Fortum Q4 torstaina: Tulos on vahva, mutta huomio keskittyy Venäjään

Fortum julkaisee tilinpäätöstiedotteensa torstaina noin kello 9.00. Markkinaolosuhteet olivat kausiluontoisesti vahvalla Q4:llä suotuisat, sähkön hinta erittäin korkea ja Uniperin operatiivinen tulos oli hyvä. Markkinoiden huomio keskittynee kuitenkin Venäjään sekä maan sotatoimien ja niitä seuranneiden pakotteiden vaikutuksiin Fortumiin. Yhtiön kommentit Venäjän liiketoiminnan tulevaisuudesta kiinnostavat varmasti. Lisäksi myös Uniper ja Nord Stream 2 -hanke nousevat keskusteluun. Myös osinkopäätös on poikkeuksellisen mielenkiintoinen, koska vähintään vakaa osinko kertoisi Fortumin luottamuksesta tulevaan myös Venäjä-riskien keskellä. Käsittelimme Venäjä -riskejä laajemmin eilisessä päivityksessämme.

Sähkön hinta poikkeuksellisen korkealla

Sähkön hinta oli Pohjoismaissa Fortumille tärkeillä alueilla (Suomi sekä Ruotsin SE2 ja SE3) Q4:llä poikkeuksellisen korkealla tasolla, vaikka jakso on kausiluontoisestikin vahva. Suomessa aluehinta oli Q4:llä keskimäärin noin 114 €/MWh, kun vertailukaudella taso oli noin 33 €/MWh. Euroopassa sähkön hinnat olivat huipputasoilla, vaikka käsityksemme mukaan Suomen ja Ruotsin vesivarannot olivat lähes normaalitasoilla. Korkeiden suojausasteiden (loppuvuodelle 75 % hintaan 34 €/MWh) takia Fortum hyötyy tilanteesta rajallisesti, mutta kuitenkin selvästi. Arvioimme sähkön tukkumyynnin keskihinnan nousseen noin 52 €/MWh tasolle ja sitä kautta odotamme Generation-segmentin tehneen 373 MEUR:n liikevoiton (Q4’20: 177 MEUR), mikä olisi erinomainen taso. Ydinvoiman saatavuus on arviomme mukaan ollut erittäin hyvä ja vesivoiman ainakin hyvä. Olemme nostaneet ennusteita Generation-segmentissä sähkön hinnan korkean tason takia.

Consumer Solutions -liiketoiminnalla vaikea markkinatilanne

Sen sijaan olemme laskeneet Consumer Solutions -liiketoiminnan ennusteita poikkeuksellisen vaikean markkinatilanteen takia, ja arviomme liiketuloksen painuvan Q4:llä pakkaselle (ennuste -29 MEUR). Sähkön vähittäiskauppiaat olivat loppuvuonna vaikeuksissa, koska sähkön kulutus oli normaalia korkeampaa. Usein sopimushinta on kiinteä ja se suojataan arvioitua keskikulutusta käyttäen. Jos kulutus ylittää normaalin esimerkiksi kylmän sään takia, loppu joudutaan ostamaan markkinoilta korkeaan hintaan. Esimerkiksi Fjordkraft antoi tammikuussa negatiivisen tulosvaroituksen asiaan liittyen. Consumer Solutions -liiketoiminnan merkitys Fortumille on yleisesti pieni, mutta mahdollista divestointia ajatellen heikko tuloskehitys olisi negatiivista. Fortumin City Solutions -segmentin tulos on oletettavasti hyvällä tasolla kausiluontoisesti vahvalla jaksolla. Russia-segmentin osalta odotamme lievää heikennystä vertailukaudesta, mutta edelleen isossa kuvassa hyvää tulosta. Venäjän osalta huolet liittyvät tulevaisuuteen, eivätkä esimerkiksi pakotteet tai ruplan romahdus näy vielä Q4-luvuissa.

Fortumin tytäryhtiö (omistus noin 78 %) Uniper julkaisi tilinpäätöksensä jo aiemmin, ja olemme kirjoittaneet siitä täällä. Fortumin raportoiman tuloksen osalta on hyvä huomioida, että Uniperin Q4:llä raportoima liikevoitto oli lähes miljardin suurempi kuin operatiivinen liiketulos (573 MEUR). Näin ollen Q4:llä vertailukelpoisuuteen vaikuttavien erien pitäisi nostaa merkittävästi Fortumin raportoimaa tulosta, kun esimerkiksi Q3:lla vaikutus oli voimakkaasti negatiivinen. Olemme nostaneet Q4-ennusteita Uniperin tulosjulkaisun jälkeen raportoitujen lukujen osalta, mutta on epäselvää, miten Uniperin sekavat luvut heijastuvat lopulta Fortumiin (pl. vertailukelpoiset tulosluvut). Uniperiin liittyen kiinnostaa myös Fortumin yhtiölle antama rahoitus ja sen kehitys tulevaisuudessa.

Huomio kiinnittyy Venäjä-riskeihin

Fortumin näkymät keskittyvät yleensä Generationin suojaustasojen ja -hintojen kehitykseen. Sähkömarkkinoilla nähtiin jo rauhoittumista, mutta Venäjän Ukrainaan kohdistuneen laajamittaisen hyökkäyksen jälkeen hinnat ovat jälleen nousseet. Q3:n lopussa Generation-segmentin suojaukset pohjoismaiselle tuotannolle olivat vuodelle 2022 noin 65 % hintaan 32 EUR/MWh ja vuodelle 2023 noin 40 % hintaan 31 EUR/MWh. Emme odota suojauksissa dramaattisia muutoksia, mistä yllätyimme Uniperin kohdalla. Uniperin heikot suojaustasot vuoden vaihteessa ovat nyt kuitenkin tiedossa. Huomio keskittyy poikkeustilanteessa kuitenkin Venäjän liiketoiminnan kehitykseen uudessa pakotteiden värittämässä ympäristössä, mahdollisiin uusiin linjauksiin investoinneissa ja yleisesti Venäjä-riskien arviointiin. Myös osinkopäätös on poikkeuksellisen mielenkiintoinen. Odotamme konsensuksen kanssa 1,14 euron osakekohtaista osinkoa (2020: 1,12 €), mutta ennusteeseen liittyvä epävarmuus on kasvanut merkittävästi viime viikkoina. Fortumin tase on periaatteessa erittäin vahva, mutta Uniperin likviditeettitilanne oli jo kireä ja energiamarkkinan myllerrys jatkuneen Venäjän toimien takia. Poikkeuksellisessa tilanteessa myös pääoman allokointia on voitu miettiä uudelleen. Myös Fortumin taserakennetta tullaan tarkastelemaan nyt hieman eri valossa.