Toivo: Iskukykyä viritellään

Toivon Q3-tulos oli isossa kuvassa melko odotustemme mukainen, vaikka tulos jäikin ennusteestamme. Ennusteemme ovat pitkälti ennallaan, mutta päivitimme tuottovaatimusennustettamme ja ensi vuoden asuntovalmistumisia hieman aiempaa matalammiksi. Yhtiön ja koko asuntosektorin lyhyen aikavälin näkymät ovat edelleen epävarmat, mutta mielestämme matalalle painettu arvostus pitää tuotto/riski-suhteen houkuttelevana. Toistamme 1,10 euron tavoitehintamme, mutta laskemme suosituksemme lisää-tasolle kurssinousun ja verrokkien yhä laskeneiden arvostustasojen myötä, mikä rajaa mielestämme nousuvaraa lyhyellä tähtäimellä.

Liikevaihto yli, tulos hieman ali, isossa kuvassa ei merkittäviä yllätyksiä Q3:lla

Toivon liikevaihto kasvoi Q3:lla selkeästi odotuksiamme vahvemmin 13,9 MEUR:oon (Q3’22: 6,7 MEUR, Q3’23e: 8,2 MEUR). Ennusteita korkeampi liikevaihtotaso selittyy arviomme mukaan ennakkoon myytyjen projektien (projektinjohtourakointi ja gryndikohteet) liikevaihdolla. Toivolta valmistui katsauskaudella 131 asuntoa ja Q3:n lopussa rakenteilla oli 245 asuntoa. Liikevoitto laski odotuksiamme jonkin verran enemmän 2,1 MEUR:oon (Q3’23e: 2,8 MEUR), käyvän arvon muutoksien jäätyä odotuksistamme. Taustalla oli odotuksiamme pienemmät laskennalliset kehitysvoitot ja arviomme mukaan matalakatteisemman projektinjohtourakoinnin kasvanut osuus liikevaihdossa suhteessa asuntomyynteihin. Vuokrausaste oli hyvällä 98 %:n tasolla ja vuokratuotot kasvoivat hieman odotuksiamme ripeämmin. Osakekohtainen NAV oli kesäkuun lopussa 1,16 eurossa (Q1’23: 1,14 euroa). Toivo kertoi aloittaneensa strategiatyön syksyllä ja arviomme mukaan yhtiö pyrkii muokkaamaan liiketoimintaansa niin, että se skaalautuu myös korkeampien korkojen ympäristössä.

Tuottovaatimuksessa yhä painetta ylöspäin, mutta hieman aiempaa vähemmän

Kokonaisuutena ennusteissamme ei tapahtunut isoja muutoksia. Merkittävin muutos oli hieman laskemamme tuottovaatimusennuste. Odotamme nyt portfolion tuottovaatimuksen nousevan nykyisestä 4,8 %:sta noin 5,2 %:iin (aik. 5,3 %). Ennustamme tämän aiheuttavan yhdessä vertailukelpoisten nettovuokrien 2,3 %:n kasvun kanssa Toivon kiinteistöportfolioon noin 7,6 MEUR:n (aik. 12,6 MEUR) negatiivisen käyvän arvon muutoksen (-4,4 % suhteessa Q3’23:n lopun sijoituskiinteistöihin). Odotamme tämän jaksottuvan tasaisesti H2’23-H1’24 välille, sillä arvelemme, että ottaa aikaa, kunnes transaktiomarkkinoilla sopeudutaan muuttuneeseen korkotilanteeseen. Laskimme odotuksiamme ensi vuoden investoinneista ja asuntovalmistumisista. Muiden tekemiemme tarkennusten vaikutus on jäänyt ennusteissa vähäisiksi. Kokonaisuudessaan odotamme Toivon liikevoiton jäävän kuluvana vuonna ohjeistuksen (10-17 MEUR) alapuolelle 6,3 MEUR:oon (aik. 4,2 MEUR) ja nousevan vuonna 2024 noin 10,3 MEUR:oon. Osakekohtaisen NAV:n odotamme kasvavan tänä ja ensi vuonna 1,11 euroon ja 1,19 euroon.

Tuotto/riski-suhde houkutteleva, vaikka kurssinousu haukannut osan tuotto-odotuksesta

Olemme tarkastelleet Toivon arvostusta SOTP-laskelman, lähimmän verrokkiyhtiö K-Fastigheterin arvostuskertoimien ja vuoden 2024 NAV-ennusteemme nykyarvon kautta. Edellä mainituilla menetelmillä Toivon osakkeen arvo liikkuu 0,62-1,32 euron välillä. Arvostushaarukka on erittäin leveä, ja verrokkihinnoitteluun painottuva matala alalaita vaatisi koholla olevien lyhyen tähtäimen riskien realisoitumista. Nykykurssi ei jätä lainkaan arvoa yhtiön hankekannan pidemmän aikavälin kehityspotentiaalille. Rakennuttamisen volyymien jälleen elpyessä arvioimmekin nykyisessä arvostuksessa olevan tuntuvaakin nousuvaraa, mutta nykyisessä epävarmuudessa emme usko markkinan olevan vielä valmis hinnoittelemaan tätä potentiaalia lyhyellä aikavälillä. Näemme maltillisen arvostuksen pitävän osakkeen tuotto/riski-suhteen houkuttelevana.