Qt: Näkymien vakautuminen oikaisi aliarvostuksen

Qt:n Q4-raportti oli odotuksiamme vahvempi ja vahvojen näkymien valossa olennaisesti heikomman kasvun skenaariot eivät mielestämme enää näytä erityisen todennäköisiltä. Yhtiön kasvunäkymä ja -tarina ovat edelleen houkuttelevia ja nostimme lievästi ennusteitamme raportin pohjalta. Osakkeen arvostus (23-24e oik. EV/EBIT 37-25x) on ottanut ansaitusti tasokorjauksen ja on mielestämme varsin neutraali. Ennustenostojen ja riskitason laskun myötä nostamme tavoitehintamme 72 euroon (aik. 55 €), mutta arvostustason noustua laskemme suosituksemme vähennä-tasolle.

Kannattavuus ja näkymä ylittivät odotuksemme

Qt:n Q4-liikevaihto kasvoi loppuvuonna valuutoista oikaistuna täysin linjassa ennusteisiimme (+32 %), mutta kannattavuus (Q4’22 EBITA-: 37 %, Inderes: 29 %) oli operatiivisesti selvästi parempi ja kasvun kulutehokkuus siten odotettua vahvempaa. Ohjeistus vuodelle 2023 oli kasvun osalta (20-30 % vertailukelpoisesti) odotuksiamme parempi ja raporttia edeltänyt kasvuennusteemme (+20 %) jäi ohjeistuksen alalaitaan. Markkinatilanteen tuomat haasteet Qt:n myyntiin ovat nähdäksemme edelleen läsnä, vaikka yhtiön omat myönteiset viestit viittaavatkin näkymien vakautumiseen syksyllä valloilla olleeseen epävarmuuteen nähden. Raportti kasvatti kokonaisuutena luottamustamme yhtiön kasvun edellytyksiin lähivuosina ja arvioimme yhtiön kasvuvauhdin pohjien nyt löytyneen.

Markkina on antanut merkkejä voimakkaasta kasvusta

Qt on investoinut etenkin sulautettujen järjestelmien ohjelmistokehitystyökalujen markkinaan, joka kasvaa arviomme mukaan vahvasti graafisten käyttöliittymien yleistyessä arkisissa laitteissa. Viime vuosien pula puolijohteista on nähdäksemme ollut osin oire kasvun kiihtymisestä. Yhtiölle tärkeissä sulautetuissa järjestelmissä kilpailukenttä on arviomme mukaan vasta muodostumassa. Qt on toisaalta jo ottanut markkinalta vahvan aseman ja yhtiön kehittäjälisenssitulot on moninkertaistuneet viime vuosina. Kilpailukentässä on yksittäisiä (erit. Flutter) alustavaa suosiota nopeasti keränneitä kilpailijoita, joista voi nousta merkittäviä kilpailevia toimijoita sulautettujen järjestelmien markkinalle. Odotamme Qt:n kuitenkin säilyttävän aseman yhtenä markkinan tärkeimmistä pelureista myös jatkossa.

Heikentyvä talousympäristö hillitsee kasvun kulmakerrointa, mutta näkymässä on vakautumisen merkkejä

Nostimme Q4-lukujen pohjalta lievästi lähivuosien ennusteitamme ja siirsimme kasvun painoa lyhyellä tähtäimellä jakelulisensseistä kehittäjälisensseihin. Ennusteemme Qt:n kasvulle (2023e: +25 %, vertailukelpoisesti ~26 %) on uuden ohjeistuksen keskivaiheilla. Näemme edelleen riskejä tietyn varovaisuuden jatkumisesta Qt:n asiakkaiden lisenssihankinnoissa, mutta näemme kasvun ennusteriskien laskeneen silti selvästi. Kannattavuuden ennustamme pysyvän ohjeistuksen keskivaiheilla (EBITA-% 2023e: 25 %). Ennustamme Qt:n liikevaihdon kasvavan vuosina 2023-2025 noin 25 % vuodessa, saavuttaen 305 MEUR tason 30 %:n liikevoittomarginaalilla vuonna 2025.

Aliarvostus on mielestämme purkautunut ja arvostuskuva epäyhtenäinen

Luotamme tuloskasvun laskevan kireitä lyhyen tähtäimen arvostuskertoimia nopeasti kohtuullisiksi (23-25e oik. EV/EBIT: 37x-18x). Perusskenaariossamme arvioimme osakkeen tarjoavan ohuen 5 %:n vuotuisen tuotto-odotuksen vuoteen 25. Kansainvälisiin verrokkeihin nähden yhtiötä hinnoitellaan lievällä alennuksella 2023 kasvuun ja kannattavuuteen suhteutetuilla liikevaihtokertoimilla, mutta leveämmällä alennuksella jo 2024 kertoimilla. Osake on mielestämme nyt varsin täyteen hinnoiteltu ja riskit arvostuskertoimien laskuun koholla, vaikka pitkäjänteisen sijoittajan näkökulmasta positiiviset optiot (vahvempi kasvu ja yritysostot) eivät välttämättä aiheutakaan hinkua kevennyksiin.