Copyright © 2021. Inderes Oyj. All rights reserved.
Käyttäjätili

Hei anonyymi!

Luomalla maksuttoman Inderes-tilin, pääset käsiksi Inderesin analyysiin, voit tilata suositun aamukatsauksen ja seurata sinua kiinnostavia yhtiöitä sekä keskusteluita.

Luo tili

Onko sinulla jo Inderes-tili?

Negatiivinen nettokäyttöpääoma

Inderes Q&A 20.05.2022 16:35

Moi! Vääntäisittekö rautalangasta, mitä tarkoittaa negatiivinen nettokäyttöpääoma ja miksi se on hyvä asia? Käytännön esimerkki ja tekniset detailit olisi kova.

Inderesin kommentti 


Moikka!

Kiitos hyvästä kysymyksestä. Ennen kuin tarkastellaan itse asiaa, on mielestäni hyvä täsmentää, miksi sijoittajien on tärkeä seurata käyttöpääomaa ja sen tehokasta käyttöä.

Jotta yhtiö voisi liiketoiminnallaan tuottaa kassavirtaa osakkeenomistajille, tulee sen investoida kapasiteettiin, jolla tuottaa lopulta myytäväksi tarkoitettuja tuotteita ja palveluita. Tämä voi tarkoittaa esimerkiksi varastojen ostamista, uuden tehtaan rakentamista, uusien työntekijöiden palkkaamista tai tutkimus- ja kehitysprojektiin panostamista. Yhtiö odottaa generoivansa tuottoa jokaista investoitua euroa kohden. Kun yhtiö myy esimerkiksi fyysisiä tuotteita, tarvitsee se jonkinlaisen varaston vastatakseen kysyntään. Tuotteiden myynnin myötä yhtiölle aiheutuu myyntisaamisia, ja toisaalta myytävien tuotteiden hankkimisesta ostovelkoja. Eli toisin sanoen liiketoiminta sitoo käyttöpääomaa.

Liiketoiminnan luonteesta ja siten liiketoimintamallista riippuen käyttöpääoman tehokkuus voi olla hyvinkin olennainen komponentti, kun tarkastellaan liiketoiminnalla aikaansaatua sijoitetun pääoman tuottoa, joka puolestaan viimekädessä määrää, luoko yhtiö arvoa liiketoiminnallaan. Toisin sanoen yritys luo arvoa liiketoiminnallaan vain ja ainoastaan mikäli sijoitetun pääoman tuotto (ROIC) on suurempi kuin pääoman kustannus (WACC). Mikäli näin ei tapahdu, pitkässä juoksussa liiketoiminta tuhoaa arvoa.

Toisaalta sama pätee myös kasvuun. Kasvu itsessään luo arvoa vain, jos uudelleensijoitetun pääoman (RONIC, return on new invested capital) ylittää sille vaaditun tuottovaateen. Sijoitetun pääoman tuoton kaavassa nimittäjän sijoitettu pääoma sisältää myös käyttöpääoman. Tätä optimoimalla sijoitetun pääoman kiertonopeus (liikevaihto / sijoitettu pääoma) paranee, joka on liiketoiminnan operatiivisen kannattavuuden (NOPAT-%, net operating profit after tax) kanssa toinen sijoitetun pääoman tuoton komponenteista. Käyttöpääoman tehokkuutta on hyvä seurata erityisesti silloin, jos liiketoiminta sitoo paljon käyttöpääomaa (esim. tukkukauppa). Sijoitetun pääoman tuoton komponenttien hahmottamiseksi suosittelen tutustumaan DuPont-analyysiin.

Historia antaa viitteitä tulevasta, mutta niin liiketoiminnassa kuin sijoittamisessakin katse tulisi suunnata tulevaisuuteen. Yksinkertaistaen ja tulevaisuuden arvonluonnin näkökulmasta sijoittajan tulisi keskittyä pohtimaan, kuinka suuri on uudelleensijoitetun pääoman tuotto yli ajan suhteessa sille vaadittuun kustannukseen, ja toisaalta, kuinka kauan yhtiö pystyy ylläpitämään korkeaa sijoitetun pääoman tuottoa.

Edelliseen viitaten, liiketoiminnan arvonluontiin voidaan jossain määrin vaikuttaa käyttöpääoman optimoinnilla, jolla voidaan parantaa sijoitetun pääoman kiertonopeutta (liikevaihto / sijoitettu pääoma). Tähän negatiinen käyttöpääoma luonnollisesti liittyy.

Määritellään ensiksi käyttöpääoma. Käyttöpääoma on vaihto-omaisuus + myyntisaamiset - ostovelat - saadut ennakot. Kun käyttöpääoma on negatiivinen, on laskutoimituksen summa tällöin luonnollisestikin negatiivinen. Toisin sanoen ostovelkojen ja saatujen ennakoiden summa on myyntisaamisten ja vaihto-omaisuuden summaa suurempi. Oli liiketoiminta luonteeltaan minkälaista tahansa, sitoo se aina pääomaa (aineellista, aineetonta tai niin sanottua henkistä pääomaa). Siksi on tärkeää suhteuttaa myös tuotot niiden aikaansaamiseksi vaadittuihin pääomiin.

Käyttöpääoma on käytännössä operatiiviseen eli päivittäiseen liiketoimintaan tarvittavaa pääomaa, jota ilman yrityksen operaatiot eivät pyörisi. Käyttöpääoman etumerkkiin vaikuttaa olennaisesti yhtiön arvoketjuasema, millä liiketoimintamallilla yhtiö toimii ja minkälaisesta liiketoiminnasta ylipäätänsä on kyse. Esimerkiksi valmistavassa teollisuudessa liiketoimintaa harjoittaakseen yhtiö tarvitsee jonkinlaisen varaston valmistaessaan fyysisiä tuotteita ja myös myyntisaamisia sekä ostovelkoja luonnollisesti syntyy. Teknologiayritysten myyntisuoritteet ovat useimmiten aineettomia, eikä varastoihin siten sitoudu fyysisiä tuotteita. Tällaisten yritysten taseiden vaihto-omaisuuserät ovat hyvin erilaisia verrattuna valmistavan teollisuuden yhtiöihin.

Yksinkertaistaen voidaan sanoa, että käyttöpääoman ollessa negatiivinen asiakkaat (ml. tavarantoimittajat) rahoittavat operatiivisen liiketoiminnan. Tällöin pääomaa ei nettomääräisesti sitoudu käyttöpääomaan, kuten vaihto-omaisuuteen. Liiketoiminnan kasvaessa tämä heijastuu liiketoiminnan rahavirtaan positiivisesti, mutta liikevaihdon kutistuessa negatiivinen käyttöpääoma on rahoitettava itse. Toisaalta, jos käyttöpääoma on positiivinen, yhtiö rahoittaa asiakkaidensa liiketoimintaa. Tällöin pääomaa sidotaan käyttöpääomaan liiketoiminnan kasvaessa, joka näkyy negatiivisesti liiketoiminnan rahavirrassa. Tässä tapauksessa, jos liikevaihto kutistuukin, on vaikutus liiketoiminnan rahavirtaan päinvastainen. Seuraavaksi pohditaan, mitkä tekijät näihin tilanteisiin voivat johtaa.

Positiivinen käyttöpääoma voi olla yrityksen liiketoimintamallin ja tehtyjen strategisten valintojen puitteissa elinehto, joista poikkeaminen voi muuttaa yrityksen liiketoimintaa rajusti. Esimerkiksi tilanteessa, jossa yrityksen asiakaskunta on hyvin keskittynyt, yritys on riippuvainen tietyistä asiakkaista ja nämä asiakkaat tilaavat suuria volyymeja, on asiakkailla väistämättä jonkinlaista neuvotteluvoimaa.

Tällaisessa tilanteessa yrityksen on kyettävä turvaamaan toimituskykynsä sopimusehtojen puitteissa, jonka seurauksena pääomaa sitoutuu varastoon ja myös myyntisaamisiin heikon neuvotteluaseman johdosta tavanomaista enemmän. Tällä pyritään turvaamaan toimituskykyä ja sitä kautta myös kilpailukykyä. Neuvotteluasema tavarantoimittajiin ja asiakkaisiin eli toisin sanoen toimiala- ja arvoketjuasema vaikuttaa käyttöpääoman sitoutumiseen. Neuvotteluaseman tai ennemminkin neuvotteluvoiman tai sen vähyyden määrittäminen vaatii liiketoiminnan syvällisempää ymmärrystä. Yleinen esimerkki jonkinlaisesta neuvotteluvoimasta voisi olla se, että yhtiö on tavarantoimittajilleen niin merkittävä asiakas tilausvolyymiensa takia, että se saa parempia maksuehtoja, koska ilman näitä tavarantoimittajat voisivat pahimmassa tapauksessa joutua taloudellisiin vaikeuksiin.

Negatiivinen käyttöpääoma voi olla yhtiön pitkän historian tuoman neuvotteluvoiman tulosta. Yhtiö voi esimerkiksi kurinalaisen asiakas- ja luottoriskin hallinnan avulla pystyä pitämään käyttöpääoman negatiivisena. Toisin sanoen yhtiö voi toimittaa tuotteitaan/palveluitaan normaalia korkeamman riskiprofiilin asiakkaille vain täysimääräistä ennakkomaksua vastaan tai lyhyin maksuajoin. Toisaalta yhtiö voi olla niin merkittävä asiakas tavarantoimittajilleen, että se saa hyvät maksuehdot pitkillä maksuajoilla. Tällöin ostovelat ja ennakkomaksut riittävät kattamaan matalan luottoriskin asiakkaille myönnettävistä maksuaikojen sekä liiketoiminnan pyörittämiseen vaadittavan varastoon sitoutuvat pääomat. Negatiivinen käyttöpääoma luo tiettyä liikkumavaraa palvelu-/tuotantokapasiteetin puitteissa päivittäisen toiminnan kasvattamiseksi ilman lisärahoitustarvetta.

Mikäli yrityksen liiketoimintamalli on rakennettu laajan tuotevalikoiman varaan voi yritys joutua ylläpitämään merkittäviä varastoja kilpailukykynsä säilyttämiseksi ja arvolupauksensa lunastamiseksi. Tämä ilmenee väistämättä korkeina varastotasoina ja tähän voi vaikuttaa myös toimialan rakenne. Tämä usein johtaa siihen, että liiketoiminta sitoo runsaasti käyttöpääomaa.

Toisaalta, jos yhtiön tuotteen hinta on pieni suhteessa asiakkaan loppuratkaisun kokonaiskustannukseen, toimitettava ratkaisu on räätälöintiasteeltaan korkea tai liiketoimintakriittinen, voivat asiakkaan kohtaamat vaihdon kustannukset nousta korkeiksi. Tällaisessa tilanteessa yhtiön neuvotteluvoima suhteessa asiakkaaseen olisi mainio, mikä puolestaan loisi hyvät edellytykset käyttöpääoman hallinnan kannalta optimaalisten maksupostien solmimiseen.

Arvoketjuaseman vaikutusta käyttöpääoman sitoutumiseen voidaan siis katsoa kahdesta suunnasta: suhteessa asiakkaisiin ja suhteessa toimittajiin. Toivottava tilanne olisi myyntisaamisten mahdollisimman nopeat kiertoajat ja vastaavasti ostovelkojen mahdollisimman pitkät kiertoajat (ts. maksupostit). Jos yhtiö on toimialallaan hinnanottaja suhteessa toimittajiin ja / tai yhtiön osuus toimittajan liiketoiminnasta on marginaalinen, ostovelkojen maksuajat ja siten kiertoajat ovat todennäköisesti melko lyhyet. Samainen dynamiikka pätee myös asiakkaiden suuntaan, mikä konkretiaksi käännettynä tarkoittaa esimerkiksi jonkinlaisten varastotasojen ylläpitämistä, heikkoa neuvotteluvoimaa ja näiden summana sekä korkeaa myyntisaamisten kiertoaikaa, sitoutuvaa käyttöpääomaa että heikkenevää liiketoiminnan rahavirtaa.

Ystävällisin terveisin,
Eemeli