Kesko: Vakaata menoa vaikeassa markkinassa

Q2-raportti ylitti hieman odotuksemme, mutta isossa kuvassa raportti ei tarjonnut yllätyksiä. Rakentamisen ja talotekniikan sekä ruokakaupan odotamme edelleen ajavan yhtiön tuloksen laskua kuluvana vuonna haastavassa markkinassa. Uskomme Keskon peruspilareiden olevan silti edelleen erinomaisessa kunnossa ja tuloskasvuun paluun pitäisi tapahtua heti, kun toimintaympäristö helpottuu. Arvostus on laadukkaita yhtiöitä operoivalle Keskolle maltillinen (2023 P/E 14x). Toistamme lisää-suosituksen ja tarkistamme tavoitehintamme 19,0 euroon (aik. 18,5 €).

Vakaa suorittaminen jatkui vaikeassa markkinassa

Keskon päivittäistavaran (PT) Q2:n liikevoitto laski 4 %:lla 118 MEUR:oon (Inderes: 117 MEUR). Kannattavuutta tuki jälleen Kespron hyvä foodservice-myynti, mutta sitä heikensi ruoan hinnan noususta johtuneet muutokset ostokäyttäytymisessä sekä kampanjamyynnin osuuden kasvu. Keskon markkinaosuus ruuan vähittäiskaupassa laski myös jälleen kokonaismarkkinoiden kasvettua noin 7,8 %:lla ja K-ryhmän päivittäistavaramyynnin kasvaessa 4,6 %:lla. Positiivista kuitenkin oli, että markkinaosuuden lasku hidastui aiemmasta. Rakentamisen ja talotekniikan (R&T) liikevoitto laski puolestaan 34 %:lla 72 MEUR:oon (Inderes: 70 MEUR). Samalla markkinaosuudet kuitenkin jatkoivat vahvistumistaan Suomessa sekä K-Raudan että Onnisen osalta. Autokaupan liikevoitto kasvoi ennätykselliseen 24,3 MEUR:oon (Q2’22: 15,1 MEUR) uusien autojen vahvan tilauskirjan purkautuessa (Inderes 19,3 MEUR) ja myynti kasvoi laaja-alaisesti myös muissa autotoiminnoissa. Kokonaisuutena Keskon vertailukelpoinen liikevoitto laski 208 MEUR:oon (Q2’22: 236 MEUR) ollen edelleen vahva ja se ylitti ennustamamme 197 MEUR.

2023 ennusteet nousivat vain Q2:n tulosylityksen verran lähelle tarkennetun ohjeistuksen keskikohtaa

Nostimme tulosylityksen myötä 2023 liikevoiton ennustettamme 1 %:lla 710 MEUR:oon (2022: 815 MEUR), ja yhtiön liikevoittomarginaalin odotamme laskevan nyt 5,9 %:iin (2022: 6,9 %). Ennusteemme on lähellä tarkennetun ohjeistushaarukan keskikohtaa (680-760 MEUR). Segmenteistä suurinta tulonpudotusta vuodelle 2023 odotamme edelleen R&T:ltä (-37 %), kun uudisrakentamisen hiipuminen painaa sen tuloskuntoa. Laskua osin pehmentää se, että R&T:n myynnistä noin puolet tulee korjausrakentamisesta, jonka ennustetaan kasvavan hieman myös tänä vuonna. Myös uusiutuvaan energiaan sekä energiatehokkuuteen tehtävät investoinnit tukevat segmentin näkymää etenkin Onnisen puolella. PT-kaupan tuloksen odotamme laskevan viime vuodesta loivasti (-2 %) ja Autokaupan parantavan ~50 %:lla. Vuodesta 2024 eteenpäin odotamme liiketuloksen jälleen kääntyvän kasvuun kasvustrategian systemaattisen toteutuksen vetämänä ja markkinatilanteen asteittain normalisoituessa.

Laadukkaita liiketoimintoja kohtuullisella hintalapulla

Keskon arvostus (P/E 2023-24 14x) on selvästi historiallisia tasoja (P/E 20x) alempi. Kertoimien lasku suhteessa historiaan on kuitenkin osin perusteltua, sillä 1) toimintaympäristön tulevaan kehitykseen liittyy normaalia enemmän epävarmuutta, 2) tulos laskee selvästi ennätystasoilta 3) korot ovat nousseet nostaen sijoittajien tuottovaadetta. Viimeisen 12kk arvostuskerroin (P/E 13x) on edullinen, mutta nettotuloksen elpyessä vasta vuoteen 2025 mennessä näille tasoille (EPS 1,45 €) muodostuu haarukoimamme tuotto-odotus P/E-kertoimien hitaasta elpymisestä kohti 15x tasoja sekä 6 %/v osinkotuotosta. Tuotto-odotus riittää mielestämme kuittaamaan ennusteitamme suurempaan tulospudotukseen liittyvät riskit. Samalla yritysostot tuloskasvun vauhdittajina ovat positiivinen optio sijoittajalle taseen velkavivun ollessa matala. Suhteellisesti yhtiötä hinnoitellaan vain lievällä preemiolla verrokkiryhmään nähden, kun aiempina vuosina yhtiö on nauttinut selvästä preemiohinnoittelusta.