Arvo H1: Arvostus painunut matalalle

Arvo julkaisi tiistaina H1-raporttinsa ja raportoi odotustemme mukaisesti vain konsernitason kehitystä. Tämän myötä raportti ei tarjonnut näkyvyyttä sen kohdeyhtiöiden kehitykseen. Teimme kuitenkin pieniä negatiivisia tarkistuksia Arvon listaamattomien kohdeyhtiöiden ennusteisiimme Suomen ja Euroopan heikkoja talousnäkymiä peilaten. Kokonaisuutena näkemyksemme osuuden käyvästä arvosta säilyi kuitenkin ennallaan tarkistettuamme muut osien summa -mallimme parametrit raportin yhteydessä. Siten toistamme 86 euron tavoitehintamme, mutta nostamme suosituksemme osta-tasolle (aik. lisää) kurssilaskun myötä laskeneen arvostuksen seurauksena.

Arvo raportoi odotetusti ainoastaan konsernitason kehitystä H1:ltä

Emme ennusta Arvon tuloslaskelmaan kehitystä, sillä tuloslaskelman rivit voivat vaihdella voimakkaasti vuosien välillä ja ovat sijoitusyhtiölle tyypillisesti myös epärelevantteja (vrt. sijoitusten kehitys, joka realisoituu vasta myyntitilanteessa). Arvon H1-konsernitulos ei sisältänyt kuitenkaan suurempia yllätyksiä ja sen H1:n raportoitu liikevoitto asettui 1,1 MEUR:oon. Puolestaan listautumiskuluista ja arvo-osuusjärjestelmään liittymisestä aiheutuneista kuluista oikaistu liikevoitto asettui 1,6 MEUR:oon. Sen sijaan alariveillä tulosta painoi 0,8 MEUR:n alaskirjaus Siklatilojen lainasaataviin, minkä myötä nettotulos asettui 0,8 MEUR:oon tai 1,00 euroon osuudelta. Vertailukaudesta poiketen katsauskaudelle ei ajoittunut irtaantumisia listaamattomista osakesijoituksista. Osuuskunnan mukaan kokonaisuutena tarkasteltuna suorien sijoitusten salkussa ei ole myöskään nähtävissä mitään arvonluonnin kannalta odottamatonta, vaikka nykyisen markkinatilanteen myötä exit-markkina on vaisumpi. Käsittääksemme myös lainasalkun tilanne on pysynyt jokseenkin samana kuin laajan raportin yhteydessä.

Laskimme hieman Arvon listaamattomien kohdeyhtiöiden ennusteita heikkojen talousnäkymien myötä

Arvo ei kommentoinut raportilla tarkemmin yksittäisten listaamattomien sijoituskohteiden kehitystä. Se kommentoi talousympäristön haasteiden (inflaatio, korkojen nousu) ja heikentyneen kysynnän heijastuneen kuitenkin myös sen alueellisten ja valtakunnallisten sijoitusten kohdeyhtiöiden toimintaan. Heikoimmassa tilanteessa olivat olleet joko suoraan tai välillisesti rakennustoimialaan sidoksissa olleet yhtiöt. Kommenteissa ei ollut suurempia yllätyksiä ja ne olivat varsin hyvin linjassa aikaisempien odotustemme kanssa. Suomen ja Euroopan edelleen heikentyneitä talousnäkymiä (etenkin teollisuuden) peilaten teimme pieniä negatiivisia tarkistuksia kohdeyhtiöiden ennusteisiin. Kokonaisuutena muutokset jäivät varsin rajallisella näkyvyydellä pieniksi. Raportointia peilaten arvioimme kohdeyhtiöiden tarkemman kehityksen arvioinnin olevan mahdollista vasta ensi keväänä yhtiöiden tilinpäätösten valmistuttua. Päivitimme raportin yhteydessä myös muut osien summan parametrit ja kokonaisuutena laskelmamme indikoima arvo säilyi ennallaan 94 MEUR:ssa tai 115 eurossa osuudelta.

Alennus suhteessa osien summaan on revennyt jo varsin reippaaksi

Kuten laajassa raportissa kävimme tarkemmin läpi, tulee osuuden käyvän arvon määrittämisessä huomioida mielestämme vielä selkeä sijoitusyhtiöalennus (15-25 %), jota suhteutamme Arvon tapauksessa osien summaan. Mielestämme alennuksen kokoluokassa ei ole tapahtunut olennaisia muutoksia ja arviomme osuuden käyvästä arvosta on käytännössä ennallaan (86-98 euroa / osuus). Nykyisellä markkinahinnalla alennus suhteessa osien summaan on revennyt mielestämme jo perusteettoman suureksi (~50 %). Lisäksi tukea arvostukselle antaa matalalle valunut tasepohjainen arvostus (2022 tot. P/B 0,5x), kun huomioidaan arvioimamme taseeseen kertynyt piiloarvo. Arvostuksen nousun lisäksi odotamme tuotto-odotusta tukevan lähivuosien ~7 %:n osuuskorkotuoton.