Siili Q3: Tehokkuus fokuksessa

Toistamme Siilin osakkeen lisää-suosituksen ja 11,50 euron tavoitehinnan. Siilin liikevaihto laski odotetusti orgaanisesti ja kannattavuus oli sen ajamana heikko. Kehitystä painoi odotetusti markkinatilanteen heikentyminen Siilille tärkeillä osa-alueilla. Yhtiö on toteuttanut ja toteuttaa uusia tehokkuustoimenpiteitä, mikä tukee kannattavuutta jo Q4:stä. Ennusteemme ovat varovaisesti ohjeistuksen alalaidalla ja lähivuosina alle historiallisen tason. Ennusteillamme arvostuskuva on näkemyksemme mukaan houkutteleva (2023-24 EV/EBITA ~9x). Talouden ja markkinan epävarmuuden elpyessä on yhtiön operatiivisessa tekemisessä ja siten myös osakkeessa edelleen nousuvaraa.

Liikevaihto laski hieman orgaanisesti, mikä oli linjassa odotuksiimme Q3:lla

Siilin liikevaihto oli vertailukauden tasolla 27,0 MEUR:ssa, mikä oli linjassa odotuksiimme. Orgaanisesti liikevaihto laski 4 %, markkinaepävarmuuden ajamana. Markkinan heikkous on iskenyt juuri Siilille tärkeille osaamisalueille, erityisesti ohjelmistokehitykseen ja autotoimialaan. Ymmärryksemme mukaan finanssitoimialan ja julkisen sektorin kysyntä on ollut suhteellisesti parempaa. Alihankinnan käyttö laski Q3:lla vajaa 40 osaajalla, mikä on luonnollista hitaamman kysynnän markkinaympäristössä ja antaa edelleen joustavuutta kulurakenteeseen (Q3 alihankinnan osuus 14 % osaajista). Oma henkilöstömäärä laski 8:lla 1053:een ensimmäisten muutosneuvotteluiden ajamana.

Kannattavuus oli odotetusti paineessa laskutusasteiden ajamana

EBITA-liikevoitto laski vertailukaudesta ja oli 1,3 MEUR tai 4,7 % liikevaihdosta Q3:lla (Q3’22 2,3 MEUR tai 8,7 % liikevaihdosta). Tulos ja kannattavuus oli näin hieman yli ennusteemme (1,1 MEUR tai 4,0 %). Kannattavuutta painoi arviomme mukaan orgaanisen kasvun heikkenemisen myötä laskeneet laskutusasteet. Yhtiö kertoi lokakuun alussa uusista muutosneuvotteluista, jotka tukevat Q4:ää. Yhtiö pystyy arviomme mukaan edelleen myös sopeutumaan muuttuneeseen markkinatilanteeseen vähentämällä alihankintaa, kysynnän mukana.

Pidimme ennusteet lähes ennallaan

Yhtiö toisti ohjeistuksen ja odottaa vuoden 2023 liikevaihdon olevan 120–140 MEUR ja EBITAn 8,3–11,8 MEUR. Teimme vain pieniä tarkennuksia ennusteisiimme Q3-raportin pohjilta, alkuviikon ennustemuutoksien jälkeen. Pahin tulosvaroitusriski poistui Q3:n myötä, mutta yhtiön on edelleen onnistuttava loppuvuoden säästötoimenpiteissä. Näin lyhyellä aikavälillä fokus on ymmärryksemme mukaan tehokkuudessa. Ennustamme vuoden 2023 liikevaihdon kasvavan 5 % 125 MEUR:oon ja EBITAn olevan 8,6 MEUR. Vuonna 2024 ennustamme liikevaihdon laskevan 1 %:n ja EBITA-%:n nousevan 0,5 %-yksikköä 7,2 %:iin liikevaihdosta. Lähivuosina ennustamme varovaisesti yhtiön kasvavan orgaanisesti keskimäärin 4 % ja kannattavuuden olevan 7-8 %, mikä on alle 3 vuoden historiallisten tasojen ja selvästi alle yhtiön tavoitteiden (orgaaninen kasvu 10 % ja EBITA-% 12 %). Mikäli Euroopan talouksien taantumat jäisi lyhytaikaiseksi, korot kääntyisivät laskuun ja kysyntänäkymä paranisi olisi lyhyen aikavälin ennusteissa nousuvaraa, sillä osaajia on saatavilla.

Arvostukuva maltillinen lyhyellä aikavälillä ja markkinan ”normalisoituessa” potentiaalia piisaa

Siilin arvostusta tarkastellessa suosimme tuttuun tapaan EV-pohjaisia kertoimia, koska se huomioi yritysostojen vähemmistörakenteet. Ennusteillamme vuosien 2023-24 EV/EBITA-kertoimet ovat 9x ja 8x tai >10 % alle suomalaisten verrokkien, mikä on houkutteleva taso (4v keskiarvo EV/EBITA 12,5x). Matala 0,63x EV/liikevaihto-kerroin kuvaa myös potentiaalia kannattavuuden normalisoituessa. Tuotto-odotus, joka muodostuu tuloskasvusta (7 %), osinkotuotosta (3 %) ja kertoimien lievästä nousuvarasta ylittää oman pääoman tuottovaateen. Keskeisimmät riskit liittyvät talouden heikkouteen ja sen vaikutuksiin sekä kestoon, kansainvälisten toimintojen kasvun hyytymiseen ja yritysostoihin.