Neste Q4: Marginaalit pysyvät hulppeina

Nesteen eilen raportoima Q4-tulos oli piirun verran odotuksiamme parempi, minkä taustalla oli Uusiutuvien tuotteiden myyntimarginaali. Tämä sekä vahvoina säilyneet Öljytuotteiden tuotemarginaalit heijastuivat selvästi positiivisesti kuluvan vuoden ennusteisiimme, mutta keskipitkän aikavälin ennusteisiimme emme tehneet olennaisia muutoksia. Tätä kokonaiskuvaa heijastellen nostamme tavoitehintamme 50,0 euroon, mutta tuottovaadetta matalampaa tuotto-odotusta heijastellen toistamme vähennä-suosituksemme.

Uusiutuvien tuotteiden myyntimarginaali ylitti odotukset

Neste teki Q4:llä 894 MEUR:n vertailukelpoisen käyttökatteen, mikä ylitti sekä meidän että konsensuksen odotukset lievällä marginaalilla. Tulosylityksen taustalla oli käytännössä Uusiutuvat tuotteet, jonka myyntimarginaali ylsi odotuksiamme korkeammalle, kun taas Q4:n myyntimäärät vastasivat hyvin odotuksiamme. Vastaavasti Öljytuotteiden tulos vastasi hyvin odotuksia, sillä hieman odotuksiamme matalampi, mutta edelleen varsin korkealla tasolla pysytellyt kokonaisjalostusmarginaali kompensoitui hieman ennusteitamme korkeammilla myyntimäärillä. Osinkoa Nesteen hallitus ehdottaa maksettavaksi 1,52 euroa osakkeelta, mikä ylitti odotuksemme niin ikään lievästi ja tulosta mukaillen. Osinko koostuu 1,02 euron perusosingosta sekä kahdesta 0,25 euron lisäosingosta, joista toinen on kuitenkin harkinnanvarainen.

Vuoden 2023 marginaaliennusteet kohosivat selvästi sekä Uusiutuvissa että Öljytuotteissa

Neste odottaa Uusiutuvien tuotteiden myyntimäärien olevan Q1:llä matalammat kuin Q4:lla. Segmentin myyntikatteen yhtiö taas odottaa olevan olevan 825-925 $/t eli ennätystasolla. Vastaavasti Öljytuotteiden myyntimäärien odotetaan kehittyvän vakaasti ja jalostusmarginaalin odotetaan laskevan jonkin verran Q4:n tasoon verrattuna. Odotuksiamme selvästi vahvempaa Uusiutuvien tuotteiden myyntikatteen ohjeistusta heijastellen olemme kohottaneet selvästi vuoden 2023 myyntikatteen ennustetta. Tämän lisäksi myös alkuvuonna varsin korkealla tasolla pysytelleet Öljytuotteiden tuotemarginaalit kohottivat kuluvan vuoden ennusteitamme. Siten konsernitasolla vuoden 2023 käyttökatteen ennusteemme nousi selvästi (+10 %). Emme kuitenkaan näiden lyhyen pään ennustemuutoksien lisäksi tehneet kummankaan segmentin keskipitkän tai pitkän aikavälin ennusteisiin muutoksia. Uusiutuvien tuotteiden ennusteissamme odotamme keskipitkän aikavälin volyymikasvun vetämän segmentin tuloksen noin 11 %:n keskimääräiseen tuloskasvuun (2023-2027e), mutta Öljytuotteiden ennusteissamme odotamme lähivuosien kokonaisjalostusmarginaalien normalisoituvan nykyisiltä poikkeuksellisen korkealta tasolta historiallisille tasolle.

Arvostuksen nousuvara on tiukassa

Päivitetyillä ennusteillamme kuluvan vuoden (oik.) P/E- ja EV/EBIT-kertoimet ovat 16x ja 14x, mitkä ovat absoluuttisesti mielestämme perusteltavissa. Liiketoimintojen hyvin erilaisten näkymien ja siten myös perusteltujen arvostustasojen vuoksi emme pidä konsernitason tulospohjaisia arvostuskertoimia kuitenkaan erityisen hyvinä mittareina. Osien summa -mallissamme Uusiutuvat tuotteet arvostetaan vuoden 2023 ennusteillamme 18x EV/EBIT-kertoimella. Korkea arvostus painuu kuitenkin ennustamallamme pidemmän tähtäimen tuloskasvulla jo selvästi maltillisemmalle tasolle, mutta tämä ei mielestämme riitä kääntämään pitkän tähtäimen tuotto-odotusta soveltamaamme tuottovaatimusta korkeammaksi.