Anora: Tuotto-odotus parantunut kurssilaskun myötä

Anoran osake on laskenut yli 25 % heikon Q4-raportin jälkeen. Yhtiön liiketoiminta on lähtökohtaisesti tasaista ja defensiivistä ja odotamme tasaista tuloskasvua lähivuosille. Nähdäksemme laskenut arvostus tarjoaakin jo riittävän tuotto-odotuksen ja nostamme suosituksen lisää-tasolle (aik. Vähennä), joskin laskemme tavoitehinnan 6,2 euroon (aik. 6,8) matalampien ennusteiden myötä. Laskimme ennusteita lähinnä yhtiön kasvupanostuksista johtuen.

Osake valunut jo edulliselle tasolle tasainen liiketoiminta huomioiden

Anoran liiketoiminta on tyypillisesti kysyntämielessä vakaata, eikä tuloksessakaan yleensä nähdä suurta heiluntaa. Yhtiön Q4-tulos, osinko ja tämän vuoden ohjeistus olivat odotuksia heikommat, mikä on nähdäksemme ajanut osakkeen yli 25 % alas noin kuukaudessa ja Anoran/Altian pörssihistorian matalimmalle tasolle. Vaikka lähiajan näkymät eivät ole erityisen vahvat markkinan ja kustannusinflaation vastatuulista johtuen, näemme silti yhtiön pystyvän positiiviseen tulostrendiin lähivuosina.

Tase on heikko, mutta sen ei pitäisi aiheuttaa ongelmia

Anoran liiketoiminnan nettorahavirta vuodelta 2022 jäi nollaan, kun käyttöpääoman kasvu söi kassavirran. Tämän ja odotettua heikomman tuloksen takia yhtiön nettovelka/EBITDA nousi vuoden lopussa 3,7x-tasolle (kun huomioidaan Globuksen tulos koko vuodelta), kun tavoitetaso on alle 2,5x. Yhtiö odottaa tuloksen parantumisen ja käyttöpääoman vapauttamisen myötä velkaisuuden laskevan selkeästi vuonna 2023. Meidän ennusteilla nettovelka/EBITDA on kuitenkin noin 3x vuoden 2023 lopussa eli edelleen tavoitetason yläpuolella, joskin mielestämme tasaiselle ja defensiiviselle yhtiölle hyväksyttävällä tasolla. Tämä vaikeuttanee Anoran mahdollisuuksia yritysostoihin, jotka ovat osa sen strategiaa. Emme kuitenkaan usko korkean velkaisuuden aiheuttavan suurempia ongelmia, sillä se uudelleen rahoitti pankkilainansa 2023 lopussa, eikä sillä siten pitäisi olla lähivuosina (uudelleen) rahoitustarpeita. Korkea velkataakka nostaa kuitenkin jossain määrin riskitasoa.

Tämän vuoden ohjeistus 80-90 MEUR vertailukelpoista käyttökatetta, odotamme kasvua sen jälkeenkin

Yhtiön ohjeistus koko vuodelle 2023 on vertailukelpoisen käyttökatteen osalta 80-90 MEUR (2022: 76 MEUR), joka oli aiempia odotuksia heikompi ja vaisu huomioiden, että kesäkuussa 2022 ostetun Globus Winen lisääminen lukuihin tukee H1’23:llä. Odotamme kuitenkin hinnankorotusten kompensoivan nousseet kustannukset asteittain ja näin tukevan marginaalikehitystä asteittain 2023 aikana ja 2024. Ennustammekin 2 % vuosittaista liikevaihdon kasvua ja paranevaa tulosta ja marginaalia myös vuosina 2024-25. Laskimme ennusteitamme nettotulostasolla 3-6% vuosille 2024-25, koska uskomme kasvupanostusten hidastavan tuloskasvua.

Tuotto-odotus noussut riittäväksi

Mielestämme 2023 tuloskertoimet (esim. P/E 14x) eivät vielä näytä edullisilta, mutta jos katsomme P/B-lukua, joka on tasolla 0,7x ja 2024 kertoimia (P/E 11x), osake näyttää edulliselta. Arvioimme Anoran pääoman tuoton yltävän noin tuottovaatimuksen tasolle, joka perustelisi lähellä kirja-arvoa olevaa P/B-lukua. Anoran kestäväksi vapaaksi kassavirraksi arvioimme noin 40 MEUR, joka nykyhinnalla tarkoittaa noin 11 %:n kassavirtatuottoa. Tuotto-odotuksen kannalta osa tulevien vuosien tuloskasvusta menee siis vielä hieman koholla olevien kertoimien sulatteluun, mutta osittain myös tukee mielestämme osaketta. 5-7 %:n osinkotuotto on merkittävä komponentti kokonaisuudessaan 10-15 %:n tasolle nousevassa vuosittaisessa tuotto-odotuksessa.