Heeros Q1: Rauhallista lähtöä vuoteen paikataan loppuvuonna

Heeroksen keskeiset Q1-luvut olivat täysin odotetut ja yhtiön liikevaihto oli heikossa markkinasyklissä hieman yli viime vuoden tason. Kuluva vuosi näyttää yhtiölle edelleen haastavalta ja piristyvää kasvua ja kannattavuutta vaativan ohjeistuksen saavuttamista haetaan markkinan vastatuulissa. Osakkeen nykyarvostus (2023e EV/S 2,4x) olisi kasvun piristyessä perusteltavissa, mutta ei mielestämme tarjoa riittävän houkuttelevaa tuotto/riski-suhdetta. Toistamme 4,4 euron tavoitehintamme ja vähennä-suosituksen.

Q1:n pääluvut olivat täysin odotuksiemme mukaiset

Heeroksen liikevaihto kasvoi täsmälleen odotustemme mukaisesti 3 % edellisvuoteen nähden. Kasvun ajurina toimi sopimusliikevaihto nykyisten asiakkaiden kasvulla (LTM NRR: 107 %), ja transaktioliikevaihto sekä ei-jatkuva liikevaihto laskivat odotetusti haastavassa talousympäristössä. Yhtiö kommentoi nähneensä kevään aikana myynnissä käänteen parempaan päin. Kausiluontoisesti heikompi Q1-kannattavuus oli odotustemme mukaisesti käyttökatteen tasolla 0,43 MEUR ja 15,3 % liikevaihdosta (Q1’22: 9 %). Vertailukautta rasitti Taimer-integraatio ja yhtiön kurinalainen tekeminen näkyikin nyt vahvistuvana kannattavuutena.

Yritysohjelmistomarkkinalla on hyvät kasvunäkymät, joita Heeros pyrkii hyödyntämään laajalla tuoteperheellä

Heeroksella on runsaasti kasvutilaa yritysohjelmistoissa, sillä digitalisaation ja automatisaation aste on Euroopassa etenkin pienemmissä ja keskisuurissa (<250 henkilön) yhtiöissä matala. Yhtiö lähestyy markkinaa laajalla taloushallinnon, toiminnanohjauksen ja henkilöstönhallinnon ohjelmistot kattavalla tuoteperheellä. Heeros on onnistunut ristiinmyynnissä varsin hyvin, mutta erityisesti uusasiakashankinnassa näemme yhtiöllä tilaa parantaa. Kasvun vahvistuminen vaatisi yhtiöltä heikossa markkinaympäristössä hitaasti päätöksiä tekevien asiakkaiden epävarmuuksien selättämistä ja mielellään myös ristiinmyynnin vahvistamista edelleen.

Ennustamme edelleen heikomman kasvusyklin jatkuvan ja kannattavuuden piristyvän lievästi vuonna 2023

Tarkistimme liikevaihdon ennusteitamme aavistuksen alaspäin Q1:n lopun sopimusliikevaihdon (MRR) tason myötä. Ennusteemme nojaavat asiakaslaajennusten (Q1’23 NRR 107 %) ajamaan kasvuun ja varovaisempiin odotuksiin transaktiotulojen sekä uusasiakasmyynnin ja projektitulojen kehityksestä. Odotamme yhtiön pelaavan haastavassa markkinassa lyhyellä tähtäimellä puolustuspeliä priorisoiden kannattavuutta. Ennustamme Heeroksen kasvun ja kannattavuuden (EBITDA-%) summan jäävän vuonna 2023 ohjeistuksen (30 % taso) alle 25 %:iin (2022 orgaanisesti: ~25 %). Haastavan syklin yli ennusteemme vuosien 2023-2027 orgaaniselle kasvulle ovat n. 8 % vuodessa (CAGR), mikä edellyttää etenkin nykyasiakkaiden laajennusmyynnin jatkavan tai parantuvan nykyiseltä varsin hyvältä tasolta.

Arvostus kompensoi edelleen ohuenlaisesti strategian onnistumisen riskejä

Heeroksen arvostus nojaa nähdäksemme skaalautuvaan kasvuun. Haemme arvostuksen tukipistettä kasvuinvestointien kohottamien tuloskertoimien (23-24e oik. EV/EBIT 35x-23x) takia liikevaihtokertoimista. Yhtiön liikevaihtokerroin (23e EV/S 2,4x, 24e kasvu + oik. EBIT-%: 19 %) on yhtiön kasvun ja kannattavuuden näkymään nähden edelleen kireä absoluuttisesti ja verrokkien mediaaniin (23e EV/S 4,1x, 24e kasvu + oik. EBIT-%: 31 %) peilattuna. Yhtiön strategian onnistuessa odotuksiamme paremmin näemme osakkeessa selvää potentiaalia (DCF-skenaariot 2,7-8,7 €/osake), mutta potentiaaliin nojataksemme yhtiöltä tulisi mielestämme nähdä selvempiä näyttöjä liiketoiminnan kääntymisestä viime vuosia selvästi vahvempaan skaalautuvaan kasvuun.