Neste Q2: Uusiutuvien tuotteiden marginaalit paineessa

Nesteen Q2-tulos alitti odotuksemme selkeästi ja myös Singaporen haasteiden rokottama lyhyen tähtäimen näkymä Uusiutuvissa tuotteissa painoi loppuvuoden ennusteitamme merkittävästi. Saksimme myös keskipitkän aikavälin ennusteitamme Uusiutuvien tuotteiden myyntimarginaalin osalta Ruotsin sekoitevelvoitteen muutosta ja tarjonnan kasvuun liittyviä uhkakuvia peilaten. Odotamme segmentin tuloskasvun kuitenkin säilyvän ripeänä tuotantokapasiteetin kasvun myötä. Ennusteiden tuntuvaa laskua ja kohonnutta tuottovaatimusta heijastellen leikkaamme tavoitehintamme 39,0 euroon (aik. 48,0 euroa) ja toistamme lisää-suosituksemme.

Tulos alitti ennusteemme molemmissa keskeisissä segmenteissä

Neste teki Q2:lla 784 MEUR:n vertailukelpoisen käyttökatteen, mikä alitti ennusteet selkeällä marginaalilla. Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärät kehittyivät jokseenkin odotuksien mukaisesti, kun ne kasvoivat 40 % alkuvuoden tasosta Singaporen ja Martinezin investointien tuomaa volyymikasvua mukaillen. Sen sijaan ohjeistushaarukan alalaidalle osunut Uusiutuvien tuotteiden myyntikate ja siten myös segmentin tulos jäi tuntuvasti odotuksistamme. Öljytuotteiden vahvalla tasolla säilynyt jalostusmarginaali oli hyvin linjassa odotuksiemme kanssa, mutta myös sen tulos alitti ennusteemme matalampia myyntimääriä peilaten.

Saksimme Uusiutuvien tuotteiden lyhyen ja keskipitkän tähtäimen ennusteita

Neste odottaa Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärän olevan Q3:lla jonkin verran pienempi kuin Q2’23:lla. Tämä oli selkeä pettymys suhteessa edelleen kasvavia volyymeja odottaneisiin ennusteisiimme nähden. Myyntimäärien niukan kehityksen taustalla on Singaporen laajennuksen laiterikon edellyttämät korjaustyöt, jotka rajoittavat tuotantoa tavanomaisen huoltoseisokin lisäksi. Segmentin myyntikatteen yhtiö odottaa säilyvän 800-900 $/t tasolla Q3:lla. Öljytuotteiden myyntimäärien odotetaan pysyvän korkeina ja Q2:n jalostusmarginaalin odotetaan olevan hieman korkeammalla kuin Q2:lla. Olemme leikanneet H2:n ennusteitamme etenkin Uusiutuvien tuotteiden ennustetun myyntimäärän laskun seurauksena. Q2:n ennusteiden alitus yhdessä ennustemuutoksien kanssa leikkasi kuluvan vuoden vertailukelpoisen käyttökatteen ennusteestamme 12 %. Saksimme myös keskipitkän aikavälin ennusteitamme (2024-2025 – 9-11 %) Ruotsin sekoitevelvoitteen laskun ja Uusiutuvien markkinan lähivuosien kysyntä/tarjonta-tasapainoon liittyviä uhkakuvia peilaten. Siltikin lähivuosien ennustettu tuloskasvunäkymä säilyy vahvana Uusiutuvien odotettua myyntimäärien noin kaksinkertaistumista peilaten.

Kurssilasku kompensoi ennusteiden laskua ja riskitason nousua

Ennusteillamme kuluvan vuoden (oik.) P/E- ja EV/EBIT-kertoimet ovat 14x ja 13x, mitkä ovat kohtuulliset. Liiketoimintojen hyvin erilaisten näkymien ja siten myös perusteltujen arvostustasojen vuoksi emme pidä konsernitason tulospohjaisia arvostuskertoimia kuitenkaan hyvinä mittareina. Osien summa -mallissamme Uusiutuvat tuotteet arvostetaan vuoden 2023 ennusteillamme 17x EV/EBIT-kertoimella. Korkeahko arvostus painuu ennustamallamme pidemmän tähtäimen tuloskasvulla jo selvästi maltillisemme tasolle ja sen laskuvara kompensoituu odottamallamme voimakkaalla tuloskasvulla kuluvan vuoden tasolta. Siten pidämme osakkeen arvostuskuvaa houkuttelevana. Ruotsin sekoitevelvoitteen muutoksen ja myös lähivuosien ylitarjontaan liittyvää riskitason nousua mukaillen olemme kohottaneet tuottovaatimustamme hieman, mutta tästä ja ennusteleikkauksista huolimatta myös kassavirtamallimme on tuntuvasti nykykurssin yläpuolella (~45e/osake).