Fortum Q4: Strategiassa palataan kotiin

Toistamme Fortumille lisää-suosituksemme ja tarkistamme tavoitehintamme 16,5 euroon (aik. 16,0 €). Yhtiön operatiivinen tulos ylitti Q4:llä selvästi odotuksemme Generation-segmentin ansiosta. Myös segmentin näkymät (suojaushinnat) olivat aavistuksen ennakoimaamme korkeampia ja tukivat lieviä positiivisia muutoksia lähivuosien ennusteisimme. Uusi strategia vie Fortumin odotetusti takaisin kotiin pohjoismaiseksi sähköyhtiöksi ja tase on jo pääosin hyvässä kunnossa, joten yhtiön riskiprofiili on laskenut pykälällä. Arvostustaso on mielestämme houkutteleva (2023 oik. P/E 12 ja EV/EBIT 7x), mutta Venäjällä jumissa oleminen heikentää yhtiön sijoitusprofiilia.

Vahva suoritus Generation-segmentiltä

Fortumin vertailukelpoinen liikevoitto oli Q4:llä 744 MEUR, mikä ylitti selvästi ennusteemme (553 MEUR) sekä konsensuksen (612 MEUR). Syy löytyy Generation-segmentistä, joka teki Q4:llä olosuhteisiin nähden erinomaisen tuloksen. Generation-segmentin vertailukelpoinen liikevoitto oli 650 MEUR, kun oma ennusteemme oli vain 447 MEUR. Suurin syy tähän oli Generation-segmentin saavuttama 80,5 €/MWh sähkönhinta, mitä voidaan pitää erinomaisena huomioiden, että Q3:n lopussa 80 % loppuvuoden myynnistä oli suojattu tasolle 49 €/MWh. Yhtiö onnistui fyysisessä optimoinnissa erinomaisesti ja sai tukea SE2-alueen nousseesta hinnasta (täällä suojauksia on vähemmän). Päivitettyyn osinkopolitiikkaan pohjautuva 0,91 €/osake osinkoehdotus ylitti merkittävästi maltillisen ennusteemme (0,38 €), mikä oli jossain määrin rohkaisevaa. Likviditeetti on hyvä Uniper-rahojen kotiutumisen jälkeen ja tase on kunnossa yhtiön oletettavasti päästessä velkamarkkinoille lähiaikoina, mutta tehtävää on vielä.

Pieniä positiivisia ennustemuutoksia vahvan tuloksen jälkeen

Fortumin näkymät keskittyvät Generation-segmenttiin, joka vastaa käytännössä konsernin tuloksesta. Segmentin suojaushinnat olivat nousseet hieman ennakoimaamme nopeammin ja nostimme hieman (0-7 %) lähivuosien tulosennusteita. Positiivista oli myös, että windfall-veron vaikutus on lopulta jäämässä pieneksi. Merkittäviä muutoksia teimme vain osinkoennusteissa, ja osingosta tuli jälleen merkittävä tuottoajuri. Poistimme oikaistuista tulosennusteista Venäjän kontribuution, minkä takia nämä laskivat muuten positiivisista muutoksista huolimatta. Näin luvut vastaavat paremmin tulevaa Fortumia, vaikka raportoiduissa luvuissa Venäjä pyörinee vielä pitkään. Uuden strategian fokus on odotetusti pohjoismaissa ja erityisesti vesi- ja ydinvoimassa, luonnollisesti vihreällä kulmalla (teollisuuden päästöjen vähentäminen ja tiukemmat tavoitteet). Taloudellisien tavoitteiden (tuottovaatimuksien nousu) ja johdon kommenttien pohjalta arviomme yhtiön etenevän investoinneissa hyvin valikoiden. Vahvaan ytimeen paluu on meille hyvin tervetullut uutinen ja laskee mielestämme yhtiön riskiprofiilia.

Arvostus on maltillinen Venäjän painovoiman alla

Poikkeuksellisien vaiheiden jälkeen Fortum teki 1,21 euron oikaistun osakekohtaisen tuloksen ilman Venäjää vuonna 2022. Pienien ennustetarkistuksen jälkeen odotamme nyt vuodelta 2023 käytännössä vastaavaa tulosta (ennuste 1,19 €), ja arviomme mukaan tämä on myös suhteellisen kestävä taso myös tulevaisuudessa. 2023e oik. P/E on siis noin 12x ja maltillisen rahoitusnettovelan takia esimerkiksi EV/EBITDA on vain reilut 5x. Sektoria hinnoitellaan kuitenkin maltillisesti, mikä on toki ymmärrettävää mm. regulaatiopilvien lymytessä yläpuolella. Kun Fortum palaa jälleen luottokelpoiseksi, pohjoismaiseksi energiayhtiöksi, näemme arvostuskertoimissa selvää nousupotentiaalia. Venäjältä pitäisi kuitenkin päästä irti, sillä Fortumin ESG-profiili olisi aivan erilainen ilman sitä.