevaihto ja tulos pysyvät ensi vuonna hyvässä kasvussa. Vuoden 2019 ennusteidemme perustella tulospohjainen arvostus laskee jo houkuttelevalle tasolle (P/E 12x ja EV/EBITDA 9x). Tämä on mielestämme Kamuxin vahvoilla pitkän aikavälin kasvunäkymillä, liikevoittomarginaalin parannuspotentiaalilla ja liiketoimintamallin alhaisella riskitasolla hyvin houkutteleva arvostus. Ennustamallamme noin 40 %:n osingonjakosuhteella Kamuxin lähivuosien osinkotuotot ovat 2,6 % ja 3,4%.