KONE: Kiina ja pari muuta huolenaihetta

Uutiset Kiinan - joka vastaa n. 35 %:sta KONEen liikevaihtoa - rakennusmarkkinoilta eivät tällä hetkellä ole rohkaisevia. Myös kilpailun kiristyminen maassa sekä raaka-aineiden ja globaalin logistiikan edelleen jatkuva hinnannousu asettavat KONEen osakkeen kovan arvostustason yhä hyvin kyseenalaiseksi. Suosituksemme osakkeelle on edelleen ”myy” 61,00 euron tavoitehinnalla.

• Keskiviikkona julkistetut tiedot Kiinan rakennusmarkkinalta olivat negatiivisia. Pinta-alalla mitatut rakennusaloitukset laskivat heinä-elokuussa 19 % vuoden 2020 vastaavasta ajankohdasta. KONEelle tärkeällä asuntomarkkinalla elokuun rahassa mitattu uusien asuntojen myynti laski 20 % v/v, mikä oli suurin pudotus koronapandemian puhkeamisen jälkeen. Taustalla ovat toimet Kiinan ylikuumentuneen rakennusmarkkinan hillitsemiseksi eli kohonneet asuntolainojen korot, asunnonostajien ”kelpoisuusvaatimusten” tiukentuminen sekä kiinteistökehittäjien rahoituksen kaventuminen. KONEellekin tärkeän asiakasryhmän eli kiinteistökehittäjien kiristyneestä tilanteesta kertovat maan suurimpiin kehittäjiin kuuluvan Evergranden (778 projektia 223 kaupungissa) todennäköinen suorituskyvyttömyys velkojensa suhteen sekä useiden kehittäjien aloittamat alennusmyynnit kysynnän heikennyttyä. Kiinan rakennusmarkkinoiden ainakin väliaikainen heikentyminen tulee todennäköisesti näkymään KONEen tilauskertymässä jo H2’21:llä.
• Hintakilpailu Kiinassa voi hyvinkin tiukentua edelleen. Globaalisti KONEen tärkein kilpailija Otis kertoi jo Q2-raporttinsa yhteydessä kasvattaneensa markkina-osuuttaan Kiinassa ja nostaneensa jakelijoidensa määrän 2150:een (+8 % kv/kv) kun määrä oli vielä muutamia vuosia sitten noin 1200. KONEen tavoin Otis myös tähtää voimakkaasti Kiinan tällä hetkellä noin 6 miljoonan hissin huoltomarkkinoille, jossa 75 % markkinasta on edelleen riippumattomien huoltoyhtiöiden hallussa. Mielestämme Otiksen aggressiivisuus Kiinassa ei voi olla heijastumatta hintakilpailuun ja siten myös KONEen marginaaleihin.
• Raaka-aineiden ja logistiikan hinnat jatkavat nousuaan. KONEen raaka-aineostoista noin 75 % muodostuu ruostumattomasta ja kuumavalssatusta teräksestä. KONEen tärkeimmän tehtaan (Kunshan) kotimarkkinoilla Kiinassa ruostumattoman teräksen hinta on tähän mennessä Q3’21:llä ollut keskimäärin 11 % korkeammalla kuin 20.7., jolloin KONE julkisti Q2-raporttinsa. Globaali merirahdin hintaindeksi Baltic Dry taas on tähän mennessä Q3’21:llä ollut keskimäärin 20 % korkeammalla kuin 20.7. KONE arvioi Q2-raporttinsa yhteydessä komponentti- ja logistiikkakulujen noususta tulevan tänä vuonna 175 MEUR:n ylimääräisen tulospaineen, joka vastaa noin 1,7 %-yksikköä EBIT-marginaalissa. Emme tiedä miten pitkäksi ajaksi etukäteen KONE voi sopia rahtihintansa, mutta komponenteissa tämä aika on yleensä 3-6 kuukautta. Joka tapauksessa näyttää siltä, että komponentti- ja rahtihinnoista tulee KONEelle merkittävästi tulospainetta paitsi H2’21:lle myös vielä H1’22:lle.
• Osakkeen suhteellinen arvostustaso on vieläkin turhan korkealla. KONEen vuoden 2022 P/E- ja EV/EBIT-kertoimet (29x ja 21x) ovat yhä 11-23 % verrokkiryhmän mediaania korkeammalla. Toisaalta osakkeen viimeaikainen laskuvire on painanut kertoimet jo suunnilleen Schindlerin tasolle ja ne ovat enää vain 7-10 % Otiksen yläpuolella. Joka tapauksessa kertoimet ovat absoluuttisesti korkeita, etenkin yhtiölle jolta konsensus odottaa vain 7-8 %:n tuloksen vuosikasvua 2021-2023. Muiden isojen kotimaisten konepajojen tuloskasvuodotus (CAGR) samalta ajalta on 20-30 %, mutta vuoden 2022 P/E-kerroin vain 13x-21x.