UPM:n tuottovaatimus

Kysymyksessä lienee DCF-mallin diskonttauskorko (WACC-%), vaikka tuota kautta toki saadaan suunta myös kerroinpohjaisen arvonmäärityksen taustalla olevista tuottovaatimuksista. WACC-% on Inderesillä osin subjektiivisen arvion tulos, jolla pyritään hahmottelemaan tuottovaatimusta, jolla osakkeita olisi järkevää hinnoitella vallitsevissa markkinaolosuhteissa. Yleisellä tasolla DCF-mallia ja tuottovaatimuksen asettamista meiltä on kommentoinut esimerkiksi Juha Kinnusen jorinoissa.

WACC-% muodostuu CAPM-mallin mukaisesti useista parametreista, vaikka Inderesillä yksittäisiä parametrejä tärkeämpää onkin, että lopputulos (eli WACC-% ja oman pääoman tuottovaatimus) ovat järkeviä ja perusteltavissa. Arviomme on toki vain yksi arvio eikä tässä asiassa ole absoluuttisesti oikeita ja vääriä lukuja vaan jokaisella sijoittajalla on yhtiölle luonnollisesti oma tuottovaatimus ja nämä kaikki huomioiden myös markkinan tuottovaatimus muodostuu.

UPM:n analyysissä olen asettanut pitkän ajan veroprosentin Suomen yritysveroasteen tasolle, joka peilaa myös kohtuudella UPM:n historiallisia toteumia. Velan kustannukseksi olen arvioinut korkotason, jolla oletan UPM:n saavan rahaa lainattua rahaa käytännössä kaikissa markkinaolosuhteissa. Velan osuus kokonaispääomasta taas pohjautuu UPM:n taseen historialliseen rakenteeseen ja yhtiön tasetavoitteisiin. Markkinoiden riskipreemio ja riskitön korko ovat meillä vakioita.

Subjektiivisin osa arvonmääritystä on beta-kerroin, joka siis Inderesillä pohjautuu analyytikon arvioon osakkeen riskitasosta (eikä siis kurssin volatiliteetin perusteella laskettuun arvoon). Syklisessä liiketoiminnassa olevan UPM:n olen yhtiön arvioinut keskimääräistä pörssiyhtiötä hieman riskisemmäksi (beta > 1). Näistä kokonaisuutena UPM:n WACC-%:ksi muodostui edellisessä raportissa 7,2 % ja sen sisällä osakkeenomistajien kannalta kiinnostava oman pääoman tuottovaatimus oli 8,5 %. Nämä luvut ovat myös linjassa esimerkiksi Stora Enson ja Metsä Boardin tuottovaatimusten kanssa, sillä en näe varsinkin pitkällä perspektiivillä osakkeiden riskitasoilla toistaiseksi valtavia eroja yhtiöiden välillä.

Kuvalähde: Inderesin UPM-analyysi (27.1.2022)

t. Antti V.