Copyright © 2021. Inderes Oyj. All rights reserved.

Mitä selittäviä tekijöitä taustalla miksi suomalaiset yhtiöt usein hinnoitellaan alemmalla valuaatiolla? Hinnoitteluvirhe vai markkinapaikasta johtuvaa? EV/EBITDA-kertoimella Kotipizzan osake hinnoitellaan noin 8-14 %:n alennuksella verrokkiryhmään nähden ja P/E-kertoimella mitattuna alennus on noin 19-21 %. Kotipizzan osinkotuottoennuste 2018 4,6 %. Lähimmät kv-verrokit mediaani osinkotuotto 2,5 % 2018 ennusteilla.

Answer 

Hei!

Kotipizzan tapauksessa alennus verrokkiryhmään on tosiaan ollut melko suuri heti listautumisen jälkeen, mutta se on viime aikoina hyvien suoritusten jatkuessa ja kannattavuuslukujen parantuessa kaventunut merkittävästi. Edelleen Kotipizzan osake on tulospohjaisilla P/E- ja EV/EBITDA-kertoimilla noin 10 % verrokkiryhmää halvempi, mutta tämä ero oli selvästi suurempi, kun aloitimme yhtiön seurannan vuoden 2016 marraskuussa (arvostuskertoimesta riippuen noin 30-50 %:n alennus verrokkiryhmään). Kotipizzalla oli pörssitaipaleen alkuvaiheessa vielä hieman todistettavaa markkinoille kasvu- ja kannattavuuslukujen osalta ja selvä alennus verrokkiryhmään nähden johtui markkinoiden matalasta luottamuksesta yhtiön tulevien vuosien tuloskehitykseen. Nyt pitkään kestäneen vahvan kasvun, positiivisten kannattavuusyllätysten ja ohjeistusten nostojen jälkeen osakemarkkinat ovat alkaneet luottaa Kotipizzan tuloksentekokykyyn, mikä on heijastunut myös yhtiön arvostuskertoimien nousuna lähemmäs kansainvälisiä verrokkeja.

Kotipizzan nykyinen alennus suhteessa verrokkiryhmään voi johtua mielestämme monesta tekijästä. Esimerkkejä tällaisista voi olla esim. yhtiön pieni koko (markkina-arvo vain 90 MEUR). Jo pelkästään pienen koon takia moni iso sijoittaja ei voi sääntöjen mukaan ostaa osaketta, vaikka haluaisi, sillä esim. rahaston säännöt voivat estää tietyn kokoluokan alapuolella oleviin osakkeisiin sijoittamisen. Tämä sulkee pois monta mahdollista osakkeesta kiinnostunutta ostajaa. Toinen syy alennukseen on Kotipizzan heikommat kannattavuusluvut suhteutettuna verrokkeihin. Vuoden 2016 toteutuneilla luvuilla monet Kotipizzan ulkomaiset verrokit tekivät keskiarvolla mitattuna lähelle 20 %:n liikevoittomarginaalia, kun Kotipizzan vastaava luku jäi 8 %:iin. Verrokkiryhmän pääomien tuotot olivat myös lähellä 30 %:a keskiarvolla mitattuna, kun Kotipizzan ROE-% jäi hieman yli 10 %:iin. Kotipizzalla on myös toimintaa pelkästään Suomessa, kun monet verrokeista ovat ympäri maailmaa toimivia kansainvälisiä miljardiluokan yhtiöitä. Näiden yhtiöiden brändiarvo on aivan eri luokkaa kuin Kotipizzan, mikä näkyy myös osakkeiden korkeammassa hinnoittelussa (vrt. McDonald’s). Tämän lisäksi Kotipizzan toiminnan rajaaminen pelkästään pienelle Suomen markkinalle voidaan luokitella sekä maantieteelliseksi riskiksi että kasvumahdollisuuksia rajaavaksi tekijäksi. Kaikki nämä tekijät yhteenlaskettuna ja (mahdollisesti monta muutakin tekijää) saavat sijoittajat vaatimaan Kotipizzan osakkeelta hieman matalampaa arvostusta kuin kansainvälisiltä verrokkiyhtiöiltä. 

Tämä vastaus on laadittu pääosin Kotipizza-kysymykseen, mutta monet mainituista argumenteista pystytään myös yleistämään laajemmin Suomessa listattujen pienten yhtiöiden alennukseen ulkomaisiin verrokkeihin nähden.

Kiitos kysymyksestä!