Fortum Q1: Venäjän varjosta kohti valoa
Nostamme Fortumin suosituksen osta-tasolle (aik. lisää) ja tavoitehintamme 16,0 euroon (aik. 15,0 €). Yhtiön Q1-tulos ylitti selvästi odotuksemme, mutta olennaisin osa eilisen antia oli Venäjän leikkaaminen konsernista. Vaikka tästä seuraa jälleen iso lommo taseeseen, se kestää tämänkin iskun ja rahoitustilanne on varsin hyvä. Matka Venäjän synkkyydestä kohti valoa on käynnissä, mutta arvostukseen tämä ei heijastu. Osake on edullinen sekä absoluuttisesti (2023e P/E 10x) että suhteessa verrokkeihin (noin 20 % alennus), mikä korjaantunee ajan kanssa.
Vahva operatiivinen tulos ja rahavirta
Fortum teki Q1:llä 784 MEUR:n vertailukelpoisen liikevoiton, joka ylitti selvästi osittain epäselvät odotukset. Ilman Venäjää, joka on siis jäämässä historiaan osana Fortum-konsernia, vastaava liikevoitto 698 MEUR (ennusteemme oli 548 MEUR). Erinomaisen tuloksen taustalla oli Generation-segmentin peräti 85,2 €/MWh:n keskimääräinen myyntihinta, joka siivitti segmentin 723 MEUR:n vertailukelpoiseen liikevoittoon. Positiivista oli myös vakuussaamisten kotiutuminen (1293 MEUR), joka nosti jatkuvien toimintojen rahavirran ennen rahoitusta erinomaiselle 1665 MEUR:n tasolle ja heijastui positiivisesti myös taseeseen. Rahoitusnettovelka oli 794 MEUR, mikä tarkoittaa vain 0,4x suhdetta vertailukelpoiseen käyttökatteeseen (ed. 12 kk) ilman Venäjää.
Ennusteissa rakenteellisia muutoksia Venäjän jäädessä taakse
Generation-segmentin suojaukset olivat pettymys, kun suojaushinta loppuvuodelle 2023 (70 % hintaan 50 €/MWh) laski selvästi vuoden vaihteesta (Q4’22: 75 % hintaan 58 €/MWh) korkeimpien suojauksien osuttua Q1:lle. Emme pidä varsinaisena pettymyksenä sitä, että Q1:llä osa suojauksista realisoitui tuloksena ja rahavirtana. Se kuitenkin laimensi merkittävästi Q1:n merkittävää tulosylitystä, ja operatiiviset tulosennusteemme nousivat vuoden 2023 osalta muutamia prosentteja. Vuodelle 2024 suojaukset olivat noin 45 % hintaan 43 €/MWh (+1 €/MWh). Olimme aikaisemminkin oikaisseet Venäjän operatiivisissa tulosennusteistamme, mutta raportoiduissa luvuissa Russia-segmentti oli vielä mukana. Nyt poistimme Venäjän konsernista, mikä heilutti luonnollisesti raportoituja lukuja. Samalla asettelimme ennusteemme uuteen segmenttirakenteeseen. Rakenteellisia muutoksia tuli siis paljon, mutta Venäjästä oikaistut ennusteemme nousivat noin 5 %. Venäjältä tuleva yhteensä 1,9 miljardin euron alaskirjaus (~200 MEUR muuntoeroja) pilaa vuoden 2023 raportoidun tuloksen, mutta tase kestää tämän iskun. Venäjän alaskirjauksen jälkeen omaa pääomaa jää noin 8 miljardia euroa.
Venäjän varjosta kohti valoa
Jatkuvasta myllerryksestä huolimatta Fortumin ydinliiketoiminta tekee hyvää tulosta ja taseen purkautuessa rahavirtakin on vuolas. Kun Venäjältä ollaan ulkona, Fortumin profiili on mielestämme houkutteleva: tuotannosta 43 % on arvokasta vesivoimaa ja 53 % ydinvoimaa Suomessa ja Ruotsissa. Arvostuksessa tämä ei näy, vaan 2023e oik. P/E on 10x ja maltillisen rahoitusnettovelan takia EV/EBITDA on noin 7x. Koko sektoria hinnoitellaan ymmärrettävästi maltillisesti nykytilanteessa, mutta Fortumin kertoimet ovat silti noin 20 % verrokkeja alhaisempia. Tämä heijastelee mielestämme pääasiassa Venäjän varjoa, jonka alta yhtiö on kuitenkin pääsemässä pois. Arviomme mukaan aliarvostus sulaa, kun Venäjältä päästään pois ja myös velkamarkkinoiden ovet avautuvat yhtiölle, jolloin rahoitustilanne normalisoituu. Matka kohti valoa ja sijoittajien luottamusta voi kestää pitkäänkin vaikeiden vuosien jälkeen, mutta näemme osakkeen riski/tuotto-suhteen tällä hetkellä hyvin houkuttelevana.
Sisäänkirjautuminen vaadittu
Tämä sisältö on näkyvissä vain sisäänkirjautuneille käyttäjille
Fortum
Fortum on energiayhtiö, joka edistää muutosta kohti puhtaampaa maailmaa. Fortumin ydinliiketoiminta on Pohjoismaissa ja se koostuu päästöttömästä ja tehokkaasta sähkön tuotannosta, sähkön myynnistä, kaukolämmöstä sekä kierrätys- ja jäteliiketoiminnasta.
Lue lisää yhtiösivullaTunnusluvut12.05.2023
2022 | 23e | 24e | |
---|---|---|---|
Liikevaihto | 7 754,0 | 7 347,2 | 7 441,4 |
kasvu-% | 20,74 % | −5,25 % | 1,28 % |
EBIT (oik.) | 1 611,0 | 1 859,9 | 1 715,9 |
EBIT-% (oik.) | 20,78 % | 25,31 % | 23,06 % |
EPS (oik.) | 2,00 | 1,36 | 1,31 |
Osinko | 0,91 | 1,00 | 1,00 |
Osinko % | 5,86 % | 7,53 % | 7,53 % |
P/E (oik.) | 7,77 | 9,78 | 10,10 |
EV/EBITDA | 6,99 | 6,42 | 6,76 |