Kemira: Vuoden lopun tuloskunto oli hurja

Kemiran perjantaina raportoimat Q4-luvut peittosivat odotukset kirkkaasti. Myös vuodelle 2023 annettu ohjeistus viitoittaa selvästi odotettua parempaa tuloskehitystä. Olemme kohottaneet selvästi vuoden 2023 ennusteitamme, minkä lisäksi myös lähivuosien ennusteemme nousivat. Ennustemuutoksia heijastellen nostamme tavoitehintamme 16,0 euroon (aik. 14,0 euroa), mutta toistamme vähennä-suosituksemme, sillä mielestämme nykykurssi hinnoittelee tulostason kestävää nousua omia odotuksiamme korkeammalle tasolle.

Vuosi päätettiin odotukset ylittäviin lukuihin

Kemiran Q4-liikevaihto kasvoi etenkin voimakkaasti kohonneita myyntihintoja heijastellen 35 % 968 MEUR:oon, mikä ylitti meidän sekä konsensuksen ennusteet reilulla marginaalilla. Kasvua veti voimakas hintojen nousu, kun taas myyntimäärät laskivat Pulp & Paperissa ja kehittyivät vakaasti Industry & Waterissa. Hintojen nousu kiri selvästi kustannusten nousun edelle ja näin ollen Q4:n operatiivinen käyttökatemarginaali nousi erinomaiselle 18,3 %:n tasolle (vrt. Kemiran taloudellinen tavoite oper. käyttökate-% 15-18 %). Tätä kokonaiskuvaa heijastellen Q4:n operatiivinen käyttökate kohosi 177 MEUR:oon ja selvästi yli odotuksien. Etenkin energian hinnan kohottamista hinnoista hyötyneen Pulp & Paperin marginaali oli hurjalla 19,9 %:n tasolla ja selvästi odotuksiamme parempi. Osinkoa Kemira korottaa 0,62 euroon osakkeelta, mikä oli hieman ennakoimaamme suurempi korotus.

Ennusteet selvästi ylös vuoden 2024, mutta myös lähivuosien osalta

Kemira antoi vuodelle 2023 ohjeistuksen, jonka mukaan sen liikevaihdon odotetaan olevan 3200 ja 3700 MEUR:n välillä ja operatiivisen käyttökatteen odotetaan olevan 500 ja 600 MEUR:n välillä. Tämä oli selkeästi odotuksiamme vahvempi ohjeistus, sillä ennen Q4-raporttia ennusteemme olivat tulosohjeistuksen alalaidalla. Käsityksemme mukaan Kemiran molempien segmenttien kysyntäkuva on säilynyt suhteellisen hyvänä ja oletettavasti pienestä volyymien laskusta huolimatta hintojen nousu ajaa kasvua vielä etenkin alkuvuonna. Odotamme kuitenkin hintojen trendin kääntyvän vuoden toisella puoliskolla. Tämä on arviomme mukaan osittain riippuvainen energiamarkkinoiden kehityksestä, jonka osalta on piirrettävissä skenaarioita molempiin suuntiin. Olemme kohottaneet vuosien 2023-2024 käyttökatteen ennusteitamme 18% ja 4 % ja kuluvan vuoden vertailukelpoisen käyttökatteen ennusteemme kohosi 590 MEUR:oon. Odotamme liikevaihdon laskevan selvästi vuonna 2024 etenkin lopputuotteiden hintojen kehitystä heijastellen, mutta Kemiran operatiivisen käyttökatemarginaalin odotamme säilyvän varsin hyvällä noin 16 %:n tasolla.

Arvostus heijastelee kohonnutta tulostasoa, jonka emme odota olevan kestävä

Kemira hinnoitellaan vuosien 2023-2024 ennusteillamme P/E-kertoimilla 11x ja 14x, kun taas vastaavat (oik.) EV/EBIT-kertoimet ovat 9x ja 11x. Vahvalla kuluvan vuoden tuloksella arvostus on edellisten viiden vuoden keskiarvojen alapuolella, kun taas odottamallamme tuloksen laskulla vuoden 2024 arvostuskertoimet ovat paremmin linjassa historiallisen arvostustason kanssa. Suhteellisesti Kemira arvostetaan vahvan tuloksen ansiosta alennuksella vuoden 2023 kertoimilla suhteessa verrokkeihin, kun taas vuoden 2024 arvostus nousee preemiolle. Mielestämme nykyinen kurssitaso edellyttäisi tuloksen nousua kestävästi vuosien 2022 ja 2023e vahvalle tasolle, mitä taas emme ennusteissamme odota. Tätä samaa kuvaa piirtää myös kassavirtamallimme, joka on viime vuoden toteumaa matalammilla pitkän tähtäimen kannattavuusennusteilla nykykurssin alapuolella 16,3 eurossa.